Lo sconto rispetto al valore patrimoniale netto è ancora un punto di riferimento per la valutazione dei fondi di investimento immobiliare?

Questa è una domanda legittima dopo tre anni consecutivi di sconti settoriali superiori al 25%—un record che non si vedeva dagli anni '90¹!

L'aumento dei tassi di interesse ha causato il disaffezionamento degli investitori, portando a un aggiustamento al ribasso delle valutazioni immobiliari—un impatto che varia in magnitudine a seconda del tipo di asset e del profilo di locazione Questa tendenza sta ora giungendo al termine, a meno che non si preveda un ulteriore significativo aumento dei tassi di interesse a lungo termine (>50 punti base). La correzione dei prezzi ha permesso al settore immobiliare di recuperare rendimenti attraenti rispetto ad altre classi di attività. Inoltre, il settore immobiliare quotato sta beneficiando di un punto di ingresso scontato!

Tuttavia, gli investitori rimangono cauti nei confronti delle società immobiliari quotate; solo quelle che offrono crescita stanno attirando capitale e sono scambiate con un leggero premio o vicino alla parità del valore patrimoniale netto² (Klépierre, WDP). La fase di aggiustamento allo sconto medio storico del settore del 10%³ non sembra rappresentare una fase intermedia in questo ciclo.

Più in generale, questa osservazione si applica a tutti i settori. Il settore immobiliare sembra essere correttamente valutato, puramente in termini di crescita relativa.

Tuttavia, in questa fase, poche aziende sono in grado di perseguire la crescita senza procedere a un aumento di capitale. L'attuale livello di sconto rende questa opzione eccessivamente diluitiva, e l'emissione di nuovo debito aggraverebbe ulteriormente la situazione, a meno che non si entri in un ciclo significativo di riduzione dei tassi di interesse (sul lungo termine), il che appare improbabile date le traiettorie di bilancio dei principali paesi europei. Per uscire da questo impasse, la maggior parte delle società immobiliari non ha altra scelta che continuare a dismettere asset. Alcune, come Colonial lo scorso anno, potrebbero riuscire a ottenere un duplice vantaggio finanziando acquisizioni con titoli emessi al valore patrimoniale netto (sebbene questa strada rimanga limitata), o scambiando azioni per effettuare fusioni (come l'offerta pubblica di acquisto di Aedifica per Cofinimmo il mese scorso).

Stiamo cominciando a vedere la luce alla fine del tunnel?

La ripresa degli investimenti immobiliari, sebbene graduale in questa fase, dovrebbe cambiare le cose. Da un lato, conferma che le valutazioni immobiliari hanno raggiunto il loro minimo — il che, di per sé, avrebbe già dovuto innescare una riduzione dello sconto. Più importante ancora, contribuirà ad accelerare la rotazione del capitale e aprirà la strada all'inizio di un nuovo ciclo di crescita.

A titolo di esempio, diverse società immobiliari hanno effettuato acquisizioni dall'inizio dell'anno (WDP, Montea, Wereldhave, ecc.), più recentemente Mercialys, che ha appena annunciato una grande acquisizione di un centro commerciale da 146 milioni di euro vicino a Lione, rappresentando il 5% del suo portafoglio. Il rendimento stimato è vicino all'8%, rendendo questo un affare particolarmente attraente⁴.

In conclusione, oltre a confermare la fine del ciclo di svalutazione degli asset, la ripresa del mercato degli investimenti immobiliari segnala un graduale ritorno alla crescita nel settore. Senza ulteriori significativi aumenti dei tassi di interesse a lungo termine, questo cambiamento dovrebbe riflettersi nella valutazione delle società immobiliari quotate.