Emmanuel Petit
Associé-Gérant, Responsable de la Gestion Obligataire
Stratégie trimestrielle obligataire — Juillet 2024
Stratégie
—
29/07/2024
Julien Boy
Gestionnaire Obligataire Spécialisation : Emprunts d'États & Inflation
Samuel Gruen
Gestionnaire Obligataire Spécialisation : Valeur Relative
L’année 2024 semble être une année de transition pour les marchés obligataires, la bonne tenue de la croissance et la persistance de l’inflation ayant progressivement décalé le cycle d’assouplissement monétaire des banques centrales.
Des baisses de taux ? Oui, mais combien ?
Après une première baisse de taux début juin, largement anticipée, la BCE continue de marteler qu’elle reste “data-dependent”. L’environnement macroéconomique incertain laisse donc planer le doute sur les décisions à venir. L’augmentation du risque politique, engendré par la dissolution de l’Assemblée nationale française est une nouvelle variable dont les investisseurs tiennent désormais compte. Cet événement politique inattendu a provoqué de légers remous dont la contagion au niveau européen s’est avéré modérée. Si le spread OAT-Bund s'est élargi de 35 points de base (pdb) pour atteindre 82 pdb le 27 juin dernier1, son plus haut niveau en absolu depuis 2012, le niveau des taux français n’a en réalité que peu évolué.
Aux États-Unis, les marchés anticipent presque trois baisses de taux d’ici la fin de l’année, dont une dès le mois de septembre2. Quatre nouvelles baisses sont également envisagées l’année prochaine. Si une première nous paraît envisageable en septembre, l’ampleur du cycle d’assouplissement monétaire nous paraît en revanche sujet à débat, compte tenu de la persistance de l’inflation dans le secteur des services et du risque de rebond du côté des biens. Le marché de l’emploi s’essouffle progressivement mais est encore loin d’un niveau récessionniste. Les publications de données macroéconomiques (rapports sur l'emploi, inflation CPI3 et PCE4) avant la réunion de septembre prochain seront donc décisives dans les orientations futures de la banque centrale américaine.
Le résultat de l’élection présidentielle américaine, qui aura lieu en novembre prochain, sera probablement déterminant pour la trajectoire de l’inflation américaine. En dépit de toutes les nouvelles incertitudes qu’entraîne le retrait de Joe Biden de la course à l’investiture, Donald Trump reste, pour l’heure, grand favori des sondages. Or, son programme cumule les mesures aux effets inflationnistes (droit de douane de 60 % sur toutes les importations chinoises et droit de douane universel de 10 % sur toutes les importations, arrêt de l’immigration illégale, abrogation de l’Inflation Reduction Act et prolongation des réductions d’impôts arrivant à échéance)5 et leur mise en œuvre pourrait rendre difficile un retour de l’inflation à la cible de 2 %. Un assouplissement de la politique monétaire de la Fed dans les mois à venir deviendrait alors hautement improbable.
Des resserrements prononcés entre zones géographiques et sur le marché du crédit
Ce deuxième trimestre 2024 a été marqué par un resserrement significatif des taux entre les pays, notamment entre des États-Unis, dont l’économie décélère, et une Europe en stagnation. En début de trimestre, la différence de taux entre le 10 ans allemand et le 10 ans américain avait atteint son plus haut niveau depuis 2019, à 220 pdb, avant de se compresser fortement pour atteindre 170 pdb mi-juillet1. Néanmoins, le taux réel américain reste bien au-dessus de l’estimation du taux neutre de long terme de la Fed et offre donc plus de valeur que les obligations allemandes.
Sur le marché du crédit européen, les primes de risque se sont réduites d’une trentaine de pdb pour l'Investment Grade6 et d’environ de 80 pdb pour le High Yield7. Toutefois, dans l’absolu, les rendements demeurent intéressants, notamment sur l’Investment Grade. Les émissions sur le marché primaire restent importantes Les refinancements de dette se sont accélérés et les émetteurs de moins bonne qualité parviennent à se refinancer sans difficulté particulière. Les investisseurs continuent notamment de manifester leur appétence pour la dette High Yield, traduisant une recherche de rendement dans un marché qui se rapproche de ses niveaux de prix les plus élevés historiquement.
Notre positionnement sur le marché du crédit
Nous privilégions une gestion « tactique » avec une sélection d’obligations de bonne qualité, en évitant les parties longues des courbes de taux. Nous souhaitons nous prémunir face au risque de pentification qui pourrait se matérialiser avec une réappréciation des anticipations d’inflation et/ou des primes de terme. La compression des primes de risque nous incite à améliorer la qualité de crédit des portefeuilles. Dans ce contexte, nous maintenons le même positionnement sélectif qu'au cours des derniers mois, en réduisant l'exposition au bêta8 grâce à l'amélioration des notations, en favorisant les émetteurs non cycliques par rapport aux émetteurs cycliques, ainsi que la dette senior par rapport à la dette subordonnée et en achetant des CDS pour couvrir les portefeuilles.
Nos 9e et 10e génération de fonds à échéance sont toujours ouvertes à la souscription
R-co Target 2027 HY est un fonds crédit reposant sur une stratégie de portage des obligations jusqu’à maturité, investi dans des obligations de qualité High Yield (7) libellées en euro Cette stratégie de type “buy and hold” s’appuie sur une sélection de titres dont l’échéance moyenne est comprise entre janvier et décembre 2027. Reposant sur les mêmes principes de gestion, R-co Target 2029 IG investit quant à lui, dans des obligations de toutes zones géographiques de qualité Investment Grade (6) libellées en euro. L’échéance des titres sélectionnés se situe entre janvier et décembre 2029. La période de commercialisation de ces deux fonds s’étendra jusqu’au 31 décembre 2024.
