Il ritorno del costo del capitale

Restiamo convinti che la diversificazione rimanga un fattore chiave per la creazione di valore nel lungo termine. È proprio questa capacità di mantenere un’esposizione diversificata, talvolta discostandosi dagli indici, ad aver contribuito storicamente al successo di R-co Valor. In un contesto dominato da poche narrazioni prevalenti, continuiamo a privilegiare le aree di mercato in cui il divario tra percezione e realtà ci appare più marcato. Spesso è proprio al di fuori del consenso che nascono le opportunità più interessanti.

Il terzo trimestre del 2026 ha visto il deciso ritorno del rischio inflazionistico. L’impennata dei prezzi dell’energia, innescata dalle nuove tensioni nello Stretto di Hormuz, ha riacceso i timori di un nuovo shock dei prezzi. In risposta, le banche centrali hanno adottato un tono fermo, ribadendo la centralità della stabilità dei prezzi. In questo contesto, la Federal Reserve ha aumentato per la prima volta i tassi di riferimento, portandoli in un intervallo compreso tra il 3,75% e il 4%1, mentre la Banca Centrale Europea proseguiva la stretta monetaria e la Banca del Giappone continuava il proprio percorso di normalizzazione.

Per il momento, gli effetti di questo nuovo scenario si sono manifestati soprattutto sui mercati obbligazionari. Il rendimento del Treasury statunitense a 10 anni ha raggiunto il 5,3% per la prima volta dal 2007, mentre quello del Bund tedesco a 10 anni si è avvicinato al 3,6%, tornando anch’esso su livelli che non si osservavano dalla grande crisi finanziaria. Di fronte a questo rialzo dei tassi, i mercati azionari hanno tuttavia mostrato una notevole resilienza. Dopo una correzione a luglio, alimentata dal calo dei titoli tecnologici e dal rimbalzo dei prezzi dell’energia, le azioni globali hanno ripreso a salire. L’indice MSCI ACWI ha così guadagnato l’1,3% nel trimestre2. Gli Stati Uniti si sono confermati il principale motore della performance globale (+2% per l’S&P 500)2, sostenuti dalla solidità degli utili societari e dalla tenuta dell’economia. L’Europa, più esposta all’aumento dei costi energetici e agli effetti di una politica monetaria restrittiva adottata anticipatamente, ha invece sottoperformato. I mercati emergenti, dal canto loro, hanno risentito di un rallentamento della Cina più marcato del previsto e della persistente forza del dollaro. Il trimestre ha inoltre evidenziato un’evoluzione della leadership all’interno del settore tecnologico. Dopo il forte rialzo registrato nel primo semestre, i titoli legati alle infrastrutture per l’intelligenza artificiale e ai semiconduttori hanno attraversato una fase di consolidamento. Per un certo periodo, gli investitori hanno privilegiato le piattaforme Internet e le società di software, rimaste fino ad allora ai margini del rally azionario. Più in generale, questo ampliamento del mercato ha favorito diversi settori trascurati negli ultimi mesi, rendendo la performance meno dipendente da un numero ristretto di titoli.

Infine, l’oro ha proseguito la propria ascesa, nonostante un contesto apparentemente sfavorevole. Dopo un luglio difficile, segnato dal rialzo dei tassi e dalla forza del dollaro, il metallo prezioso ha registrato un deciso rimbalzo ad agosto (+10%), per poi consolidare i guadagni nell’ultima parte del trimestre2. Nel complesso, ha chiuso il periodo con un rialzo del 3,7%, sostenuto dagli acquisti delle banche centrali, dalla ripresa dei flussi verso gli ETF sull’oro e dalla domanda di protezione, in uno scenario ancora caratterizzato da tensioni geopolitiche, crescente indebitamento pubblico e incertezza sull’evoluzione dell’inflazione.

