Strategia trimestrale Q3 2025 - R-co Valor e R-co Valor Balanced

Operazioni commerciali, utili resilienti e tassi in calo: i driver del rimbalzo del mercato azionario estivo

Il terzo trimestre del 2025 è stato trainato da un diffuso ottimismo, che si è riflesso in un rialzo sostenuto dei principali indici globali. È stato uno dei periodi con le migliori performance degli ultimi 50 anni per l'S&P 500 ¹. Questo movimento può essere spiegato da una combinazione di fattori macroeconomici e geopolitici. In primo luogo, la firma di accordi commerciali tra Washington e diversi suoi partner ha permesso di escludere gli scenari protezionistici più negativi. In secondo luogo, la marcata resilienza delle società ha portato a una stagione degli utili significativamente migliore del previsto, con una crescita degli utili per azione che ha raggiunto l'11% negli Stati Uniti ², rispetto a un consenso di mercato del 5% ². In Europa, la crescita degli utili è stata neutra, ma ha battuto le aspettative del -7% ². In Cina, i giganti della tecnologia si sono distinti per la forte crescita degli utili per azione, trainata anche dal robusto contributo dei ricavi legati all'intelligenza artificiale. Infine, il tono più accomodante adottato dalla Federal Reserve statunitense al simposio di Jackson Hole, che ha portato a un taglio dei tassi di riferimento il 17 settembre, ha rafforzato le aspettative di un sostegno prolungato per l'economia.

In questo contesto, i flussi di acquisto da parte degli investitori retail statunitensi rimangono regolari, sostenuti dai fondi sistemici, che hanno continuato a ridistribuire la loro liquidità. L'S&P 500 è salito dell'8,8% ¹, ancora una volta trainato dai titoli tecnologici, con i Magnifici 7 ³ che sono rimbalzati del 17,6% ¹. Il rimbalzo è stato marcato anche in Europa, con l'Euro Stoxx 50 che ha registrato una performance del 4,5% e ha superato significativamente i livelli raggiunti prima del Liberation Day. I progressi nello sviluppo dell'intelligenza artificiale, i flussi degli investitori nazionali verso le azioni e i dati sulle esportazioni e sulle vendite al dettaglio migliori del previsto hanno aiutato l'Hang Seng ad apprezzarsi del 12,4% ¹.

R-co Valor

R-co Valor ha chiuso il terzo trimestre in rialzo del 12,0%⁴. L'esposizione alle azioni nordamericane si è distinta come il principale contributo alla performance, seguita in misura minore da Cina ed Europa. Da un punto di vista settoriale, i titoli minerari, tecnologici e industriali si distinguono tra i principali contributori alla performance, trainati dalle miniere d'oro, Alibaba, CATL e Bombardier. Nessun settore ha contribuito negativamente alla performance del fondo nel trimestre.

I mercati statunitensi hanno raggiunto livelli di valutazione elevati, aprendo una finestra per IPO e operazioni di private equity. Come simbolo di questa effervescenza, l'acquisizione dello studio di videogiochi Electronic Arts per 55 miliardi di dollari ha stabilito un nuovo record nel segmento del private equity, superando quello di TXU nel 2007 (48 miliardi)¹. Tuttavia, questo slancio rialzista sembra ignorare i rischi prevalenti e lascia poco spazio agli errori per gli operatori di mercato. In primo luogo, dobbiamo affrontare con cautela l'anticipazione dei mercati di un ritorno al tasso neutrale della Federal Reserve entro la fine del 2026, equivalente a quattro tagli dei tassi. Questa ipotesi è valida data la forza dell'economia statunitense, con una crescita del PIL del 3,8% nel secondo trimestre ², ma anche l'incertezza degli effetti dei dazi sull'inflazione. Le ultime statistiche sull’occupazione non agricola negli Stati Uniti indicano un forte rallentamento dell'attività, con solo 52.000 posti di lavoro creati a settembre, dopo i 22.000 di agosto², ben al di sotto delle aspettative. Queste cifre alimentano le aspettative di allentamento monetario, ma potenzialmente oscurano fattori strutturali che esulano dalla sfera di influenza della Federal Reserve, come i cambiamenti nelle politiche migratorie o gli aumenti di produttività legati all'ascesa dell'intelligenza artificiale in alcuni settori. In conclusione, il mercato sembra escludere qualsiasi scenario recessivo e si basa su ipotesi ottimistiche sul percorso dell'inflazione e sull'entità dei tagli dei tassi della Federal Reserve.

