2023 evaluatie en vooruitzichten voor 2024 –
R-co Valor & R-co Valor Balanced

Het jaar 2023, gekenmerkt door de stijging van de rentevoeten, werd door de markten algemeen beschouwd als het jaar van de recessie. Op dit moment moeten we echter vaststellen dat we nog ver van dat scenario verwijderd zijn.

Zoals verwacht hielden de centrale banken vast aan hun strikt beleid in een poging de inflatie te bestrijden. Als gevolg daarvan werden aan beide zijden van de Atlantische Oceaan aanzienlijke verhogingen overeengekomen, van 100 basispunten (bps) voor de Fed en 200 bps voor de ECB. Dit beleid was niet onverdienstelijk, want de prijsstijgingen zijn in deze periode aanzienlijk vertraagd. Dit succes moet echter in perspectief worden geplaatst, met een kerninflatie⁽¹⁾ in de Verenigde Staten van 4% en 3,6% in Europa aan het eind van het jaar⁽²⁾. De afgelopen twaalf maanden werden gekenmerkt door een opeenvolging van factoren die relatief ver afstaan van de scenario’s die de algemene verwachting eind 2022 was. Ten eerste kwam de veerkracht van economieën wereldwijd als een verrassing. Voor het hele jaar voorspelt het IMF een wereldwijde groei van 3%, met 0,7% in de eurozone en 2,1% in de Verenigde Staten⁽³⁾. Bedrijven hebben een sterk prijszettingsvermogen⁽⁴⁾ laten zien en consumenten, vooral in de Verenigde Staten, hebben zich ontpopt tot de belangrijkste groeimotor van hun land. Een andere verrassing was de indrukwekkende prestatie van de financiële markten, zowel aandelen als obligaties. De verschillende indexen flirtten met hun all-time highs, gepaard met een enorme outperformance van bedrijven in de technologiesector. De aandelenkoersen van Amerikaanse megacaptechbedrijven⁽⁵⁾ schoten omhoog, profiterend van een opwaartse dynamiek omdat beleggers zich steeds meer richtten op bedrijven met solide winsten.Bovendien hebben de besparingsmaatregelen ingevoerd in 2022 en een grotere begrotingsdiscipline de marges verbeterd. De sector werd ook gestimuleerd door kunstmatige intelligentie, waarbij de markt bedrijven die in deze trend gepositioneerd zijn, soms uitbundig beloonde. China, ten slotte, zorgde voor de nodige teleurstelling. Het einde van het “zero covid”-beleid vertaalde zich niet in een duidelijke opleving van de consumptie, zoals in andere landen. Het gebrek aan vertrouwen onder de Chinese bevolking, beïnvloed door de hoge werkloosheid, vooral onder jongeren, woog op de binnenlandse groei. Tegelijkertijd had de zwakke internationale vraag een impact op de export. Bovendien bleek de vastgoedcrisis, die werd gekenmerkt door een opeenvolging van nieuwsberichten over projectontwikkelaars die op de rand van het faillissement stonden, een belangrijke rem op de activiteit van het land. Desondanks heeft de overheid zich gepositioneerd als een voorstander van groei, met een stimulerings- en kredietbeleid. In deze context zijn sommige sectoren, zoals onderwijs en reizen, erin geslaagd om er bovenop te komen.

Wat hebben we in 2023 gedaan met R-co Valor?

