Yoann Ignatiew
Associé-Gérant, Responsable des gestions actions internationale et diversifiée
Un an après le déraillement des économies mondiales provoqué par une épidémie dont personne n’aurait pu alors prédire l’ampleur, la situation semble être en voie de normalisation. Le stakhanovisme dont ont fait preuve les banques centrales, poussant les différents gouvernements à s’impliquer sans commune mesure afin de soutenir leurs économies, semble avoir porté ses fruits.
Si l’effondrement des marchés d’actions avait alors marqué les esprits du fait de sa violence, le rebond s’est avéré tout aussi spectaculaire. Le S&P 500 affiche ainsi une performance de +75% à fin mars1 par rapport au point le plus bas de l’année précédente, avec un indice dépassant son plus haut niveau historique. L’Europe, plus modeste, affiche un bond de 64%1, avec en France, un CAC 40 franchissant son dernier pic atteint en 2007. La rotation sectorielle entamée post “Pfizer day” se poursuit avec des investisseurs privilégiant les valeurs cycliques2 au détriment des valeurs s’étant démarquées par leur résilience au plus fort de la crise.
Le “retour à la normale” se fait progressivement et de façon inégale. Si la Chine, première frappée par l’épidémie, amorce d’ores et déjà un resserrement de sa politique monétaire, les États-Unis et l’Europe semblent encore fortement dépendants de l’aide de leurs gouvernements et banques centrales respectives. En Europe, Christine Lagarde a annoncé l’accélération du rythme des achats d’actifs au cours du trimestre à venir, dans l’objectif d’éviter un resserrement des conditions de financement. De nombreuses voix s’élèvent en faveur d’une action plus décisive de la banque centrale mais aussi des gouvernements européens. Aux États-Unis, les plans se succèdent : “Relief Package” “Rescue plan”, “Build Back Better Plan” et les questions autour du financement commencent à se poser. Les sommes déversées dans l’économie américaine devraient porter la croissance de la zone, mais également profiter à ses partenaires commerciaux. L’anticipation de la reprise économique a entraîné une hausse des taux souverains américains stupéfiante du fait de sa rapidité, portant le taux 10 ans américain à 1,74%1pour se stabiliser par la suite à 1,62% à fin avril.
La vaccination de la population mondiale progresse, à un rythme parfois cahoteux, au gré des distributions des laboratoires et des validations des autorités qualifiées. Si Israël, en tête de proue, a déjà vacciné 62%3 de sa population avec au moins une dose, l’Union européenne semble en retard avec seulement 24%3 de sa population partiellement vaccinée. Le prochain challenge réside dans la vaccination des populations des pays les plus pauvres, avec une distribution de doses incroyablement inéquitable à ce jour. L’Afrique polarise seulement 1,64% des doses administrées alors que le continent représente environ 17% de la population mondiale4.
[1] Source : Bloomberg, 30/04/2021.
[2] Les valeurs cycliques sont fortement corrélées aux cycles de la conjoncture économique. Elles profitent donc fortement des périodes de reprise et d’expansion mais sont également les premières impactées par un ralentissement économique.
[3] Source : https://ourworldindata.org, avril 2021.
[4] Source : https://ourworldindata.org, avril 2021.
R-co Valor
R-co Valor affichait une exposition nette actions à 83,7% à fin avril. La rotation sectorielle entamée en novembre post “Pfizer Day” s’est confirmée au cours des premiers mois de l’année, et les secteurs ayant le plus souffert au plus fort de la crise sont ceux privilégiés par les investisseurs en ce début d’année. Les renforcements effectués au sein du portefeuille sur les valeurs cycliques l’année dernière ont significativement contribué à la performance du fonds sur les premiers mois de 2021. Ainsi, le secteur des financières profitant de la pentification de la courbe des taux5 s’est démarqué. Les matières premières et particulièrement les valeurs “énergies” se sont également distinguées bénéficiant d’un rebond significatif de la demande. Moins évident, le secteur de la technologie s’affiche également comme un important contributeur à la performance durant le trimestre. Certaines des GAFAM6 ont su rester attractives contrairement aux valeurs non profitables du secteur. Des titres chinois comme VipShop ou Tencent se sont également avérés particulièrement performants malgré le durcissement de la règlementation. Des prises de bénéfices ont été actées au premier trimestre sur la thématique, via des ventes partielles ou totales. Consécutivement au fort rebond des valeurs cycliques et dans une stratégie de prise de bénéfices, des ventes partielles ont également été effectuées sur le secteur des matières premières. Cette rotation sectorielle nous a permis de réaliser des renforcements tactiques dans des positions avec des profils plus défensifs appartenant aux secteurs de la santé et des minières aurifères. Certaines valeurs chinoises, impactées par le durcissement de ton des autorités, ont également été renforcées. Que peut-on espérer pour le reste de l’année ? Nous conservons pour le moment notre exposition aux valeurs cycliques tout en écrêtant certains titres quand cela nous semble opportun. Aussi longtemps que les banques centrales maintiendront des politiques accommodantes et tant que le marché de l’emploi ne se sera pas normalisé, une exposition à ces valeurs nous semble pertinente. Nous sommes confiants quant à la reprise progressive des économies mais pensons qu’une partie des bonnes nouvelles est déjà prise en compte par le marché.
