R-co Valor : 2019 positivo in un contesto complicato

Il 2019 verrà indubbiamente annoverato tra gli anni positivi in termini di performance, tanto per gli indici azionari, quanto per R-co Valor. Tuttavia, l’analisi dei mercati va oltre l’anno di calendario e guardare a questi risultati senza tenere in considerazione quelli del 2018 sarebbe un esercizio poco utile.

Un’economia in rallentamento e i mercati ai massimi

Nell’anno che sta per concludersi si è manifestato un rallentamento economico pronunciato con una crescita mondiale che si attesta al +2.9%, contro il +3.7% messo a segno nel 2018. Lo spettro della recessione sembra tuttavia essersi allontanato e la stabilizzazione degli indicatori macroeconomici favorisce una possibile ripresa. In questa fase di riavvio dell’attività economica, il fattore psicologico è essenziale e sotto questo punto di vista, gli ultimi progressi fatti sul fronte della guerra commerciale offrono un notevole sollievo agli investitori.

Per quanto riguarda gli asset rischiosi, il 2019 si posiziona come diametralmente opposto rispetto al 2018. Nel 2019, al contrario di quanto accaduto nell’anno precedente, gli indici di borsa hanno registrato robusti rialzi supportati dall’espansione dei multipli e nonostante la stagnazione degli utili. L’inversione di tendenza si è verificata in concomitanza al cambiamento di rotta nella conduzione delle politiche monetarie da parte delle banche centrali, diventate più accomodanti in tutte le principali economie. Anche il susseguirsi degli eventi sul fronte della guerra commerciale ha contribuito ad animare i corsi azionari, in particolare nei mesi di maggio e agosto. L’ampiezza dei movimenti è tuttavia più contenuta e non comparabile a quelle del quarto trimestre del 2018. L’interventismo delle banche centrali e il sottopeso degli investimenti in asset rischiosi degli ultimi anni ha portato alla crescita delle valutazioni durante l’anno. Inoltre, la guerra commerciale sino-americana sembra finalmente aver raggiunto un punto di svolta con la firma della fase uno dell’accordo che ha permesso la revoca dei dazi previsti per la seconda metà di dicembre. I mercati stavano già parzialmente scontando questa risoluzione.

Una boccata d’ossigeno per i mercati nel 2020?

Mentre la crescita dei profitti era difficile da prevedere per il 2019, un confronto fra il 2019 e il 2020 dovrebbe essere più facile e gli analisti si attendono una crescita fra il +8% e il +9%. È poi difficile pensare che il 2020 possa essere un anno tanto favorevole per i mercati azionari come lo è stato il 2019, anche se un timido aumento è ancora atteso sia negli Stati Uniti, sia in Europa. Anche per il 2020 l’attenzione rimarrà focalizzata sul livello dei tassi d’interesse, l’inflazione e gli sviluppi sulla guerra fra Cina e Stati Uniti.

Nel 2020 si terranno negli Stati Uniti le elezioni presidenziali. La Fed sarà tenuta ad osservare una certa neutralità e, salvo avvenimenti di carattere eccezionale, non apporterà variazioni al livello dei tasi di interesse. Il primo evento dell’anno è atteso per il 3 marzo, il Super Tuesday, in occasione del quale verrà delineato il candidato alla presidenza per il partito democratico. Da quella data in poi, saranno i sondaggi a favore dell’uno e dell’altro partito a scandire i ritmi del dibattito politico. I candidati, i loro annunci e le ricadute che questi avranno sui diversi settori (energia, finanza, salute, tecnologia, etc.) molto probabilmente genereranno volatilità sui mercati.

Il settore tecnologico

Il settore tecnologico ha registrato ottime performance durante tutto l’anno, facendo tuttavia emergere una certa disparità fra gli indici americani e gli indici cinesi. Questi ultimi hanno sottoperformato di gran lunga i pari statunitensi con divergenze anche molto forti in alcuni sotto-settori. I titoli più esposti alla guerra commerciale o a cambiamenti strutturali hanno sofferto di più rispetto a quelli legati all’e-commerce che hanno registrato, al contrario, notevoli apprezzamenti sostenuti da una buona dinamica della domanda interna e dal loro forte potenziale di crescita.

