I mercati mostrano segnali di tensione, ma il credito continua a offrire opportunità interessanti

Con la Banca Centrale Europea prossima alla conclusione del suo ciclo di allentamento monetario, la divergenza rispetto alla Federal Reserve si fa sempre più marcata.

Come previsto, la BCE ha ridotto i tassi per la quarta volta quest’anno durante la riunione del 5 giugno scorso. L’inflazione attesa al di sotto dell’obiettivo del 2% nell’area euro entro la fine del 2025 sembra indicare la conclusione del ciclo di tagli iniziato a giugno 2024. I tassi europei a 2 anni dovrebbero quindi tendere alla stabilizzazione. Tuttavia, sebbene il Consiglio direttivo resti diviso sulla questione, gli investitori si aspettano ancora un quinto e ultimo taglio entro la fine dell’anno.

L’atteggiamento attendista della BCE si spiega con gli effetti contrastanti sulla crescita e sull’inflazione: da un lato, la guerra commerciale con gli Stati Uniti esercita pressioni negative; dall’altro, gli effetti positivi del piano fiscale tedesco, che dovrebbero manifestarsi a partire dal prossimo anno, offrono un potenziale sostegno. I tassi a lungo termine, nel frattempo, restano sotto pressione, poiché il finanziamento del debito continua a rappresentare un elemento di preoccupazione per gli investitori. Questo clima di sfiducia si manifesta ogniqualvolta emergano dubbi sulla traiettoria fiscale di uno Stato.

In questo contesto, la Francia è attualmente percepita come l’anello debole dell’area euro. Sebbene si sia registrato un picco dello spread ¹ OAT-Bund in occasione delle elezioni legislative dello scorso anno, il differenziale si è progressivamente ridotto, stabilizzandosi intorno ai 70 punti base ². Gli investitori sembrano quindi continuare a concedere fiducia al governo francese, ritenendo che disponga di diversi strumenti per risanare i conti pubblici. Tuttavia, il tasso di interesse sui titoli francesi rimane tra i più elevati tra i 20 Paesi membri. Più in generale, l’area euro continua a trovarsi in uno scenario di crescita debole. I tassi di insolvenza sono in lieve aumento, ma restano geograficamente concentrati e, al momento, non si osservano segnali di deterioramento significativo.

Negli Stati Uniti, la situazione si presenta più delicata. Dall’inizio dell’anno, gli investitori hanno progressivamente ridotto la loro esposizione agli asset americani. I legittimi interrogativi sull’evoluzione dei “deficit gemelli” ³, le incertezze legate a Donald Trump e i dubbi sulla sostenibilità dell’eccezionalismo americano hanno alimentato un clima di sfiducia, provocando un calo superiore al 10% del dollaro rispetto a tutte le principali valute ². Il differenziale di rendimento a favore delle obbligazioni statunitensi non è più sufficiente a sostenere la valuta. Tuttavia, un’accelerazione della svalutazione del dollaro nei prossimi mesi appare poco probabile, in un contesto in cui le alternative alla divisa americana restano limitate.

Il rischio inflazionistico e le incertezze sulla sostenibilità del debito restano anch’essi elementi centrali, alimentati dalla politica economica dell’attuale inquilino della Casa Bianca. In tal senso, il disegno di legge denominato “One Big Beautiful Bill Act” ⁴, promulgato all’inizio di luglio, ha accentuato i timori riguardo all’ampliamento del disavanzo, pur contribuendo a ridimensionare gli scenari più pessimisti. L’evoluzione delle trattative sui dazi doganali rappresenta la principale fonte di preoccupazione per gli investitori. Le dichiarazioni improvvise e dirompenti, insieme ai continui rinvii, non fanno che aumentare l’incertezza in un contesto geopolitico già fortemente instabile. In questo scenario, la Federal Reserve ha mantenuto una posizione di attesa sin dall’inizio dell’anno.

In effetti, con un’inflazione attesa in aumento fino a settembre a causa degli effetti di base, dell’incertezza legata ai dazi doganali e di un mercato del lavoro che rallenta senza però cedere, appare logico che la Fed mantenga un approccio prudente. Considerando gli attuali livelli dei tassi di riferimento, il mercato è consapevole che la banca centrale dispone ancora di un ampio margine di manovra prima di raggiungere il tasso neutro, stimato tra il 3% e il 3.25%. Sono attesi cinque tagli entro la fine del 2026. Questo scenario resta plausibile a condizione che l’inflazione torni verso l’obiettivo e che il mercato del lavoro si mantenga stabile. Oltre agli aspetti economici, altri fattori potrebbero influenzare queste prospettive, come la nomina del prossimo presidente della Fed o le elezioni di metà mandato.

In questo contesto, il credito rappresenta attualmente la classe di attivi meno volatile.
I suoi livelli di rendimento assoluto e lo spread rispetto ai titoli di Stato gli consentono di assorbire la volatilità dei tassi. L’ambiente macroeconomico attuale è particolarmente favorevole: i tassi restano contenuti e l’economia si mantiene stabile. Sebbene gli spread siano compressi, l’interesse degli investitori rimane elevato, grazie alla solidità dei fondamentali aziendali e alla capacità del credito di offrire un rendimento interessante nel tempo.

In questo contesto, è fondamentale mantenere un’elevata reattività e considerare ogni episodio di volatilità come un’opportunità da cogliere. È altrettanto importante adottare un approccio selettivo: sebbene la dispersione settoriale sia limitata, all’interno di ciascun settore il mercato penalizza rapidamente gli attori più fragili. Stiamo quindi procedendo a un progressivo aggiustamento dei portafogli. Incrementiamo marginalmente la sensibilità, pur mantenendo una posizione sottopesata in attesa di una maggiore inclinazione delle curve. Privilegiamo le obbligazioni corporate con rating elevato e scadenze comprese tra 5 e 10 anni, al fine di beneficiare del rendimento extra che queste offrono. Il segmento finanziario continua a rappresentare un’area di interesse, grazie ai livelli di valutazione interessanti e alla solidità dei fondamentali degli emittenti. Infine, manteniamo la copertura dei portafogli tramite CDS ⁵, con l’obiettivo di attenuare eventuali picchi di volatilità.