Strategia Obbligazionaria Trimestrale — Ottobre 2023

Dopo più di un anno di restringimento monetario eccezionale, sia per portata che per rapidità, la BCE ha lasciato intendere che questa stretta, la più aggressiva dalla fondazione dell’Unione, sta probabilmente giungendo al termine.

La fine della stretta monetaria?

Negli ultimi 18 mesi, le misure adottate dalla BCE e dalla Fed per contenere l'inflazione hanno portato all'aumento dei tassi di oltre 500 e 400 punti base⁽¹⁾, rispettivamente. Tuttavia, sembra sempre più probabile che il ciclo di inasprimento monetario sia giunto al termine: gli attuali livelli dei tassi e le condizioni restrittive del credito stanno infatti portando gli investitori a credere che si assisterà ad una graduale normalizzazione della politica monetaria, caratterizzata da tassi mantenuti ai livelli attuali per diversi mesi prima del calo previsto per metà del prossimo anno.

Hard landing o soft landing?

Gli indicatori avanzati mostrano segnali preoccupanti, con indici PMI per il settore manifatturiero che si mantengono al di sotto della soglia critica di 50 da inizio anno⁽²⁾. Anche il settore dei servizi riporta un andamento simile, mostrando segni di deterioramento dell'attività economica.

Un ciclo disinflazionistico sospeso tra speranza e incertezza

Il ciclo di disinflazione sembra già avviato negli Stati Uniti. Tuttavia, attualmente l'inflazione rimane superiore al 4%⁽³⁾, ben al di sopra rispetto all'obiettivo della Fed del 2%. Segnali di ripresa sono stati rilevati in particolare nei settori dell’energia e delle materie prime in conseguenza all’aumento dei prezzi del petrolio. Il mercato immobiliare mostra invece una certa solidità dei prezzi, mentre il mercato del lavoro deve rimanere sotto controllo in considerazione del ruolo primario che ricopre nella determinazione dell’inflazione nel settore dei servizi.

In Europa, l’inflazione complessiva si è stabilizzata, nonostante il ritardo dell'inflazione core⁽⁴⁾ causato principalmente dalla resilienza dei servizi. Nonostante la recente comparsa di tendenze ribassiste, l’inflazione dovrebbe mantenersi a livelli elevati alla fine del 2023 e rimanere ben al di sopra dell'obiettivo del 2% per tutto il 2024⁽⁵⁾.

Un aumento dei tassi sovrani

Con il persistere delle pressioni inflazionistiche, i tassi d’interesse nominali hanno registrato un significativo movimento al rialzo, in particolare alla fine di settembre, raggiungendo un picco del 4,6% negli Stati Uniti e del 2,9% in Europa⁽⁶⁾: livelli simili non si vedevano rispettivamente dal 2007 e dal 2011⁽⁷⁾. Potrebbe quindi sembrare opportuno prendere in considerazione investimenti in titoli di debito sovrano, soprattutto in previsione di una potenziale recessione. Storicamente, infatti, durante le fasi di inversione del ciclo economico, gli asset considerati privi di rischio tendono a performare bene, offrendo una solida protezione nei portafogli degli investitori e generando un rendimento determinato dal tasso reale.

Il nostro posizionamento nel mercato del credito

L’attuale contesto di mercato offre rendimenti interessanti grazie all'aumento dei tassi sovrani in corso dal 2021. Ad esempio, il rendimento delle obbligazioni⁽⁸⁾ europee Investment Grade è attualmente del 4,2%⁽⁹⁾, un livello simile a quello osservato durante il picco di stress finanziario del 2011; dal canto suo l'High Yield⁽¹⁰⁾ offre un rendimento nominale del 7%⁽¹¹⁾. Tuttavia, è fondamentale procedere con cautela, analizzando i premi per il rischio in attesa di un'eventuale inversione ciclica.

Nella nostra strategia di investimento, adottiamo un approccio moderatamente prudente, privilegiando le obbligazioni Investment Grade rispetto a quelle High Yield: la forte correlazione con i tassi sovrani, infatti, ha storicamente generato rendimenti positivi significativi dopo la fine dei cicli di stretta monetaria.

Al momento si rileva una differenza minima in termini di rendimento tra le società cicliche e non cicliche. La nostra strategia consiste innanzitutto nel migliorare la qualità delle obbligazioni corporate presenti nel nostro portafoglio, privilegiando i titoli Investment Grade, e quindi nell’identificare le vulnerabilità degli emittenti legate al ciclo economico che ci consentono di escluderli dal nostro portafoglio e di concentrarci maggiormente sugli emittenti non ciclici.

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