Il settore finanziario

Il settore finanziario, impattato da bassi livelli dei tassi di interesse, ha recuperato terreno dopo il mese di agosto. La vastità dei programmi di riacquisto di azioni proprie associato alla redistribuzione di una parte significativa degli utili agli investitori crea una situazione particolarmente favorevole per gli azionisti che conservano le proprie posizioni.

Il settore industriale

Abbiamo leggermente rafforzato il peso del settore industriale in portafoglio con l’obiettivo di consolidare la parte ciclica. Per lo stesso motivo, dopo un forte alleggerimento durante il periodo estivo, abbiamo lievemente accresciuto l’esposizione sulle ferrovie. Tali movimenti sono stati determinati dalla nostra analisi della dinamica macroeconomica a livello mondiale che, se non accelera, è comunque giunta a un punto di stabilità. Riteniamo che sia prematuro ipotizzare un reale punto di svolta, ma questo prolungato rallentamento potrebbe finalmente concludersi e approfittiamo di quotazioni interessanti per aprire nuove posizioni sul settore.

Le materie prime

Le materie prime costituiscono un settore in cui non abbiamo ancora realmente osservato un’inversione, né un reale cambiamento nel corso del ciclo. La sua evoluzione resta fortemente dipendente dalla dinamica di crescita cinese che soffre oggi di un rallentamento strutturale. Nell’attuale contesto politico-economico, riteniamo che questo settore possa recuperare molto terreno in funzione degli esiti dell’accordo commerciale tra Cina e Stati Uniti.

L’oro

A partire dal mese di agosto abbiamo ridotto significativamente l’esposizione sul settore dei minerali auriferi, componente estremamente difensiva del portafoglio, per consolidare i benefici conseguiti. Trattandosi di un attivo decorrelato che gode di un equilibro di domanda-offerta particolarmente favorevole, abbiamo conservato le posizioni su alcuni titoli in ottica di lungo periodo. Qualora si presentassero ulteriori opportunità, potremmo essere propensi a rafforzare ulteriormente la nostra posizione.

L’healthcare

Sempre in riferimento alla componente difensiva della nostra allocazione, abbiamo conservato un’esposizione stabile sul settore della salute avendo apportato solo qualche movimentoinfra-settoriale. Consapevoli che l’healthcare costituirà un elemento centrale nel contesto elettorale americano, manteniamo l’allocazione sul settore in ottica di lungo periodo tenendo in considerazione l’innovazione cui è soggetto, le dinamiche di approvazione FDA e il tema dell’invecchiamento della popolazione.

Un livello di investimento misurato per limitare il rischio e cogliere le opportunità

Il Canada è la primaria esposizione geografica del portafoglio, pari a circa il 30% della componente azionaria e quasi equivalente all’esposizione sugli Stati Uniti. La Cina e l’Europa pesano entrambe intorno al 20%. Nell’attuale contesto, la flessibilità di R-co Valor costituisce uno strumento fondamentale per comprendere al meglio il timing dei mercati nei quali le quotazioni non appaiono particolarmente interessanti. È opportuno infine evidenziare alcune differenze esistenti a livello settoriale. Questa situazione legittima l’attuale livellodi investimento, pari a circa il 70% del patrimonio netto del fondo, il più basso degli ultimi dieci anni. In questo contesto, le azioni restano la classedi attivi che privilegiamo.

Sino a che i tassi resteranno sui livelli attuali, le correzioni sui mercati azionari creeranno delle opportunità e noi disponiamo di un livello liquidità tale da poter essere investito per poterle cogliere. Nondimeno, tenuto conto dei livelli di mercato, appare relativamente problematico un acquisto massivo di titoli azionari, soprattutto dopo i rendimenti conseguiti quest’anno. Ci troviamo pertanto in una “terra di mezzo”, nella quale preferiamo operare con prudenza.