L'Europa beneficia di un rinnovato clima di fiducia, stimolato dalle aspettative sul piano di stimolo fiscale della nuova cancelliera tedesca, i cui effetti moltiplicatori potrebbero alimentare l'intera Eurozona. In questo contesto, la Banca centrale europea ha alzato le sue previsioni di crescita per il 2025 all'1,2%, dallo 0,9% precedente ⁵. Tuttavia, prevede un lieve rallentamento all'1,0 per cento nel 2026, prima di rimbalzare all'1,3 per cento nel 2027, riflettendo un percorso di ripresa graduale ma resiliente ⁵.

La Cina ha registrato una crescita del 5,2% nel secondo trimestre , in linea con le aspettative, trainata dall'aumento delle vendite al dettaglio e delle esportazioni. Alla luce della buona performance economica e dell'incertezza legata ai negoziati commerciali con Washington, il governo ha mantenuto una posizione attendista verso un maggiore sostegno fiscale alla riunione del Politburo di luglio. In vista della quarta sessione plenaria del Partito Comunista, prevista per il 20-23 ottobre, il governo centrale è pronto a prendere in considerazione il 15° Piano Quinquennale, che stabilirà le linee guida economiche per il 2026-2030.

Nel corso del terzo trimestre, il tasso di cambio euro-dollaro si è stabilizzato intorno a 1,16 (USD a -11% nell'anno) ¹. Il prezzo dell'oro ha raggiunto un nuovo massimo a settembre, circa 3.900 dollari l'oncia (+47% da gennaio) ¹, trainato da un massiccio afflusso di istituzioni finanziarie e banche centrali, nonché di privati negli ETF fisici garantiti dall'oro.

All'interno di R-co Valor, l'esposizione azionaria si attestava al 74% alla fine di settembre ⁴. In un contesto di forte rialzo, abbiamo preso diversi profitti, riposizionando al contempo alcuni fondi su titoli che offrono opportunità di rafforzamento. Citigroup è stata ceduta nella sua interezza, mentre gli utili sono stati rilevati anche da Morgan Stanley e riposizionati su Itaù Unibanco, banca brasiliana di recente introduzione in portafoglio. I profitti sono stati catturati anche dalla miniera d'oro Agnico Eagle e in parte riposizionati dalle miniere di rame Ivanhoe e Freeport McMoRun, indebolite da incidenti in alcune delle loro operazioni. Abbiamo anche venduto parte delle nostre posizioni industriali che sono cresciute fortemente nel trimestre, Bombardier e CATL. Dal lato degli acquisti, abbiamo colto il momento di volatilità in seguito agli annunci di Donald Trump sui prezzi nel settore farmaceutico per rafforzare Biomarin e Thermo Fisher. Infine, Capgemini e Kingdee sono stati acquistati per debolezza.

Nel contesto attuale, manteniamo un approccio molto selettivo alle opportunità di investimento, con valutazioni che riflettono un sentimento ottimistico, persino compiacente, nei confronti dell'incertezza macroeconomica. La nostra esposizione monetaria storicamente elevata, pari a circa il 26% del fondo ⁴, ci consente di contenere parte della volatilità del mercato e di cogliere le opportunità che offre.

R-co Valor Balanced

R-co Valor Balanced presenta un’esposizione azionaria del 41%,  la componente obbligazionaria rappresenta il 47%,  il resto è investito nel mercato monetario e in prodotti simili. Il fondo ha registrato una performance del 7,1% nel  trimestre ⁴.

Portafoglio Azionario

 Il ramo azionario di R-co Valor Balanced replica quello di R-co Valor. I movimenti effettuati così come il posizionamento sono identici.

