Point de gestion – R-co Valor

Macroéconomie & marchés

Le mois de juillet s’est avéré, dans l’ensemble, légèrement positif sur les marchés actions avec un indice MSCI World All Countries affichant une performance à +0,59% sur le mois^[1]. Des disparités notables sont à observer selon les zones ; si les États-Unis ont particulièrement rebondi (+2,27% pour le S&P 500 en dollars^[1]), l’Europe s’emble s’inquiéter du développement du variant Delta (Euro Stoxx 50 +0,62% en euros^[1]). La Chine a, de son côté, affiché son plus mauvais mois de l’année (-9,94% pour le Hang Seng en Hong Kong dollars^[1]), déstabilisée par une succession d’annonces gouvernementales portant sur le durcissement de la règlementation de certains secteurs.

Les banques centrales semblent conserver un statut quo relatif durant la période estivale. Du côté de la Fed, son président, Jerome Powell, laisse les taux directeurs inchangés et conserve les niveaux d’achats d’actifs à 120 milliards de dollars par mois. S’il reconnait que l’économie américaine a fait des progrès dernièrement, ces derniers ne peuvent pas encore être considérés comme “substantiels”. Au niveau de la BCE, Christine Lagarde a annoncé conserver sa politique accommodante lors de sa conférence de juillet. Un changement significatif a été néanmoins annoncé en début de mois au sujet de l’inflation : l’Institution a modifié son objectif et vise désormais un niveau de 2% (et non plus “en-dessous mais proche de 2%”). Enfin, la Banque populaire de Chine a annoncé une baisse des taux de réserves obligatoires des banques, afin de redynamiser la reprise économique.

D’un point de vue micro-économique, les résultats des sociétés sont bons, au-dessus des attentes, sans pour autant systématiquement se refléter sur la performance boursière des titres (puisque déjà anticipés). Le relèvement des prévisions, la croissance des bénéfices attendue (+72 % sur un an des bénéfices par action aux États-Unis et de +120 % en Europe^[2]) et la reprise des programmes de rachat d’actions rythment les publications, particulièrement pour les valeurs cycliques^[3]. Le développement du variant Delta et la capacité des entreprises à conserver leurs marges dans un environnement inflationniste sont aujourd’hui considérés comme des points d’achoppements par les investisseurs.

La Chine, sous pression depuis quelques mois, vit au rythme des restrictions, amendes et enquêtes portant particulièrement sur les secteurs de la technologie et de l’éducation. Le mouvement s’est accéléré en fin de mois, suite aux déclarations du Parti Communiste indiquant sa volonté de requalifier les entreprises appartenant au secteur du soutien scolaire privé en société à but non-lucratif. Cette règlementation, aurait comme objectif de réduire les charges financières auxquelles sont confrontées les familles pour l’éducation de leurs enfants, mais également de réduire la pression exercée sur ces derniers. Par ailleurs, les entreprises de soutien scolaire n’auraient plus le droit de lever des fonds par le biais de cotations. Ces nouvelles semblent s’inscrire dans une volonté d’orienter les flux financiers vers les secteurs visés par le plan quinquennal dans le prolongement des lignes directrices dictées par le Gouvernement. Le Parti semble également déterminé à limiter le pouvoir croissant de certaines entreprises. Ce dernier a néanmoins adapté son discours, le rendant plus accommodant et permettant ainsi aux marchés de rebondir consécutivement à une série d’annonces plus mesurées.

Principales transactions & contributions

Dans la continuité des mouvements effectués au cours des derniers mois, des prises de bénéfices sont progressivement actées sur les valeurs cycliques du portefeuille, à travers des ventes partielles sur les titres ayant particulièrement performé. À l’inverse, des investissements ou renforcements sont effectués sélectivement sur certaines valeurs de croissance ou avec un profil plus défensif.

Des prises de bénéfices ont été opérées via des ventes partielles sur Ivanhoe Mines, valeur minière spécialisée dans l’extraction de cuivre ayant particulièrement bien rebondi pendant le mois et depuis le début de l’année. Des ventes partielles ont été effectuées en amont des résultats sur Fresenius Medical Care, entreprise appartenant au secteur de la santé spécialisée dans les dialyses.

