Betekenen renteverlagingen meer opportuniteiten?

Terwijl de ECB en de Fed net zijn begonnen met het normaliseren van hun monetaire beleid, blijven het tempo en de omvang van deze beweging onzeker vanwege de economische fundamenten. Hoe kunnen we deze nieuwe context het beste aanpakken? Emmanuel Petit en Philippe Lomné, beheerders van R-co Conviction Credit Euro, geven toelichting.

Hoe moeten we de laatste renteverlagingen interpreteren?

De recente beslissingen van de centrale banken markeren duidelijk het begin van een renteverlagingscyclus. De ECB heeft al twee verlagingen van 25 basispunten doorgevoerd, in juni en september, terwijl de Fed net haar eerste directe verlaging van 50 basispunten heeft goedgekeurd, de eerste sinds 2020. Deze beslissingen werden genomen op basis van gezonde algemene inflatiecijfers van 2,2% in Europa¹ en 2,5% in de Verenigde Staten², dicht bij de doelstelling van 2%. De “core”-inflatie³ blijft echter stabiel op ongeveer 2,8% in Europa¹ en 3,2% in de Verenigde Staten², ondersteund door een dienstverlenende sector die bijzonder gevoelig is voor loondruk. 

Betekent deze beslissing een verandering in de beoordeling van centrale banken? 

Ondanks deze koerswijziging blijven centrale banken volhouden dat ze “data dependent”⁴ zijn en blijven. Waar tot nu toe de inflatie als leidraad diende, zijn het nu de werkgelegenheidscijfers die het meest in de gaten worden gehouden. De beslissing om hun monetaire beleid te versoepelen geeft niettemin aan dat beide gokken op een stijgende werkloosheid in de komende maanden.

Hoe staat het met de arbeidsmarkt in deze twee zones?

In Europa is de werkloosheid nog nooit zo laag geweest en de loonstijging blijft krachtig met bijna 4%¹, zonder enige productiviteitswinst. Bedrijven kunnen daarom in de verleiding komen om hun prijzen te verhogen en zo hun marges te behouden. In de Verenigde Staten is het werkloosheidscijfer weliswaar met 0,8% gestegen sinds het dieptepunt in mei 2023², maar zoals uit de laatste publicaties blijkt, zijn de werkloosheidscijfers gedaald. Nu de detailhandel veerkrachtig blijft, geven deze cijfers aan dat we nog ver verwijderd zijn van een recessie.

Wat kunnen we de komende maanden verwachten?

Voorlopig kunnen we ervan uitgaan dat de centrale banken hun restrictieve monetaire beleid afbouwen in lijn met de vertraging van de economie. De economie zou de komende maanden sterk moeten dalen zodat de centrale banken zich echt op hun gemak voelen bij het idee om de rente te blijven verlagen. Als we kijken naar de indicatoren, zien we dat deze al wijzen op een economische vertraging. Toch wordt in de waardering van risicovolle activa helemaal geen rekening gehouden met de mogelijkheid van een recessie. Een alternatief scenario voor een recessie en een “zachte landing”⁵ is gebaseerd op het idee dat centrale banken de monetaire wurggreep te vroeg beginnen te versoepelen, voordat de inflatie weer op het beoogde niveau is. Door de economie te stimuleren met renteverlagingen, bestaat het risico dat de inflatie weer toeneemt en de rente later weer moet worden verhoogd, met alle negatieve gevolgen van dien voor de economie. Centrale banken nemen dus een echte gok als het gaat om inflatiebeheersing.

Hoe reageerden de markten op deze beslissingen?

Voor het komende jaar verwachten de rentemarkten nu acht renteverlagingen in de Verenigde Staten en tot zeven in Europa, voor een totaal van respectievelijk tien en negen, inclusief de verlagingen die al hebben plaatsgevonden. Deze schatting komt overeen met het gemiddelde aantal renteverlagingen in recente recessies, waaronder financiële crises. Gezien de huidige situatie kan dit hoog lijken. Centrale banken zouden een lager tempo kunnen aanhouden om manoeuvreerruimte te behouden, zoals Philip Lane, hoofdeconoom van de ECB, heeft aangegeven.

Hoe staan de rentes er momenteel voor?

De rentecurves zijn in de zomer in stijgende lijn gegaan. De rentecurve in de VS is zelfs weer positief geworden tussen de 2 en 10 jaar, na in juli 2023⁶ een dieptepunt van -110 basispunten te hebben bereikt. Wij denken echter dat het de moeite waard is om een beetje te relativeren. Het hoogste punt dat de Europese rente bereikte in oktober 2023 was bijna 3%⁶. De rente staat nu op 2,15%, ondanks het feit dat de curve in juli 2023⁶ dan opnieuw steeg. Deze beweging begon dus meer dan een jaar geleden. Voor een kredietindex betekent dit een prestatie van bijna 10%⁷.

Wat is jullie aanpak in deze context?

Op dit moment ligt de moeilijkheid in hoe we ons moeten positioneren ten opzichte van de 1-jaars renteverwachtingen. Wij denken dat we om twee redenen voorzichtiger moeten zijn met betrekking tot de looptijd, met een voorkeur voor een steilere curve. De eerste reden heeft te maken met de waardering van de rentecurves, waarin al rekening is gehouden met een recessiescenario, met name via de inflatieverwachtingen van 1,60% op de Duitse rentecurve⁶, terwijl de doelstelling van de centrale banken 2% is. Bovendien, als de markten te optimistisch zijn over het tempo en de omvang van renteverlagingen, ervan uitgaande dat de economie veerkrachtig blijft, kunnen we een toename van de volatiliteit verwachten die we zullen moeten kunnen opvangen. Deze volatiliteit zal zeker te zien zijn in de rente, maar ook in de kredietsector, waar de spreads⁸ aanzienlijk kleiner zijn geworden. Bovendien zou deze beleggingscategorie bijzonder slecht reageren als beleggers verrast zouden worden door de rente. Dit zou voorafgaan aan een ernstigere cyclische neergang. Gezien deze factoren lijkt deze strategie ons momenteel de meest geschikte.

Hoe kan een fonds als R-co Conviction Credit Euro zich onderscheiden in deze context?

De flexibiliteit van ons beheer geeft de nodige speelruimte om verschillende kredietcycli te doorstaan, vooral in cruciale periodes zoals de huidige. Meer algemeen is onze beleggingsfilosofie gebaseerd op sterke convicties, waardoor we soms flink afwijken van onze benchmarkindex, zowel qua duration als qua kredietrisico. Onze beleggingsportefeuille bestaat voornamelijk uit Investment Grade⁹ bedrijfsobligaties, maar we spreiden onze blootstelling tactisch met geselecteerde High Yield en effecten zonder rating. Ons reactievermogen is ook een pluspunt. We volgen de marktbewegingen op de voet om opportuniteiten te benutten zodra ze zich voordoen, want timing is vaak de sleutel in de obligatiemarkten.