Portafoglio Obbligazionario

Al simposio di Jackson Hole, la Federal Reserve statunitense ha effettuato un importante passaggio dall'obiettivo di inflazione media a un rigoroso obiettivo annuo del 2% ². Questo cambiamento, interpretato come un segnale di allentamento, è stato accompagnato da un avvertimento sulla fragilità del mercato del lavoro, che è ora al centro delle preoccupazioni della Fed. Il 17 settembre la Federal Reserve statunitense ha tagliato i tassi di riferimento di 25 punti base (range 4,0%-4,25%), segnando un punto di svolta nella sua politica monetaria. Tuttavia, Jerome Powell ha sottolineato che la decisione è soprattutto un approccio prudente alla gestione del rischio. Di conseguenza, la curva dei rendimenti statunitensi si è abbassata nel corso del trimestre, con il rendimento a due anni che è sceso dal 3,9% al 3,6% e quello a 10 anni dal 4,3% al 4,2% ¹.

La Banca Centrale Europea ha mantenuto i tassi invariati durante il trimestre, con il tasso sui depositi presso la banca centrale fissato al 2% ⁵, ritenendo che l'inflazione sia ora sotto controllo. Il rendimento tedesco a due anni è tornato alla soglia del 2%, per la prima volta dopo l'annuncio del Liberation Day, mentre quello a dieci anni si è attestato al 2,7% ¹. La Francia ha visto il suo rating sovrano declassato da Fitch, da AA- ad A+, con Outlook stabile. Questo deterioramento riflette i timori per la persistente instabilità politica, esemplificata dalla caduta del governo Bayrou, e le incertezze di bilancio che pesano sul percorso di risanamento di bilancio. Al contrario, l'Italia ha beneficiato di un miglioramento del rating, con Fitch che lo ha alzato da BBB a BBB+, sempre con outlook stabile.

In un contesto in cui i premi per il rischio di credito hanno continuato lentamente a restringersi per tutto il trimestre, le società europee sono riuscite a rifinanziare il loro debito con una cedola comparabile o addirittura inferiore, compensando l'effetto dell'aumento dei tassi e spiegando il basso tasso di default nel corso dell'anno. Pertanto, il mercato primario ha registrato una netta accelerazione, segnando uno dei periodi più attivi da marzo 2021.

Nel corso del terzo trimestre, la strategia obbligazionaria è stata caratterizzata da una serie di arbitraggi tattici volti a cristallizzare i guadagni e ottimizzare il profilo di rischio-rendimento del portafoglio. A luglio, l'esposizione verso la società immobiliare lussemburghese High Yield ⁷ CPI Property Group è stata ribilanciata dalla vendita di un'obbligazione senior unsecured con scadenza 2029, a favore di un'obbligazione di qualità equivalente con scadenza 2030. Nel mese di agosto sono state effettuate prese di profitto su un'obbligazione emessa dalla mutua assicurativa francese Macif. Abbiamo anche venduto la nostra posizione nello specialista europeo della gestione del credito Intrum per reinvestire i fondi in un'obbligazione subordinata di Crédit Agricole. A settembre l'attività si è intensificata sul mercato primario, con una partecipazione mirata alle emissioni di Sumitomo Mitsui (senior), QNB Finance (senior) e RCI Banque (subordinata), che hanno beneficiato di interessanti premi di emissione. Il portafoglio è stato arricchito anche dalle azioni del leader del packaging Avery Dennison e della società immobiliare NE Property. Nel settore secondario è stata avviata una posizione in un prestito obbligazionario senior di Unicredit, che offre un rendimento competitivo in un contesto di potenziale revisione del rating sovrano da parte di Fitch. Manteniamo ancora in vigore la nostra copertura CDS sull 'indice ⁸ Main iTraxx per proteggerci da una possibile recrudescenza del rischio sistemico. La duration della componente obbligazionaria era del 4,2 a fine settembre; il rendimento era del 3,2%. (Periodo di investimento consigliato 3-5 anni) ⁴.

*Il rendimento attuariale è il rendimento ottenuto mantenendo un'attività finanziaria fino alla sua scadenza (durata residua) e reinvestendo gli interessi allo stesso tasso attuariale