R-co Conviction Credit Euro
Nous avons classé ce produit dans la classe de risque 2 sur 7, qui est une classe de risque basse et reflète principalement son positionnement sur les produits de dettes privées tout en ayant une sensibilité comprise entre 0 et +8. Autrement dit, les pertes potentielles liées aux futurs résultats du produit se situent à un niveau faible et, si la situation venait à se détériorer sur les marchés, il est très peu probable que notre capacité à vous payer en soit affectée. L’indicateur de risque part de l’hypothèse que vous conservez le produit pendant 3 ans ; dans le cas contraire, le risque réel peut être très différent, et vous pourriez obtenir moins en retour.
R-co Target 2027 HY
L’indicateur synthétique de risque permet d’apprécier le niveau de risque de ce produit par rapport à d’autres. Il indique la probabilité que ce produit enregistre des pertes en cas de mouvements sur les marchés ou d’une impossibilité de notre part de vous payer. L’indicateur de risque part de l’hypothèse que vous conservez le produit jusqu’au 31 décembre 2027. Le risque réel peut être très différent si vous optez pour une sortie avant échéance, et vous pourriez obtenir moins en retour. Nous avons classé ce produit dans la classe de risque 3 sur 7, qui est une classe de risque entre basse et moyenne , et reflète principalement son positionnement sur le risque de crédit et les produits de taux dont l’échéance résiduelle maximum est le 31 décembre 2029.. Autrement dit, les pertes potentielles liées aux futurs résultats du produit se situent à un niveau entre faible et moyen et, si la situation venait à se détériorer sur les marchés, il est peu probable que notre capacité à vous payer en soit affectée.
R-co Target 2029 IG
L’indicateur synthétique de risque permet d’apprécier le niveau de risque de ce produit par rapport à d’autres. Il indique la probabilité que ce produit enregistre des pertes en cas de mouvements sur les marchés ou d’une impossibilité de notre part de vous payer. L’indicateur de risque part de l’hypothèse que vous conservez le produit jusqu’au 31 décembre 2029. Le risque réel peut être très différent si vous optez pour une sortie avant échéance, et vous pourriez obtenir moins en retour. Nous avons classé ce produit dans la classe de risque 2 sur 7, qui est une classe de risque basse et reflète principalement son positionnement sur le risque de crédit et les produits de taux dont l’échéance résiduelle maximum est le 31 décembre 2030. Autrement dit, les pertes potentielles liées aux futurs résultats du produit se situent à un niveau faible et, si la situation venait à se détériorer sur les marchés, il est très peu probable que notre capacité à vous payer en soit affectée.
R-co Valor Bond Opportunities
Nous avons classé ce produit dans la classe de risque 2 sur 7, qui est une classe de risque basse et reflète principalement une politique de gestion discrétionnaire exposant le portefeuille de manière diversifiée à moyen terme aux marchés des taux. Autrement dit, les pertes potentielles liées aux futurs résultats du produit se situent à un niveau faible et, si la situation venait à se détériorer sur les marchés, il est très peu probable que notre capacité à vous payer en soit affectée. L’indicateur de risque part de l’hypothèse que vous conservez le produit pendant 3 ans ; dans le cas contraire, le risque réel peut être très différent, et vous pourriez obtenir moins en retour.
Principaux risques : Risque lié à la gestion discrétionnaire, risque de taux, risque de crédit, risque de crédit (« spéculatif » ou « High Yield »), risque de contrepartie, risque de performance, risque de perte en capital, risque liés à l’utilisation d’instruments dérivés, risque spécifique lié à l’utilisation d’obligations subordonnées complexes (obligations contingentes convertibles dites « CoCos »), risque de change, risque actions, risque lié à l’exposition aux pays hors OCDE (y compris les pays émergents). Avant tout investissement, il est impératif de lire attentivement le DIC PRIIPS et prospectus de l’OPC, et plus particulièrement sa section relative aux risques et aux frais, disponibles sur le site Internet de Rothschild & Co Asset Management : am.eu.rothschildandco.com
(1) Source : Bloomberg, juillet 2024.
(2) Source : U.S. Bureau of Labor Statistics, juillet 2024.
(3) Consumer Price Index : Indice des prix à la consommation.
(4) L'indice des prix PCE est un indicateur de l'augmentation moyenne des prix pour l'ensemble de la consommation personnelle intérieure à l'échelle des États-Unis.
(5) Source : Rothschild & Co Asset Management, juillet 2024.
(6) Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
(7) Les obligations “High Yield” (ou à haut rendement) sont émises par des entreprises ou États présentant un risque crédit élevé. Leur notation financière est inférieure à BBBselon l’échelle de Standard & Poor’s.
(8) Mesure du risque de volatilité d’une action par rapport au marché dans son ensemble. Le coefficient bêta du marché est 1,00. Tout titre ayant un bêta supérieur à 1 est considéré comme étant plus volatil que le marché, et donc plus risqué.
(2) Source : U.S. Bureau of Labor Statistics, juillet 2024.
(3) Consumer Price Index : Indice des prix à la consommation.
(4) L'indice des prix PCE est un indicateur de l'augmentation moyenne des prix pour l'ensemble de la consommation personnelle intérieure à l'échelle des États-Unis.
(5) Source : Rothschild & Co Asset Management, juillet 2024.
(6) Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
(7) Les obligations “High Yield” (ou à haut rendement) sont émises par des entreprises ou États présentant un risque crédit élevé. Leur notation financière est inférieure à BBBselon l’échelle de Standard & Poor’s.
(8) Mesure du risque de volatilité d’une action par rapport au marché dans son ensemble. Le coefficient bêta du marché est 1,00. Tout titre ayant un bêta supérieur à 1 est considéré comme étant plus volatil que le marché, et donc plus risqué.
