Malgrado i "dazi" l’Europa continua sulla sua traiettoria

Anche se gli effetti della politica tariffaria dell’amministrazione Trump tardano a manifestarsi nei dati ¹ concreti negli Stati Uniti, gli investitori hanno continuato a riposizionarsi sull’Europa, la cui sovraperformance in euro si è confermata nel trimestre.

Un’economia americana che resiste e un’Europa che mostra segnali di ripresa

Gli investitori hanno dimostrato resilienza di fronte alle difficoltà emerse durante il trimestre. Gli annunci del "Liberation Day" sono stati rapidamente assorbiti, mentre le tensioni geopolitiche in Medio Oriente, che avevano causato un forte aumento del prezzo del petrolio, hanno avuto un impatto limitato. Negli Stati Uniti, sebbene questi fattori influenzino i dati qualitativi (soft data) ², i dati concreti (hard data) tardano a risentirne e continuano a mostrare solidità, come evidenziato dal tasso di disoccupazione, stabile a un livello molto basso (4,1% ³). Tuttavia, l’incertezza continua a pesare sulle prospettive di inflazione, spingendo la Federal Reserve a mantenere invariati i tassi di interesse.

In Europa, le preoccupazioni sui dazi doganali sono passate in secondo piano, con i mercati che scommettono su un futuro compromesso che preveda un aumento delle tasse, ma meno marcato rispetto a quanto inizialmente annunciato da Donald Trump. Sul piano macroeconomico, nonostante i dati indichino un’economia europea ancora debole, gli indicatori anticipatori mostrano segnali di miglioramento. Nella zona euro, gli indici PMI manifatturieri ⁴ sono saliti a 49,5 a maggio, ancora in territorio di contrazione, ma al livello più alto degli ultimi 34 mesi ⁵.

Nell’area euro, l’inflazione si sta stabilizzando, tornando al livello obiettivo della BCE del 2% a giugno, consentendo il quarto taglio dei tassi dall’inizio dell’anno. La conferma del piano di rilancio tedesco e il forte aumento delle spese militari dovrebbero stimolare la crescita economica della zona a partire dal 2026. Questo cambio di tendenza, unito all’aumento dei salari reali in Europa, potrebbe favorire un recupero della fiducia e dei consumi, considerando che le famiglie europee mantengono un tasso di risparmio elevato, pari al 15,4% del reddito disponibile, rispetto al 4,3% negli Stati Uniti ⁶.

I mercati europei continuano a sovraperformare quelli americani in euro!

L’S&P 500 ha ripreso la sua corsa, spinto dai principali titoli dell’indice che hanno guadagnato terreno, registrando un aumento del 10,9% in dollari nel trimestre, ma solo del 2,0% in euro⁶ a causa della debolezza del dollaro, che ha subito la maggiore svalutazione semestrale dal 1968. Con un aumento del 5,3% in euro, l'Eurostoxx ha nuovamente sovraperformato l'S&P 500 nel trimestre ⁷. Dall'inizio dell'anno, la sovraperformance è salita a +20% (+13,4% per l'Eurostoxx, rispetto al -6,6% dell'S&P 500)⁶ .

Questa tendenza si sta consolidando nel tempo: su un orizzonte triennale, nonostante l’eccezionale performance dei mercati americani nel 2024, l’Eurostoxx supera l’indice S&P 500 di oltre il 5% in euro⁶. Tuttavia, fuori dalla zona euro, l’indice europeo non beneficia della stessa dinamica: Regno Unito e Svizzera, infatti, non sono considerati dagli investitori come destinatari dei vantaggi dell’iniziativa ReArm Europe o del piano di rilancio tedesco.

A livello settoriale, la performance dell’Eurostoxx è stata guidata da settori domestici che potrebbero trarre vantaggio dalla nuova dinamica europea, in particolare tempo libero/viaggi, immobiliare, costruzioni e beni industriali. Al contrario, i settori più esposti al mercato statunitense, come farmaceutico e lusso, hanno registrato le performance peggiori.

Dopo il recente rimbalzo, i mercati americani hanno raggiunto valutazioni record, con un rapporto prezzo/utili (P/E) di 22,1x ⁷, ben oltre la mediana storica di 15,6x ⁶. Nonostante la solida performance, il mercato europeo mostra valutazioni più contenute, con un P/E di 14,1x, superiore alla sua mediana storica di 12,9x ⁶ ma ancora moderato. Il premio di valutazione degli Stati Uniti ha toccato i massimi, non più giustificabile dall’incertezza politica europea. Al contrario, la “Big Beautiful Bill ⁹”, approvata il 4 luglio, aggraverà ulteriormente il deficit e il debito pubblico americani, mentre il rendimento del Treasury decennale si avvicina al 4,5% ⁶.

Il divario di valutazione si riflette anche a livello settoriale, nonostante le previsioni di crescita degli utili per azione (EPS) ¹⁰ nei prossimi tre anni siano simili, se non superiori, per la maggior parte dei settori europei. Unica eccezione è il settore della difesa, che in Europa presenta valutazioni significativamente più alte, con portafogli ordini saturi. Tuttavia, ci si interroga sulla sostenibilità di tali livelli di valutazione, dati i dubbi sulla capacità produttiva delle aziende di soddisfare una domanda così elevata.

Dal punto di vista microeconomico, le aspettative sui risultati del secondo trimestre in Europa restano moderate nel breve termine. Le revisioni degli utili per azione (EPS) dall’inizio dell’anno indicano una crescita nulla per il 2025, ma prevista all’11% per il 2026 ⁶, grazie alle speranze di ripresa legate soprattutto al piano di rilancio tedesco. Queste prospettive dovrebbero dare nuovo impulso agli indici europei, finora sostenuti principalmente dall’espansione dei multipli. Gli investitori, con ogni probabilità, continueranno a posizionarsi in anticipo per sfruttare questa nuova dinamica.

Fattori di supporto che continuano a essere presenti

Rimaniamo convinti che la dinamica favorevole alla zona euro rispetto agli Stati Uniti possa continuare. L’economia americana dovrà affrontare crescenti difficoltà nel finanziamento e nella sostenibilità del debito pubblico, mentre la zona euro, grazie al contributo della Germania, ha le risorse per rilanciarsi. In questo contesto, le valutazioni ancora attraenti in Europa, unite a stimoli macroeconomici concreti che si materializzeranno nei prossimi trimestri, potrebbero favorire un ulteriore riposizionamento degli investitori verso le azioni europee, consolidando questa tendenza.

Questa dinamica dovrebbe continuare a favorire i settori ciclici domestici europei, che mantengono valutazioni attraenti e sono i più esposti ai piani di rilancio. Tuttavia, alcuni settori esportatori hanno subito un impatto significativo a causa delle incertezze legate alla guerra commerciale. In caso di un accordo basato su condizioni ragionevoli, è probabile che tali settori recuperino parte della loro sottoperformance.