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L’orientamento value ed europeo sull’azionario e una sensibilità ai tassi d’interesse moderata hanno penalizzato le performance dei fondi della strategia Conviction nei primi cinque mesi dell’anno. Le performance si sono poi riprese, trainate dal ritorno degli investitori sui segmenti più trascurati, in cerca di valutazioni interessanti.
Gestione azionaria
In questo anno così particolare, i mercati azionari hanno toccato i minimi a metà marzo per poi registrare una netta ripresa. Il mercato europeo, oltre ad aver subito il maggiore impatto, è stato anche quello meno performante nella fase di ripresa. Questa sottoperformance trova spiegazione nel fatto che il Vecchio Continente è stato particolarmente colpito dalla pandemia e che negli indici statunitensi trovano maggior peso i titoli growth. L’Europa tuttavia potrebbe trarre vantaggio dalla rotazione settoriale innescata a inizio novembre quando Pfizer ha annunciato risultati incoraggianti riguardanti l’entrata in fase 3 del suo candidato al vaccino e restituito visibilità al mercato.
Tornando alla fase di ripresa, le misure fiscali e monetarie senza precedenti messe in atto hanno permesso ai mercati di recuperare gran parte delle perdite dopo aver toccato i minimi a fine marzo. In un primo momento, il rimbalzo ha avvantaggiato i titoli growth difensivi, principali beneficiari dell’afflusso di liquidità e unica alternativa ai tassi negativi. Questo movimento ha contribuito ad ampliare ulteriormente lo scarto di performance (già netto ad inizio anno) tra lo stile growth(1) e lo stile value(2). I settori ciclici e finanziari, scontando uno scenario di recessione marcata, hanno infatti sofferto molto prima di rimbalzare vigorosamente durante il “Pfizer day”. La netta vittoria di Joe Biden alle elezioni statunitensi ha anch’essa rassicurato i mercati.
Diversi elementi dovrebbero permettere il proseguimento del rimbalzo value nei prossimi mesi. Nel breve periodo, il supporto dato dalle notizie sul piano sanitario dovrebbe proseguire con la fine della seconda ondata in Europa e l’inizio delle campagne di vaccinazione. Nel medio periodo, la base di raffronto positiva per i risultati del 2021, sin dal primo trimestre, dovrebbe fornire sostegno ai titoli ciclici e finanziari. A più lungo termine, anche se i tassi sono destinati a rimanere su livelli bassi, non dovrebbero più costituire un fattore frenante per lo stile value. La correlazione tra i tassi e lo stile value è un dato di fatto, e un incremento delle aspettative di inflazione sulle obbligazioni europee, com’è stato osservato sulle obbligazioni statunitensi, potrebbe costituire un potente driver per questo stile.
Gestione obbligazionaria
In seguito alla crisi innescata dai lockdown in tutto il mondo, le banche centrali hanno iniettato sui mercati un’ingente quantità di liquidità, attuato tagli ai tassi e allentamenti quantitativi(3) supplementari. Oltre alle misure di stimolo fiscale a favore di imprese e famiglie, queste politiche hanno permesso di evitare uno shock importante sul mercato del lavoro e un netto inasprimento delle condizioni di credito.
Nei mercati obbligazionari l’impatto si è concretizzato in una stabilizzazione dei tassi privi di rischio a livelli bassi e in una compressione significativa dei premi al rischio di Stati e imprese. Gli asset di migliore qualità sono stati quindi i migliori performer di quest’anno; il debito sovrano europeo ha reso il 4,85% da inizio anno, le imprese investment grade hanno registrato un 2,50%, mentre le obbligazioni high yield hanno offerto soltanto lo 0,65%, malgrado un rimbalzo molto significativo nell’ultimo periodo in un contesto in cui la promessa di un vaccino restituisce visibilità economica per il 2021.
Pur sperando in una ripresa a partire dalla primavera del 2021, l’economia dell’Eurozona è fortemente indebolita. I livelli di attività rimarranno sotto la norma per un lungo periodo di tempo e i tassi di disoccupazione elevati. Questi due fattori implicano che le prospettive di inflazione rimarranno moderate e la BCE continuerà ad intervenire attivamente, mantenendo di conseguenza i tassi bassi.
Sui mercati del credito è probabile che dopo aver esaurito il potenziale di performance dell’investment grade, gli investitori saranno tentati da un appetito per il rischio maggiore. Le prospettive economiche offriranno effettivamente alle imprese la possibilità di aumentare i margini, generare cash flow e dunque ridurre il debito e ciò dovrebbe andare a vantaggio degli emittenti high yield. Pensiamo che il movimento di compressione dei premi al rischio proseguirà, ma in misura inferiore.
Il punto su R-co Conviction Equity Value Euro & R-co Conviction Club
R-co Conviction Equity Value Euro è ben posizionato per trarre pienamente vantaggio dal rimbalzo dello stile value. Ciò è evidenziato dalla netta sovraperformance da inizio novembre che dovrebbe proseguire se gli elementi precedentemente menzionati dovessero confermarsi.
R-co Conviction Club mantiene un’elevata esposizione azionaria con un forte sovrappeso europeo a favore di titoli ciclici e finanziari. Anche se il mercato ha messo a segno una ripresa del 50% rispetto ai minimi di marzo 2020, i livelli di valutazione rimangono interessanti rispetto ad altre aree geografiche, in particolare considerando che i titoli sottovalutati hanno sofferto molto i timori degli investitori riguardanti il ciclo economico e i business model. In un contesto di ripresa della crescita economica e di rimbalzo degli utili per azione nel 2021 e sulla scia di effetti di base molto favorevoli (+50% stimati dal consensus per l’Euro Stoxx 50), il mercato potrebbe trarre beneficio da un recupero ancor più significativo se si considera che il posizionamento degli investitori è ancora molto debole. La diminuzione del premio al rischio politico potrebbe costituire un ulteriore fattore di sostegno: il piano di ripresa da 750 miliardi di euro adottato nel luglio scorso e la mutualizzazione del debito hanno segnato un’integrazione europea più forte. Anche se i tassi dovessero rimanere bassi, poiché le politiche delle banche centrali rimarranno accomodanti per monetizzare i debiti degli Stati e finanziare i piani di ripresa, il rimbalzo dell’inflazione potrebbe spingerli leggermente al rialzo, un rischio che non è scontato dai mercati. Nella componente obbligazionaria, il fondo adotta un posizionamento difensivo con una sensibilità bassa, in quanto non riteniamo interessante ai livelli attuali la remunerazione del rischio. ■
Completato il 26 novembre 2020.
(1) The growth style focuses primarily on the earnings growth potential of companies with the expectation that sales and earnings growth will be above industry or market averages. (2) A value strategy implies that investor is looking for companies that are undervalued by the market at a given time, i.e. whose market value is lower than it should be regarding company’s results and the value of its assets.
(3) An “unconventional” monetary policy measure involving large purchases of debt securities by a Central Bank in order to lower interest rate levels. (4) Debt securities issued by companies or governments rated between AAA and BBB- according to the Standard & Poor’s scale. (5) Bonds with a high credit risk. Their financial rating is below BBB - according to Standard & Poor’s scale. (6) Source: Bloomberg, 7 December 2020.