Au niveau des achats, des renforcements à la marge ont été effectués sur des valeurs de croissance chinoises (Trip.com, Alibaba, Kingdee, Kingsoft Cloud, Tencent, New Oriental Education). Si nous manquons aujourd’hui de visibilité sur certaines industries, dont l’éducation, des titres appartenant notamment au secteur de la technologie nous semblent excessivement sanctionnés avec des niveaux de valorisation au plus bas depuis 10 ans. Titres sur lesquels nous maintenons nos convictions et thèses d’investissement sur un horizon long terme. Toujours sur une thématique plus “croissance”, une nouvelle ligne a été introduite en portefeuille, Uber.

Dans l’objectif de protéger une partie du portefeuille en cas de baisse marquée des marchés, des puts^[4] ont été achetés sur l’indice S&P 500 afin de compléter notre stratégie déjà mise en place au sein du fonds.

Fin juillet, le meilleur contributeur à la performance sur le mois est le secteur des industrielles, principalement européennes, porté par des entreprises ayant publié des résultats particulièrement bons, à l’image de ABB ou Airbus. À l’inverse, le secteur des “Loisirs / Services” s’affiche comme moins bon contributeur, principalement impacté par la performance du titre chinois New Oriental Education. En termes d’exposition géographique, la Chine apparaît comme principal détracteur de la performance sur la période.

Positionnement du fonds & perspectives

L’exposition action du fonds a légèrement augmenté, pour atteindre environ 85%. Si nous restons confiants pour les prochains mois, le développement du variant Delta, l’impact de l’inflation sur les entreprises et les ménages et les instabilités géopolitiques nous ont amené à couvrir une partie du portefeuille en cas de chute des marchés (Puts sur le S&P 500). Nous conservons notre exposition aux valeurs chinoises. La zone représente environ 15% de notre poche action à ce jour, soit 13% du fonds. Les investissements réalisés sur la zone couvrent un ensemble de secteur : technologie, loisirs, éducation, assurance. Nous n’avons pas allégé notre exposition consécutivement aux récents évènements. Dans l’attente de plus d’informations de la part du Parti communiste chinois, nous avons comme objectif de limiter la dilution de l’exposition à la zone. Bien que le Gouvernement envoie un signal positif pour rassurer les investisseurs, à la fois nationaux et étrangers, certaines incertitudes demeurent, notamment au sujet du statut des différentes structures. D’un point de vue géopolitique, les discussions reprennent entre la Chine et les États-Unis, suite aux sanctions bilatérales. Si, selon nous, l’Empire du milieu pourrait rester sous pression au cours des prochains mois, nous restons confiants vis-à-vis des fondamentaux à plus long terme et sur le potentiel de croissance des sociétés en portefeuille.

D’un point de vue plus global, nous restons confiants à l’égard des marchés, particulièrement en Europe. L’exposition à cette zone au sein de la poche action est au plus haut depuis 10 ans, à 28%. Le plan de relance européen, dont les sommes ont commencé à être versées en juillet, devrait s’afficher comme un solide support à la reprise, notamment pour les valeurs industrielles. Du point de vue des entreprises, les dernières publications des sociétés en portefeuille semblent particulièrement porteuses à l’image de Capgemini qui a relevé de manière significative ses objectifs pour 2021. Le titre, représentant 3% du portefeuille, s’affiche ainsi comme meilleur contributeur à la performance sur le mois. Nous maintenons, par ailleurs, notre positionnement aux États-Unis (38%), notamment à travers notre exposition aux valeurs technologiques qui ont su tirer profit d’une baisse des taux Américain 10 ans.

Les résultats du secteur sont globalement excellents, au-dessus des attentes mais avec un accueil contrasté de la part des investisseurs. Un ralentissement possible de la croissance a néanmoins impacté certains titres, à l’image de Facebook. Alphabet a de son côté triplé ses bénéfices au deuxième trimestre, porté par une augmentation des dépenses publicitaires et par sa plateforme de vidéo, YouTube.

 Achevé de rédiger le 3 août 2021

_{[1] Source : Bloomberg, 31/07/2021
[2] Source : Barclays, juillet 2021
[3] Les valeurs cycliques sont fortement corrélées aux cycles de la conjoncture économique. Elles profitent donc fortement des périodes
[4] Option de vente donnant la possibilité à son détenteur de vendre un sous-jacent à une date et à un prix fixé au préalable. Les caractéristiques du portefeuille ne sont pas figées et sont susceptibles d’évoluer dans le temps, dans les limites du prospectus.}