Monthly Macro Insights — Gennaio 2025

Nel 2024 la crescita globale è rimasta stabile, il commercio internazionale si è ripreso mentre le pressioni sui prezzi al consumo hanno continuato ad attenuarsi. Gli investitori prevedono che questa resilenza continui nel 2025, ma le prospettive celano significative divergenze regionali e sono circondate da notevoli incertezze.

 Rischi di ribasso negli Stati Uniti…

 L’economia mondiale ha dato prova di resilienza nell’ultimo anno. La disinflazione ha consentito un allentamento monetario nella maggior parte delle principali economie, sostenendo così la spesa delle famiglie. Tuttavia, il 2024 sarà ricordato come l’anno elettorale più significativo della storia dell’umanità, e i partiti al potere in tutto il mondo hanno ottenuto risultati insoddisfacenti dopo quattro anni di crisi successive – una pandemia mondiale, una guerra su larga scala in Europa, la prima volta da decenni, e la più forte impennata inflazionistica dagli anni Settanta. In questo contesto, una vittoria di Harris negli Stati Uniti avrebbe rappresentato un'eccezione sorprendente alla regola. Difatti, i risultati elettorali dello scorso anno hanno mostrato che l’inflazione impatta tutti, mentre la disoccupazione è un pregiudizio più circoscritto, e gli elettori si mostrano estremamente sensibili al livello dei prezzi, che rimangono più elevati rispetto ai livelli pre-pandemia.  

Ironia vuole che gli Stati Uniti abbiano registrato la più rapida crescita del PIL tra i paesi del G7 negli ultimi due anni, e questo eccezionalismo economico persisterà quest’anno stando alle ultime proiezioni economiche dell’OCSE. Ora, sebbene la recente inattesa resilenza  degli Stati Uniti  potrebbe proseguire, i rischi sono comunque orientati al ribasso.  

Certo, la crescita della produttività, potenzialmente alimentata dai nuovi progressi dell'intelligenza artificiale, potrebbe sorprendere in modo positivo. Nonostante ciò, in cima all’agenda di Trump tre punti potrebbero avere effetti inflazionistici: l’aumento dei dazi doganali, il contenimento dell’immigrazione e la proroga degli sgravi fiscali in scadenza. La loro implementazione non solo potrebbe rendere difficile l’allentamento monetario da parte della Fed, ma anche nuocere il settore delle esportazioni in caso di ritorsioni da parte dei partner commerciali. Inoltre, man mano che l’immigrazione si normalizza e la domanda di lavoro rallenta, la crescita dei consumi potrebbe affievolirsi, tanto più che i consumatori hanno minori possibilità di attingere ai risparmi. Anche la crescita dell’investimento potrebbe rallentare, in quanto le famiglie e le imprese che avevano usufruito di tassi bassi durante la pandemia, devono ora rifinanziarsi a tassi più elevati.  

In aggiunta, malgrado l’attuale contesto di solida crescita economica, l’elevato deficit delle finanze pubbliche e l’incremento del rapporto di indebitamento aumentano i rischi fiscali, causando perturbazioni sul mercato obbligazionario. Invero, le prospettive d’inflazione più elevate e più volatili, combinate con un forte aumento del debito pubblico, potrebbero far aumentare il premio al rischio richiesto dagli investitori per l’acquisto dei Treasury. Allo stesso tempo, tassi d’interesse più alti potrebbero pesare sulla crescita economica, sia a livello nazionale che internazionale, dal momento che il mercato obbligazionario americano produce effetti a cascata ben oltre le frontiere nazionali.

 … e in Europa

 La crescita economica in Europa è stata mediocre nel 2024, con un aumento del PIL probabilmente inferiore all’1% sia nel Regno Unito¹ che nell’Eurozona. Gli indicatori più recenti indicano una persistente debolezza dell’indice PMI² sulla fiducia delle imprese, che oscillava intorno alla soglia neutrale di 50 a fine 2024, segnalando una crescita potenzialmente inferiore alle previsione ottimistiche degli investitori.  

A livello regionale, Francia e Germania sono entrambe alle prese con un contesto politico difficile, che potrebbe a sua volta influenzare le decisioni strategiche delle imprese, penalizzare gli investimenti e frenare i consumi delle famiglie. Sebbene la guerra in Ucraina abbia generato un aumento della spesa militare, e benché il programma Next Generation EU stia sostenendo gli investimenti pubblici, il consolidamento fiscale in alcuni paesi con livelli di deficit ancora elevati, potrebbe pesare sull’attività economica. Allo stesso tempo, l’indice PMI manifatturiero dell’Eurozona di dicembre (45,1)¹ ha segnalato un altro mese in deterioramento, allungando così la sequenza dei periodi al di sotto della soglia dei 50 a due anni e mezzo¹. Il sottoindice dei nuovi ordini ha registrato un calo ancora più marcato di quello dei due mesi precedenti, stroncando qualsiasi speranza di una rapida ripresa, ancora più considerando l’accelerazione del calo del sottoindice degli ordini arretrati. Più in generale, l’Europa si preparando ai nuovi dazi e a una riduzione del sostegno in ambito di sicurezza da parte dell’amministrazione entrante di Trump.  

Nondimeno, i principali fattori di spinta sono il mercato del lavoro e l’allentamento delle condizioni finanziarie. Il tasso di disoccupazione a novembre si è attestato al minimo storico del 6,3%³. Associato a una forte crescita dei salari nominali negoziati, in aumento del 5,4%³ su base annua nel terzo trimestre, dal 3,5%³ del secondo trimestre, lo stato di salute del mercato del lavoro dovrebbe sostenere i consumi, tanto più che il tasso di risparmio delle famiglie resta nettamente superiore alla media pre-pandemica. Inoltre, l’allentamento della politica della BCE si trasmette anche al settore bancario, portando a un aumento delle richieste di prestiti da parte di famiglie e imprese, stando all’ultima Bank Lending Survey della BCE.

 L’outlook nebbioso sulla Cina

 La crescita cinese ha evidenziato qualche timido segnale di stabilizzazione grazie alle misure adottate a partire da fine settembre. Ad esempio, a novembre la flessione dei prezzi degli immobili nelle grandi città è rallentata per la prima volta da inizio 2024. Per contro, la crescita delle vendite al dettaglio ha registrato un sorprendente calo, mentre l’inflazione a novembre è scesa allo 0,2%⁴ dallo 0,3%, segno che l’economia domestica resta fragile.  

Gli investitori si aspettano un rallentamento dell’attività economica, con un aumento del PIL rispettivamente del 4,5% e del 4,2% nel 2025 e nel 2026, a fronte del 4,8% del 2024¹. In ogni caso, stante il livello elevato di incertezza, si possono prospettare un’ampia gamma di scenari. È probabile che i dazi doganali statunitensi vengano aumentati per raggiungere il livello promesso durante la campagna elettorale (60%), ma tempistica e scopi giocheranno un ruolo importante e un approccio progressivo che veda la combinazione di più cicli negoziali potrebbero contribuire ad assorbire lo shock. Si attende che il governo cinese annunci altre misure di sostengo, ma l’ampiezza di queste sarà adeguata in funzione dell’entità dei fattori di freno esterni.

Scrittura completata il 7 Gennaio 2025.