We hebben onze risicoblootstelling het hele jaar door verminderd: door enerzijds onze aandelenallocatie terug te brengen van 83% in januari naar 67% op het laagste niveau⁽⁶⁾, en anderzijds onze blootstelling aan cyclische aandelen te verminderen. Dit hield in dat we onze gediversifieerde aandelen in de financiële sector, industrie en mijnbouw verminderden of verkochten. We hebben ook winst genomen op een aantal technologieaandelen in onze portefeuille, vooral aan het einde van het jaar. Tegelijkertijd hebben we de Chinese aandelen in onze portefeuille uitgebreid om onze dilutie in de regio te beperken. We hebben ook opportunistisch gekocht, op aandelen die te zwaar waren afgestraft, maar ook op meer defensieve aandelen zoals goudmijnexploitanten. Naast beleggingen in aandelen lag de nadruk op monetaire markten. We hebben met name belegd in Frans overheidspapier met looptijden van minder dan 1 jaar. Het geboden rendement, bijna 3,7%⁽⁷⁾, en de bijbehorende liquiditeit lijken ons een uitstekende positie om in te beleggen.Het rendement van het fonds is in 2023 met 13% gestegen⁽⁶⁾. Het zal niet verbazen dat de blootstelling aan de technologiesector de grootste bijdrage leverde over de periode, aangevoerd door aandelen zoals Uber, Meta en Mercado Libre (waarvan de eerste twee een rendement van meer dan 100% behaalden in deze periode⁽⁷⁾). Gediversifieerde mijnbouwbedrijven vielen ook op naast industriële aandelen met een sterk prijszettingsvermogen. Er was echter enige ongelijkheid in in deze sector, met sterke prestaties van aandelen zoals ABB en Airbus, en teleurstellende prestaties van Alstom en Honeywell⁽⁶⁾.

Wat hebben we in 2023 gedaan met R-co Valor Balanced?

Net als R-co Valor hebben we onze aandelenblootstelling in de loop van het jaar afgebouwd tot 34% eind december.

De obligatieblootstelling van het fonds is geleidelijk verhoogd van 49% aan het begin van het jaar tot 55% vandaag⁽⁶⁾. We hebben kansen gegrepen, met name op investment grade-obligaties⁽⁸⁾. Als gevolg daarvan is ons High Yield⁽⁹⁾/niet-genoteerde deel gedaald van 18% naar 12,8% van de obligatieportefeuille aan het einde van het jaar⁽⁶⁾. De verwachte “schuldenmuur” in 2025-2026 is ook voor 2024 een element om rekening mee te houden. Sommige bedrijven zullen gedwongen worden om tegen hogere of zelfs fors hogere tarieven te herfinancieren. In deze context zijn binnen de portefeuille hedges geplaatst voor het meest risicovolle deel. Nu de monetaire verkrappingscyclus ten einde loopt, is de gevoeligheid van de portefeuille in de loop van het jaar geleidelijk verhoogd. Daartoe, en om ons kredietrisico niet te vergroten, hebben we Duitse obligaties met een looptijd van 10 en 20 jaar gekocht. We hebben deze posities helemaal aan het eind van het jaar afgebouwd naar aanleiding van de scherpe daling van de rente.Het fonds groeide in 2023 met 11,3%⁽⁶⁾. De obligatiecomponent droeg ongeveer 45% bij aan het resultaat over het jaar⁽⁶⁾. Onze blootstelling aan deze beleggingscategorie heeft zijn rol als buffer tegen volatiliteit volledig waargemaakt, maar is ook op zichzelf een prestatiemotor geweest. Vanuit de markt gezien heeft euro investment grade met een stijging van 8,2% het beste jaar sinds 10 jaar achter de rug⁽⁷⁾. Aan de risicovollere kant deed High Yield het bijzonder goed in 2023, met relatief krappe spreads⁽¹⁰⁾, een symptoom van het vertrouwen van beleggers in het geval van een zachte landing.

Na de koersverandering van de Amerikaanse Federal Reserve, die de weg vrijmaakte voor mogelijke renteverlagingen in de eerste helft van volgend jaar, steunden marktspelers massaal het Goldilocks-
scenario⁽¹¹⁾.

De consensusprognose voor 2024 is een vertraging van de economie, zonder recessie, waarbij de centrale banken de rente in het eerste deel van het jaar massaal verlagen. In dit scenario wordt nog steeds een groei van de bedrijfswinsten verwacht van ongeveer +7,5% in Europa en +12,5% in de Verenigde Staten(12). Deze win-win situatie lijkt ons wat te optimistisch. De kerninflatie daalt weliswaar, maar bedraagt vandaag 4%(13). De Fed, die nog steeds mikt op 2%, loopt het risico haar geloofwaardigheid te verliezen als ze te snel ingrijpt. In een structureel meer inflatoire wereld zien we de inflatie dalen naar ongeveer 3%, waarbij vooral de loonstijging een grote uitdaging blijft. In Europa is het  uitgangspunt iets anders, met een zwakkere economische activiteit dan in de Verenigde Staten, hoewel de belangrijkste rentetarieven ook lager zijn (4% versus 5,25%)(14). De heersende onzekerheid zou de ECB ertoe kunnen aanzetten om de rente eerder te verlagen dan de Fed. Historisch gezien is dit zeer zelden gebeurd: slechts één keer in de laatste tien neerwaartse cycli. Tijdens hun meest recente vergaderingen constateerden de ECB en de Bank of England ook een opleving van de inflatie, maar bleven ze veel voorzichtiger over een mogelijke renteverlaging in de nabije toekomst.

