Beursgenoteerd onroerend goed : Overzicht 2024 en vooruitzichten 2025

De correlatie van de sector ten opzichte van de rente bleef behouden in 2024, behalve in de zomervakantie, toen goede vastgoedpublicaties de aandacht van beleggers vestigden op fundamentele factoren. De onzekerheid over de groei- en inflatievooruitzichten, na de herverkiezing van Donald Trump in het laatste kwartaal, had een negatieve impact op de jaarprestaties van vastgoedbedrijven. Op de obligatiemarkten profiteerde vastgoed daarentegen van de grootste “spread”¹ verlagingen van alle sectoren, waarmee beleggers zich enthousiast toonden voor obligaties van vastgoedbedrijven.

Waarom is er zo'n waarderingsverschil tussen de aandelen -en obligatiemarkten?

Schuldeisers hebben zich gefocust op het verbeteren van de fundamentele factoren voor vastgoed, waarbij de meeste markten in 2024 hun dieptepunt hebben bereikt. De transactievolumes herstellen zich nog steeds, maar het herstel van de risicopremie en de grote vraag naar de beste activa brengen kopers geleidelijk terug:

Vastgoedbedrijven hebben hun schuldafbouwprogramma's voortgezet of zelfs voltooid en sommige herpositioneren zich al voor een nieuwe groeicyclus. Het liquiditeits-/financieringsrisico is dus aanzienlijk gedaald en daarmee ook de obligatierente. Op de aandelenmarkten werd de risicobeoordeling nog steeds gestuurd door de trend van de langetermijnrendementen, ondanks de opleving na de halfjaarresultaten.

De hoge correlatie van de sector met de 10-jaarsrente sinds 2021 (het begin van de verkrapping van het monetaire beleid) heeft in 2024 geleid tot een waarderingsgevoeligheid van ongeveer +/- 1,1% bij een beweging van 10 basispunten², d.w.z. een waarderingsdaling van ongeveer 3,3% bij een stijging van de bund met 30 basispunten, min of meer de balans van 2024 (stijging van de bund met 30 basispunten en daling van de IEIF eurozone met 3,9% exclusief dividenden).

Vooruitzichten op middellange termijn

Deze zullen natuurlijk afhankelijk blijven van de ontwikkeling van de rentetarieven. Een gematigde stijging (<30 bp) zou weinig impact hebben op de directe vastgoedmarkt, maar zou de herwaardering van vastgoedbedrijven beperken tot een kantelpunt wordt bereikt. Een significante stijging (van 50 tot 100 bp) zonder inflatoire tegenhanger zou een “dubbele dip”³ in vastgoedwaarderingen veroorzaken. Het goede nieuws, behalve dat dit scenario onwaarschijnlijk blijft gezien de verslechterende economische situatie in Europa en de inflatie die terugkeert naar de doelstelling van de Europese Centrale Bank, is dat het huidige niveau van disconto al anticipeert op dit scenario.

Eigenlijk komt een korting van 30% op de nettoactiva overeen met een korting van 15% op de brutoactiva, het equivalent van een impliciet gemiddeld rendement van 5,5% (d.w.z. 70 basispunten hoger dan het geschatte rendement)⁴.

De afname van de herfinancieringskosten op de obligatiemarkten zal vastgoedbedrijven ook in staat stellen om sneller dan verwacht terug te keren naar winstgroei, aangezien de stijging van de rentelasten niet langer alle groei van de huurinkomsten zal opslokken. In combinatie met het toch al hoge dividendrendement van de sector (5,2%)² is dit een extra geheugensteuntje.

Op welke vastgoedmarkten moet men zich richten?

Sectoren met een “defensief huurgroeiprofiel”, d.w.z. minder gevoelig voor het economische klimaat en waarvan de lagere rendementen zouden profiteren van een stabilisatie of daling van de rente (wat ons voorkeursscenario blijft), zouden beleggers moeten aanspreken. Hieronder vallen woningen en eersteklas kantoorvastgoed⁵ in centrale gebieden waar het huuraanbod zeer beperkt is. Dit beleggingssegment vertegenwoordigt de helft van de activa van R-co Thematic Real Estate⁴.

Winkelcentra hebben geprofiteerd van het herstel in consumentenuitgaven en bezoekersaantallen na de pandemie en keerden in 2024 terug naar de rangorde van voor de pandemie, waarbij de grootste activa beter presteerden dan de kleinste. In een situatie van matige consumptie presteerden de beste activa veel beter dan de inflatie, in tegenstelling tot de kleinste activa. Deze trend zal zich in 2025 voortzetten, waarbij de consumptie grotendeels afhankelijk blijft van de economische groei, maar ondersteund wordt door de zeer hoge spaarrente in de eurozone (15,7%)⁶ en de stijgende reële inkomens. Door de correctie van de rendementen van winkelcentra (de grootste sinds 2018) kunnen vastgoedbedrijven nu zeer hoge uitbetalingsratio's bieden (rond 8%)² tegen nog steeds bescheiden waarderingen. De sector blijft dus aantrekkelijk en een derde van de portefeuille is hieraan gealloceerd.

Logistiek bleef populair bij beleggers op de directe vastgoedmarkten, ondanks een duidelijke afname van de huurvraag in 2024. Dit leidde tot een scherpe correctie op de aandelenmarkt, waarbij de sector nu een aantrekkelijk instapmoment biedt in de hoop dat de vraag zich zal stabiliseren. We hebben hiervan geprofiteerd om onze allocatie te versterken, die overigens beperkt blijft tot minder dan 10% van de portefeuille⁴.

Tot slot denken we dat de gezondheidssector relatief gezien de minste opportuniteiten biedt. Het defensieve profiel is aantrekkelijk, maar de sector biedt minder organische groei dan residentieel vastgoed. De externe groei, die vroeger de drijvende kracht van de sector was, wordt nog steeds beperkt door de discontowaarde van vastgoedbedrijven. Tot slot is het beleggingsrendement van iets meer dan 5% minder gevoelig voor de huidige monetaire versoepeling dan residentieel vastgoed en veel lager dan dat van winkelvastgoed.

Conclusie

De macro-economische onzekerheid heeft het begin van de herwaardering van de sector eind 2024 tenietgedaan. Hoewel deze onzekerheid nog steeds groot is door Donald Trump als president, kan de sector nu steunen op solide pijlers om opnieuw beleggers aan te trekken op een duurzamere basis:

• Het dieptepunt dat bereikt is in de waarderingen van de vastgoedmarkt,

• Een drastische daling van de herfinancieringskosten, waardoor de winst per aandeel weer kan groeien.

Ondertussen biedt het hoge rendement van de sector (>5%)⁷ een aanzienlijke carry, vooral omdat de distributie nu gaat stijgen. De huidige positionering van R-co Thematic Real Estate in aandelen met een “defensief groeiprofiel” zou ons in staat moeten stellen om optimaal te profiteren van de herwaardering van de sector.