Monthly Macro Insights — October 2025

Sebbene la crescita abbia mostrato una resilienza inaspettata dopo il Liberation day, l'interazione tra tensioni commerciali, dinamiche inflazionistiche e incertezza politica continua a plasmare un contesto complesso nell'ultimo trimestre del 2025. Le banche centrali, in particolare la Fed, si trovano di fronte a un delicato equilibrio tra il mantenere la dinamica economica senza allentare le pressioni inflazionistiche.

Stati Uniti: segnali contrastanti e equilibri politici precari

 L'economia americana presenta un paradosso. Da un lato, i dati recenti indicano un indebolimento del clima imprenditoriale e della fiducia delle famiglie, in un contesto di mercato del lavoro in declino. D'altro canto, il modello GDPNow^[1] della Fed di Atlanta prevede una crescita robusta nel breve termine, con consumi e investimenti, in particolare in tecnologia, che forniranno un sostegno significativo, nonostante il fatto che il tasso effettivo complessivo degli Stati Uniti abbia raggiunto il livello più alto dal 1933.

Questa divergenza è importante poiché GDPNow^[2] ha storicamente offerto una misura affidabile delle dinamiche di breve periodo, evidenziando la complessità dell'interpretazione del ciclo attuale. Se queste proiezioni saranno confermate, è improbabile lo scenario di un imminente rallentamento significativo guidato da una flessione del mercato del lavoro, il che indebolirebbe la tesi di tagli aggressivi dei tassi di interesse, soprattutto perché l'inflazione ha ripreso a salire.

In realtà, la sfida dell'inflazione va oltre le letture attuali. Dopo oltre quattro anni di superamento dell'obiettivo del 2%, la Fed è sempre più preoccupata per il rischio di un disancoraggio delle aspettative di inflazione, poiché i recenti sondaggi mostrano una certa perdita di credibilità. Questo cambiamento, anche se modesto, è significativo: se le imprese e i consumatori iniziano a scontare un'inflazione costantemente superiore agli impegni della banca centrale, le negoziazioni salariali e gli adeguamenti dei prezzi potrebbero aumentare la pressione al rialzo e alimentare effetti di secondo impatto, rendendo più difficile il conseguimento della disinflazione.

La riunione di settembre della Fed ha rispecchiato questa tensione.  I membri del FOMC^[2] hanno tagliato il tasso di riferimento, riconoscendo i rischi al ribasso per l'obiettivo della piena occupazione. D'altro canto, hanno anche invitato alla cautela di fronte alle persistenti pressioni inflazionistiche. Mentre gli investitori si aspettano diversi tagli del tasso di riferimento, il tono della Fed suggerisce un approccio graduale, ansioso di evitare una svolta prematura che potrebbe destabilizzare le aspettative di inflazione. Ad esempio, il presidente Powell ha ribadito che le decisioni future dipenderanno dall'evoluzione dei dati macroeconomici, ma la chiusura della maggior parte delle agenzie governative – lo shutdown^[3]– limiterà l'accesso alle statistiche chiave sul lavoro e sull'inflazione, aggiungendo un ulteriore livello di incertezza.
     

 Eurozona: Fragile stabilità

Le prospettive economiche nell'Eurozona rimangono fragili, poiché la resilienza osservata all'inizio di quest'anno si è basata principalmente su fattori temporanei. Nel primo trimestre del 2025 il PIL è stato sostenuto da un forte aumento in Irlanda, che ha rappresentato una quota sproporzionata della crescita dello 0,6%⁴ , legata al front loading ⁵ nel settore farmaceutico.

Nel secondo trimestre, il contributo più notevole è stato l'accumulo di scorte, sollevando interrogativi sulla sua sostenibilità, poiché la crescita trainata dalle scorte è raramente un segno di una robusta domanda sottostante.

A dire il vero, le misure di sostegno fiscale – come le misure di stimolo in Germania e l'aumento della spesa per la difesa – potrebbero mitigare l'impatto delle perturbazioni del commercio globale. Tuttavia, nonostante un mercato del lavoro robusto, i consumi delle famiglie sono rimasti deboli dall'inizio dell'anno e l'andamento erratico della fiducia dei consumatori non lascia presagire un miglioramento imminente.