Le spectre d’une inflation hors de contrôle, pouvant forcer les banques centrales à modifier leur politique plus tôt que prévu, pourrait générer de la nervosité. Par ailleurs, les craintes concernant le financement des différents plans de relances portant sur l’augmentation des taxes pourraient se matérialiser et amoindrir l’appétence pour le risque des investisseurs. Dans cette optique, des put7 ont été achetés sur le S&P 500 afin de protéger une partie du portefeuille en cas de correction significative des marchés.
[5] Représentation graphique des rendements des titres obligataires en fonction de leurs différentes échéances. Dans un environnement économique stable, sans pression inflationniste et endettement excessif, les taux d’intérêt vont croissant avec la date d’échéance des titres obligataires.
[6] Google, Apple, Facebook, Amazon, Microsoft.
[7] Possibilité de vendre un sous-jacent à une date et un prix convenu
R-co Valor : Répartitions géographique et thématique du portefeuille
Source : Rothschild & Co Asset Management Europe, 30/04/2021.
R-co Valor Balanced
Au cours du premier trimestre, l’exposition action du fonds a été réhaussée autour de 44%. La poche obligataire a été augmentée, de 44% à 49% entre fin décembre et fin avril.
Source : Rothschild & Co Asset Management Europe, 30/04/2021.
Poche actions
La poche action de R-co Valor Balanced réplique celle de R-co Valor. Les mouvements effectués ainsi que le positionnement sont identiques.
Source : Rothschild & Co Asset Management Europe, 30/04/2021.
Poche obligataire
La hausse conséquente du taux à 10 ans Américain, s’est avérée être le fait marquant du premier trimestre de l’année. En anticipation de la reprise de l’économie, le taux souverain a atteint son plus haut niveau depuis le début de la pandémie, touchant les 1,74%1. Le mouvement entamé fin 2020 s’est confirmé, porté par la validation du plan de relance de 1 900 milliards de dollars et par l’amélioration des chiffres du marché de l’emploi. Les membres de la Fed restent prudents, mais ne s’inquiètent pas outre mesure de la progression des taux longs. La situation sanitaire, plus préoccupante en Europe, a incité la BCE à renforcer ses achats entraînant ainsi un resserrement des spreads2 des pays périphériques.
En Europe, le marché primaire s’est avéré particulièrement actif en tout début d’année, avec 23 milliards d’euros émis sur les financières et les corporates, s’affichant ainsi comme la “semaine d’ouverture” la plus importante depuis une décennie. Une dynamique particulièrement forte sur le High Yield3 est à noter avec un volume d’émission représentant le double de celui de 2020 à fin mars. L’emballement des investisseurs pour le marché primaire s’est néanmoins essoufflé à l’issue du trimestre. Les primes d’émissions faibles, voire nulles, décourageant parfois les acheteurs, ces derniers ont préféré alors annuler leurs ordres à l’annonce du prix final.
Au niveau de la poche obligataire du fonds, l’exposition High Yield a légèrement baissé au cours du trimestre, passant de presque 15% à fin décembre, à 13,8%. Des ventes de lignes cycliques ou “Covid link” ont été effectuées dans une stratégie de prise de bénéfices. En contrepartie, des investissements ont été faits, principalement au sein du marché primaire, dans des titres bien notés appartenant majoritairement à la catégorie Investment Grade4. Des achats ont été réalisés dans le secteur immobilier, particulièrement actif sur le marché primaire depuis quelques mois, ainsi que dans des valeurs bancaires. Les réglementations successives ont assaini les fondamentaux du secteur, augmentant la capacité de résilience des banques et offrant ainsi aux investisseurs un couple rendement-risque attractif. Par ailleurs, une couverture a été mise en place sur une partie de l’exposition High Yield.
[1] Source : Bloomberg, 30/04/2021.
[2] Le spread désigne l’écart de rendement entre une obligation et un emprunt de maturité équivalente considéré comme “sans risque”.
[3] Les obligations “High Yield” (ou à haut rendement) sont émises par des entreprises ou États présentant un risque crédit élevé. Leur notation financière est inférieure à BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
[4] Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
R-co Valor Balanced : Répartitions géographique et par notations de la poche obligataire
Source : Rothschild & Co Asset Management Europe, 30/04/2021.
Les caractéristiques des portefeuilles ne sont pas figées et sont susceptibles d’évoluer dans le temps, dans les limites du prospectus de la SICAV.