R-co Valor: La disciplina oltre il consenso

R co Valor ha guadagnato l’1,8% nel trimestre (classe C)3. Il periodo ha confermato che, al di là delle oscillazioni di breve termine, un mercato meno concentrato continua a offrire un contesto più favorevole al nostro stile di gestione. La correzione del segmento dei semiconduttori, al quale ricordiamo di non essere esposti, ha favorito una rotazione verso le aree di mercato rimaste indietro negli ultimi mesi, particolarmente evidente a luglio e agosto. I titoli minerari e quelli del settore sanitario sono stati tra i principali beneficiari di questa rotazione, grazie soprattutto al rinnovato interesse degli investitori per i loro profili più difensivi. Al contempo, i titoli tecnologici cinesi si sono distinti in un contesto più impegnativo per i grandi gruppi tecnologici statunitensi. Dopo l’ampliamento del mercato osservato durante l’estate, settembre ha visto tornare in primo piano i principali vincitori di inizio anno, erodendo parte dei guadagni conseguiti dai segmenti fino ad allora trascurati. Nel complesso, tuttavia, questa dinamica è rimasta favorevole al fondo e ha messo in luce i vantaggi di un portafoglio meno dipendente dai pochi temi che hanno dominato i mercati negli ultimi mesi.

A fine settembre, l’esposizione azionaria di R-co Valor è stata ridotta al 74,4%3. Manteniamo quindi un posizionamento relativamente prudente. La resilienza dei mercati azionari, nonostante il rialzo dei tassi d’interesse, l’avvicinarsi delle elezioni statunitensi di mid-term, aspettative sempre più elevate sugli utili societari e una concentrazione storica dei flussi su un numero limitato di titoli, ci ha indotto a ridurre progressivamente l’esposizione al rischio. Questa prudenza non riflette tanto un indebolimento delle nostre convinzioni, quanto la volontà di preservare margini di manovra in un contesto in cui le valutazioni restano elevate in diversi segmenti di mercato. I mercati azionari continuano a beneficiare della solidità degli utili, ma devono ora confrontarsi con una nuova realtà: rendimenti obbligazionari sufficientemente interessanti da competere direttamente con gli asset rischiosi.

La riduzione del rischio attuata nel corso del trimestre si è tradotta innanzitutto in prese di profitto su alcuni dei nostri migliori contributori. Abbiamo quindi ridotto le posizioni negli operatori ferroviari nordamericani Canadian Pacific e Union Pacific, le cui prospettive sono state sostenute dall’aumento dei volumi di trasporto merci. Abbiamo inoltre alleggerito alcuni titoli che avevano registrato un forte rimbalzo negli ultimi mesi, tra cui BioMarin e Thermo Fisher nel settore sanitario e Ferrari nel lusso. Parallelamente, abbiamo proseguito la razionalizzazione del portafoglio, liquidando integralmente diverse posizioni. In Cina, abbiamo così completato l’uscita da Hello Group e Vipshop, avviata già da diversi trimestri. Abbiamo inoltre venduto Roche e Honeywell, mentre Meta è stata interamente venduta a fine settembre.

Questi interventi riflettono la nostra disciplina di gestione: realizzare profitti quando riteniamo che il potenziale sia già ampiamente incorporato nei prezzi e riallocare il capitale verso opportunità che, a nostro avviso, offrono prospettive di creazione di valore più interessanti. In quest’ottica, abbiamo approfittato della flessione dei mercati osservata a luglio per rafforzare diverse convinzioni di lungo periodo. Nello stesso mese, abbiamo incrementato l’esposizione ai titoli auriferi attraverso Agnico Eagle e NovaGold, ritenendo che la correzione del settore offrisse punti d’ingresso interessanti.

Abbiamo inoltre rafforzato l’esposizione ai mercati emergenti tramite alcuni istituti finanziari di primo piano: Itaú Unibanco in America Latina, Ping An in Cina e HDFC Bank in India. Riteniamo che il settore finanziario sia particolarmente ben posizionato per beneficiare dell’espansione delle classi medie in queste regioni, intercettando al tempo stesso la crescita del risparmio, del credito e dei consumi interni. Abbiamo inoltre avviato una posizione in Honeywell Aerospace: il gruppo beneficia di una forte esposizione alle attività di manutenzione e ai servizi, generalmente più resilienti ai cicli economici, e presenta una valutazione ancora inferiore rispetto ai principali concorrenti. Infine, abbiamo approfittato della recente debolezza di alcuni titoli per rafforzare le posizioni in Uber, CATL e AstraZeneca, le cui prospettive di creazione di valore nel lungo periodo ci sembrano ancora insufficientemente riflesse nelle quotazioni attuali.