La dinamica dell'inflazione rimane un punto centrale per la BCE. Secondo le ultime stime, l'inflazione complessiva ha raggiunto il 2,2 per cento a settembre, in aumento rispetto al 2,0 per cento dei tre mesi precedenti, con una lieve accelerazione legata a un effetto base sui prezzi dell'energia, mentre l'inflazione core è rimasta stabile al 2,3 per cento⁴. L'inflazione dei beni industriali, al netto dell'energia, è rimasta allo 0,8%⁴ per il terzo mese consecutivo, suggerendo che le forze disinflazionistiche – derivanti da un euro più forte e da una possibile deviazione delle esportazioni dalla Cina – non hanno ancora esercitato una pressione al ribasso sui prezzi delle materie prime industriali.

Allo stesso tempo, l'inflazione dei servizi – un indicatore attentamente monitorato che è direttamente correlato alla dinamica dell'inflazione core – è aumentata di 0,1 punti percentuali al 3,2%⁴, sottolineando il dilemma della BCE. In effetti, sebbene i progressi in materia di disinflazione siano evidenti, permangono rischi al rialzo, in particolare se il rimbalzo dei prezzi dell'energia o lo stimolo fiscale si rivelassero più forti del previsto.

La presidente Lagarde ha ribadito che eventuali futuri aggiustamenti dei tassi saranno graduali e subordinati ai dati economici. Di conseguenza, la BCE sembra determinata a mantenere lo status quo fino alla fine dell'anno. Questo approccio prudente riflette un tema più ampio: le banche centrali stanno prestando molta attenzione a mantenere la loro credibilità, in un contesto in cui le aspettative di inflazione restano elevate.

Cina: Alla ricerca di una tregua tra le pressioni strutturali

Le PMI cinesi di settembre suggeriscono che l'economia sta continuando a rallentare e rimane sotto pressione nonostante diverse politiche di sostegno. Nel settore manifatturiero, l'indice è salito di 0,4 punti a 49,87, indicando un rallentamento del ritmo di contrazione. Nel frattempo, le PMI delle costruzioni⁶ hanno mostrato un andamento simile, in rialzo di 0,2 punti a 49,37, poiché entrambi i settori sono stati sostenuti dal miglioramento delle condizioni meteorologiche e dalla ripresa dell'attività dopo le temporanee pause della produzione. Tuttavia, il settore dei servizi si è indebolito a causa della fine della stagione estiva che ha pesato sulla domanda, con l'indice in calo di 0,4 punti a 50,17. Nel complesso, la fiducia delle imprese a settembre è rimasta modesta, indicando un probabile rallentamento dell'economia cinese nel secondo semestre del 2025.

Il settore immobiliare continua a pesare pesantemente sulla fiducia, frenando la spesa e gli investimenti delle famiglie. I prezzi delle case nuove ed esistenti hanno continuato a scendere, aumentando la cautela dei consumatori.

Inoltre, le condizioni esterne aggiungono complessità al quadro. L'andamento delle esportazioni, sostenuto in precedenza da un anticipato frontloading⁵ prima dell'aumento dei dazi, sta perdendo slancio a causa dell'indebolimento della domanda globale e del moltiplicarsi delle misure protezionistiche.

Sebbene le autorità abbiano adottato misure mirate, come sconti fiscali e iniezioni selettive di liquidità, l'entità dello stimolo rimane modesta rispetto ai cicli precedenti, riflettendo in particolare le preoccupazioni per la stabilità finanziaria. Pertanto, i responsabili politici si trovano di fronte a un delicato equilibrio tra sostenere la domanda interna senza alimentare bolle speculative o esacerbare le vulnerabilità legata al problema delle difficoltà di debito. I segnali recenti suggeriscono un approccio incrementale piuttosto che un ampio pacchetto di stimoli, rafforzando l'idea di un rallentamento economico gestito.

Scritto il 6 ottobre 2025.