Report trimestrale R-co Valor & R-co Valor Balanced — Q3 2023

I mercati azionari internazionali hanno chiuso il terzo trimestre al ribasso a -3,8%⁽¹⁾  (MSCI World All Country). Il significativo rialzo dei tassi sovrani, combinato all'intransigenza delle banche centrali, ha frenato l'eccessivo ottimismo degli investitori dall’inizio dell’anno. Negli ultimi tre mesi, l’Europa ha quindi subito una correzione del -5,1%⁽¹⁾ (Euro Stoxx 50), gli Stati Uniti del -3,7%⁽¹⁾ (S&P 500) e la Cina del -5,9%⁽¹⁾ (indice Hang Seng).

Dal punto di vista settoriale, il settore tecnologico, che aveva trainato la performance dei mercati nel primo semestre, ha registrato una performance del -4,1⁽¹⁾ (Nasdaq 100) nel terzo trimestre. Per quanto riguarda la composizione del portafoglio, la nostra selezione tematica si è rivelata vincente, con una performance complessiva di +3,9%⁽²⁾ nel periodo. Il settore tecnologico si distingue come il principale contributore, trainato soprattutto dai titoli del Nord e del Sud America in portafoglio come Alphabet (+9,3%)⁽³⁾, Uber (+6,5%)⁽³⁾ o Mercado Libre (+7%)⁽³⁾. Inoltre, abbiamo approfittato del rimbalzo di alcuni titoli per prendere benefici su titoli come Uber e Vipshop. Per quanto riguarda i contributi peggiori, i titoli industriali, più ciclici, hanno risentito del graduale deterioramento del contesto macroeconomico associato a un’inflazione costantemente elevata.

In Cina, in occasione del Comitato Permanente del Politburo, l’organo decisionale del Partito comunista cinese si è impegnato a sostenere la ripresa dell’economia, che ha definito “tortuosa”. Si è attenuata la retorica moralizzatrice sul settore immobiliare, è stata sollevata la questione della presa in considerazione dei rischi di indebitamento delle amministrazioni locali e il Politburo ha ribadito la propria volontà di trasformare le famiglie cinesi in un importante motore della crescita. Sono state annunciate diverse misure destinate a rilanciare l’economia: allentamento delle condizioni per l’acquisto di abitazioni, riduzione dei tassi di interesse sui prestiti immobiliari e dei tassi sulle riserve bancarie, misure di sgravio fiscale per le piccole imprese, sovvenzioni per l’acquisto di veicoli elettrici... Le vendite al dettaglio di agosto sono aumentate del 4,6% su base annua, ma il settore immobiliare, che rappresenta il 30% del PIL del Paese⁽⁴⁾, rimane un ostacolo importante per una ripresa significativa della crescita nell’area. All’interno del fondo abbiamo limitato la diluizione nell’area, rafforzando i titoli in portafoglio come Ping An, Kingdee e Tencent. Abbiamo effettuato una selezione di titoli che ci espongono ai consumi cinesi nei settori tecnologico, del tempo libero e dei viaggi. Il tasso di risparmio delle famiglie cinesi è storicamente elevato (circa 2000 miliardi di dollari negli ultimi 12 mesi) e l’utilizzo, anche solo limitato, di questa riserva accumulata potrebbe rivelarsi un supporto significativo a favore di una ripresa robusta.

Il posizionamento di R-co Valor a fine settembre può definirsi relativamente prudente. Nel corso dell’ultimo trimestre, infatti, abbiamo continuato la nostra strategia improntata alla riduzione del rischio. In primo luogo, abbiamo ridotto la nostra allocazione azionaria dall’85% di novembre 2022 al 69%⁽⁵⁾, il nostro livello più basso da 15 anni. Successivamente, in linea con gli sforzi compiuti negli ultimi mesi, abbiamo riposizionato il fondo su titoli con un profilo più difensivo. Pertanto, i titoli ciclici appartenenti soprattutto ai settori finanziario e minerario diversificato sono stati ceduti per far posto ai titoli di società più difensive nei settori della sanità o delle miniere d’oro. Al di fuori del comparto azionario manteniamo un’allocazione significativa (31%)⁽⁵⁾ in prodotti del mercato monetario o simili. Continuiamo a investire in titoli di Stato francesi con scadenza inferiore a 1 anno. Attualmente il rendimento proposto si avvicina al 4%⁽⁴⁾ e riteniamo che, oltre a essere una posizione di attesa in considerazione della remunerazione collegata, benefici anche di un’apprezzabile liquidità.