Restiamo investiti in diversi temi ad alta convinzione che, a nostro avviso, continuano a offrire un potenziale interessante, nonostante un posizionamento talvolta in controtendenza rispetto al consenso. Manteniamo, in particolare, una forte convinzione su diversi titoli tecnologici cinesi, poiché riteniamo che il mercato sottovaluti la capacità di alcuni leader del settore di monetizzare il proprio posizionamento nell’ecosistema dell’intelligenza artificiale. Conserviamo inoltre una significativa esposizione ai titoli minerari. Sull’oro, la nostra tesi d’investimento resta invariata, sostenuta dalla forte domanda delle banche centrali e dai vincoli strutturali dell’offerta, legati all’invecchiamento degli asset minerari e al progressivo impoverimento dei giacimenti. Restiamo costruttivi anche sul rame, metallo indispensabile per l’elettrificazione dell’economia e per lo sviluppo delle infrastrutture necessarie alla crescita dell’intelligenza artificiale e dei data center. Infine, negli ultimi mesi abbiamo rafforzato in misura significativa l’esposizione al settore sanitario. Dopo diversi anni di scarso interesse da parte degli investitori, il settore presenta oggi tre caratteristiche raramente riscontrabili nello stesso momento: valutazioni ragionevoli, elevata visibilità sugli utili e bassa sensibilità al ciclo economico. In un mercato dominato da pochi temi di crescita ampiamente condivisi, questa asimmetria ci sembra particolarmente interessante.

In un contesto dominato da pochi temi ampiamente condivisi dal mercato, abbiamo mantenuto un approccio volutamente selettivo e diversificato. Restiamo convinti che la diversificazione continui a rappresentare un fattore chiave per la creazione di valore nel lungo periodo. La capacità di mantenere un’esposizione diversificata, talvolta distante dagli indici, ha storicamente contribuito al successo di R-co Valor e intendiamo proseguire su questa strada con lo stesso rigore, in un contesto di mercato sempre più concentrato e volatile. In uno scenario guidato da poche narrazioni dominanti, continuiamo a privilegiare le aree in cui riteniamo più ampio il divario tra percezione e realtà. Spesso, infatti, le opportunità più interessanti emergono proprio al di fuori del consenso. Con poco più del 25% del patrimonio attualmente investito in strumenti monetari, adottiamo un approccio disciplinato nella gestione di questa allocazione. Essa rappresenta, al tempo stesso, una vera e propria riserva di opportunità, da utilizzare quando i mercati offriranno condizioni d’investimento più interessanti3.

Le allocazioni e le ripartizioni geografiche e settoriali non sono fisse e possono variare nel tempo, nel rispetto dei limiti previsti dal prospetto del fondo.

R-co Valor Balanced: riscoprire il rendimento senza rinunciare alla diversificazione

A fine settembre, R-co Valor Balanced presentava un’esposizione azionaria del 37,5% e un’esposizione obbligazionaria del 49%³, mentre la parte restante del portafoglio era investita in strumenti del mercato monetario e attività assimilabili. Nel corso del trimestre, il fondo ha registrato una flessione dello 0,5% (Classe C)³, principalmente a causa del rialzo dei tassi d’interesse e del relativo impatto sulla componente obbligazionaria.

Componente azionaria

La componente azionaria di R-co Valor Balanced replica quella di R-co Valor; il posizionamento e i movimenti effettuati nel corso del trimestre sono quindi identici.

Componente obbligazionaria

Le allocazioni e le ripartizioni geografiche e settoriali non sono fisse e possono variare nel tempo, nel rispetto dei limiti previsti dal prospetto del fondo.