Het marktgevoel lijkt ons overdreven optimistisch, met beleggers die rekenen op een massale renteverlaging en een zachte landing. Wij vinden het moeilijk om die twee met elkaar te rijmen en denken dat als centrale banken besluiten om een massaal accommoderend beleid te voeren, dit een reactie zal zijn op een diepe economische recessie. In deze situatie blijven we winst nemen terwijl de markten stijgen, zonder ons opnieuw bloot te willen stellen aan risico’s nu we 2024 naderen.We geloven echter niet in een doemscenario. De overheidsuitgaven, die het afgelopen jaar sterk zijn ondersteund, zullen in 2024 een groeimotor zijn. Ter illustratie: in de Verenigde Staten zijn de fondsen die zijn vrijgemaakt in het kader van de verschillende reddingsplannen nog lang niet gebruikt, met slechts 350 miljard dollar van de 1.800 miljard dollar die is goedgekeurd (ongeveer 20%)(13). Het is moeilijk te voorspellen of en wanneer toekomstige uitbetalingen van deze fondsen zullen volgen, maar het is aannemelijk dat deze uitgaven de economische groei zullen blijven ondersteunen. Vanuit
een meer ‘marktgerichte’ benadering moet bovendien rekening worden gehouden met geldstromen die aandelen zouden kunnen ondersteunen. In de Verenigde Staten hebben monetaire fondsen in 2023 een historische inflow gehad van meer dan $ 1.000 miljard(15). Tegelijkertijd zullen Amerikaanse aandelen in dezelfde periode slechts $ 125 miljard(15) hebben ontvangen in 2023, terwijl de Nasdaq 100 een recordniveau heeft bereikt en de S&P 500 daar dicht bij in de buurt komt.

China, de grote verliezer van 2023, zou de komende maanden een comeback kunnen maken. Er beginnen tekenen van herstel te komen: een positieve trend in de detailhandelsverkopen, een stijgende Caixin PMI(16), daling van de vastgoedprijzen, enz. Bovendien lijkt de Chinese Communistische Partij zich meer dan ooit in te zetten voor duurzame economische groei door meer steunmaatregelen te nemen. Bovendien lijkt Peking vastbesloten om de risico’s in de vastgoedsector te beperken door tegemoet te komen aan de financieringsbehoeften van vastgoedbedrijven, zodat ze lopende projecten kunnen afronden.Op het geopolitieke front ten slotte werd november gekenmerkt door een historische ontmoeting tussen de Amerikaanse president Joe Biden en Xi Jinping, de Chinese president. De ontmoeting, die op Amerikaans grondgebied plaatsvond, werd beschouwd als een teken van een hernieuwde dialoog tussen de twee landen. Dit bleek uit de nieuwe vluchten tussen de twee landen en de ondertekening van nieuwe handelspartnerschappen. Voorlopig hebben al deze elementen echter nog moeite om zowel buitenlandse investeerders als de bevolking van het land te overtuigen.

En tot slot is volgend jaar een verkiezingsjaar. In de Verenigde Staten natuurlijk, maar ook in India, het Verenigd Koninkrijk en Mexico. In feite gaat bijna tweederde van de democratische wereld in 2024 naar de stembus. Verkiezingsjaren zijn over het algemeen periodes waarin regeringen de neiging hebben om besparingsmaatregelen te vermijden en centrale banken de neiging hebben om een neutrale houding aan te nemen in de aanloop naar de verkiezingscyclus.

Bijbehorende bestanden

Downloadbestand (PDF)