La decelerazione della crescita economica mondiale, la compressione dei premi per il rischio azionario, la diminuzione della liquidità orchestrata dalle banche centrali e l’inasprimento delle condizioni di accesso al credito sono fattori che ci spingono a essere più cauti. Le banche centrali sembrano aver adottato un approccio sempre più dipendente dai dati e moduleranno il tono della loro politica monetaria in base alle pubblicazioni dei dati sull’inflazione. Questi ultimi, più resilienti del previsto, non giustificano un calo significativo dei tassi a breve termine. L’alquanto sorprendente sovraperformance del settore tecnologico statunitense in un contesto di tassi d’interesse particolarmente ostile è molto indicativa di un mercato febbrile, che cerca rifugio al di fuori dei tradizionali settori difensivi.

R-co Valor Balanced: allocazione del portafoglio

A fine settembre, R-co Valor Balanced ha un’esposizione azionaria del 34,5%, mentre la componente obbligazionaria rappresenta il 58,4% e il resto è investito in prodotti del mercato monetario e simili⁽⁶⁾.

Componente azionaria

La componente azionaria di R-co Valor Balanced replica quella di R-co Valor. I movimenti effettuati e il posizionamento sono i medesimi.

Componente obbligazionaria

Dopo una relativa calma durante la prima parte dell’anno, i tassi sono tornati a salire su entrambe le sponde dell’Atlantico. I rendimenti del decennale americano e tedesco sono aumentati rispettivamente di 74 pb (al 4,6%) e di 45 pb (al 2,8%)⁽⁷⁾. Il mercato del credito si è dimostrato particolarmente resiliente, nonostante l’incertezza sui tassi di interesse. Nell’ambito delle obbligazioni corporate⁽⁸⁾ in euro, l’High Yield⁽⁹⁾ ha sovraperformato l’Investment Grade⁽¹⁰⁾ (che risente maggiormente dell’andamento dei tassi di interesse) con performance rispettivamente del +1,8% e +0,3%. Il mese di settembre, tradizionalmente caratterizzato da un’intensa attività sul mercato primario dopo la pausa estiva, è stato deludente, con appena 35 miliardi di euro di emissioni. Questa riduzione dell’attività spiega in parte la buona performance del mercato secondario, in particolare per quanto riguarda le emissioni più rischiose.

Il fondo ha registrato una performance del +0,22% nel trimestre e del 6,4% da inizio anno⁽¹¹⁾. La componente obbligazionaria ha compensato la sottoperformance di quella azionaria, consentendo al fondo di chiudere il trimestre in territorio positivo. Nella componente obbligazionaria, in un contesto di fine del ciclo di stretta monetaria e con l’obiettivo di aumentare la sensibilità del nostro portafoglio obbligazionario mantenendo un rischio di credito moderato, abbiamo acquistato Bund tedeschi a 10 anni. Quest’ultima si attesta ora a 4,5, vicino al livello degli indici⁽⁷⁾. Per quanto riguarda il segmento delle obbligazioni corporate continuiamo a privilegiare le obbligazioni con rating Investment Grade e manteniamo una copertura tramite CDS (Credit Default Swap)⁽¹²⁾ su circa il 5% della nostra esposizione High Yield. Inoltre, abbiamo gradualmente ceduto le obbligazioni con un rating più basso, in vista delle problematiche di rifinanziamento previste per il 2024-2025. Nel complesso, alla fine del trimestre, il posizionamento di R-co Valor Balanced è relativamente prudente, con un’esposizione azionaria ai minimi storici. Abbiamo scelto di ridurre la nostra esposizione al rischio attraverso la nostra allocazione sulle diverse classi di attivi, ma anche all’interno di ciascuna classe, privilegiando la parte meno rischiosa della componente obbligazionaria e le azioni con un profilo più difensivo.

Completato il 12 Ottobre 2023

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