Dall'eccezionalismo americano al risveglio europeo

L'inizio dell'anno è stato caratterizzato da una serie di annunci che non sono, strettamente parlando, di natura economica. Tuttavia, le misure adottate dalla nuova amministrazione statunitense stanno rimescolando significativamente le carte in gioco.

Gli annunci relativi ai dazi, seguiti dalle conseguenti evoluzioni, nonché l’atteggiamento nei confronti dell’Europa e dell’Ucraina nella risoluzione del conflitto con la Russia, stanno destabilizzando i mercati. Questo contesto ha spinto gli Stati membri dell’Unione Europea, in particolare la Germania, a intraprendere passi storici che rappresentano una svolta significativa per la difesa e oltre.

Negli Stati Uniti, sebbene i dati macroeconomici abbiano mostrato un lieve indebolimento, l’Indice di Incertezza Economica della Federal Reserve di St. Louis è più che raddoppiato rispetto alla sua media degli ultimi quarant’anni, un livello raggiunto solo durante la crisi del Covid-19. Questa situazione riflette lo sgomento dei produttori di fronte agli annunci contraddittori del Presidente Trump.

In Europa, Friedrich Merz ha colto l’opportunità, successiva alla pubblicazione dei rapporti Letta e Draghi, di far votare al parlamento attuale un ambizioso piano di rilancio prima dell’insediamento del nuovo capo di stato previsto per il 25 marzo. Il Cancelliere tedesco ha così compiuto una svolta per affrontare la questione della difesa in Germania e ottenere un grado di indipendenza dal suo storico alleato americano. Questo piano si basa su un fondo speciale di 500 miliardi di euro distribuiti su 10 anni, dedicato alla difesa e alle infrastrutture, pari all’11,6% del PIL¹, nonché sulla riforma
“debt brake”, escludendo la spesa per la difesa dal calcolo del debito pubblico.

Contemporaneamente, la Comunità Europea offrirà una deroga al Patto di Stabilità e Crescita, consentendo agli Stati membri di incrementare la spesa per la difesa dell’1,5% del PIL² senza incorrere in penalizzazioni legate alla procedura per disavanzo eccessivo. Se sfruttata al massimo, la Commissione ritiene che ciò potrebbe tradursi in una spesa aggiuntiva fino a 650 miliardi di euro nell’arco di quattro anni³. Nello stesso tempo, l’Unione ha istituito un nuovo strumento per fornire ai suoi membri una linea di prestito da 150 miliardi di euro, garantita dal bilancio europeo, destinata alla spesa per la difesa.

Cosa significa questo per la crescita?

Mentre gli Stati Uniti sono abituati a finanziare la propria crescita attraverso ampi deficit, la Germania, storicamente molto più austera, sta avviando un piano di spesa che probabilmente incrementerà le prospettive di crescita dallo 0,3% allo 0,7% nei prossimi due anni⁴. L’incertezza risiede nell’elasticità di questa spesa sulla crescita, che dipende dalla quota importata della spesa per la difesa (attualmente due terzi per l’Unione Europea) e dagli investimenti privati aggiuntivi.

Più in generale, la vera sfida per l’Europa dipenderà dalla sua capacità di reindirizzare il surplus di risparmio della zona verso un obiettivo più produttivo rispetto al finanziamento del deficit statunitense. L’Europa si è costruita attraverso le sue crisi, e l’unione di Germania, Francia e persino del Regno Unito (post-Brexit) nella costruzione di una difesa europea è degna di nota.

Allo stesso tempo, gli Stati Uniti affrontano il rischio di scetticismo tra tutte le economie, interrompendo il circolo virtuoso che si è instaurato negli ultimi anni. Ciò è tanto più vero poiché le tariffe rappresentano una sorta di tassa che dovrà essere pagata o dai consumatori americani attraverso l’inflazione, o dalle aziende tramite margini ridotti. Il rischio di una crescita più debole e di un’inflazione più alta sta diventando sempre più significativo.

I mercati hanno rispecchiato questa completa inversione di percezione, con performance nettamente contrastanti. Negli Stati Uniti, il cosiddetto "Trump Rally" è stato completamente annullato, sia per le azioni che per il dollaro. Le incertezze che circondano il settore tecnologico statunitense, e in particolare gli investimenti nell’intelligenza artificiale dopo il “Momento DeepSeek”⁵, rimangono elevate. L’Europa, che aveva sofferto di livelli di valutazione estremamente bassi, ha recuperato terreno. Di conseguenza, l’S&P 500 è recentemente sceso del 10%, mentre l’Eurostoxx è salito del 10%, con marcate divergenze tra i settori che beneficiano degli ultimi annunci di spesa in conto capitale e quelli che subiscono appieno l’impatto dell’aumento dei tassi di interesse⁶.

Con il recupero dei mercati europei, si osserva che i mercati statunitensi ed europei hanno performato in modo simile dal dicembre 2023 e nell’arco di tre anni in euro. Va inoltre notato che, in questi periodi, i settori bancario e assicurativo hanno sovraperformato i “Magnifici 7”, inclusi i dividendi. Sui mercati del reddito fisso, abbiamo assistito a un aumento del Bund di 44 punti base in una sola settimana – la prima volta dall’unificazione tedesca del 1990 – portandolo al 2,8%, un livello raggiunto nell’autunno 2023⁸.

Tuttavia, il recupero delle azioni europee, nonostante un outlook in erosione per la crescita degli utili aziendali, ha contribuito ad aumentare le valutazioni. In un mondo inondato di liquidità e dove lo sconto rispetto ad altre asset class rimane significativo, il ritorno del vecchio continente è comunque moderato, considerando il suo sottopeso nell’asset allocation e le massicce uscite di capitali registrate negli ultimi tre anni.

Completato l'11 marzo 2025