Anthony Bailly
Responsable de la Gestion Actions Européennes
Après trois mois de recul, les marchés actions ont nettement rebondi au cours du mois de novembre, avec une progression en euros de +6,0 % pour le S&P 500, de +6,3 % pour le MSCI World, et de +8,0 % pour l'Eurostoxx1. Ce rally du marché action a été alimenté par une baisse de l'inflation, un net recul des taux souverains et l'espoir d'un atterrissage en douceur qui semblait encore lointain il y a quelques semaines. Cet environnement a nettement favorisé des secteurs sensibles à la baisse des taux (Immobilier +15,0 % et Technologie +14,3 %), alors que les secteurs défensifs souffraient (Santé +0,8 %, Distribution Alimentaire -1,4 %), et que l'Énergie stagnait (+0,4%) en raison d'incertitudes sur la politique à venir de l'OPEP2.
Ce contexte a favorisé le style Croissance3 (+10 %) qui surperformait le style Value4 de 460 points de base sur le mois2, et ce malgré une saison de publication plus favorable à la Value (par rapport à la Croissance) pour un dixième trimestre consécutif. Au final, le PE5 du style Value progressait certes de 8,4x à 9,0x sur le mois, mais dans une proportion moindre que celui du style Croissance qui gagnait 2 points de 18,6x à 20,6x. La Value affiche aujourd'hui une décote de 19 % par rapport à sa médiane historique 10 ans (9,0x contre 11,1x), contre une décote de 5 % pour le marché (12,2x Vs 12,9x), et une prime de 25 % pour la Croissance 20,6x Vs 16,5x)6.
La surperformance de la Technologie et la sous-performance de l'Énergie expliquent un effet d'allocation défavorable à notre fonds en novembre, mais la forte progression de certaines de nos convictions (Siemens +23 %, Vonovia +17,6 %) ont généré un effet sélection de titres positif. Aussi, malgré l’environnement décrit défavorable à la Value, R-co Conviction Equity Value Euro progressait de +7,3 % sur le mois de novembre et affichait en fin de mois une surperformance de +0,4 % face à son indice de référence depuis le début de l'année7.
Les données économiques ont été plutôt bien orientées sur ce mois de novembre, notamment du côté de l'inflation qui marquait un recul supérieur aux attentes de part et d'autre de l'Atlantique. Si les principales banques centrales ont maintenu leurs taux directeurs sur des niveaux historiquement élevés, elles se sont montrées légèrement plus dovish8 dans leur discours, aidant les investisseurs à entrevoir le pivot attendu depuis des mois, et favorisant un repositionnement en faveur des actifs risqués. Ce repositionnement a par ailleurs contribué à la progression de la classe d'actifs actions. De plus, la détente des marchés de l'emploi, la solidité du PIB américain au troisième trimestre et la perspective de croissance des salaires réels pour l'année 2024 ont crédibilisé le scénario d'un soft landing9 des économies.
Cela nous a conduit, en début de mois, à adopter une approche plus constructive dans notre portefeuille dont nous avons ainsi renforcé notre exposition aux valeurs cycliques. Dans cet esprit, nous avons introduit AkzoNobel : cette entreprise du secteur de la Chimie devrait bénéficier de la baisse du coût des matières premières et du plan de restructuration de son nouveau CEO. Par ailleurs, les attentes du consensus nous semblent conservatrices et sa valorisation est sur un point bas historique. Enfin, le titre devrait bénéficier de la baisse des taux du fait de son niveau d'endettement relativement élevé. C'est cette même perspective, associée à notre vision constructive sur le prix du gaz et de l'électricité, qui nous a également conduit à constituer une position sur RWE. Par ailleurs, dans la perspective d'une bonne tenue de l'activité pour 2024, nous avons continué de renforcer nos convictions sur ArcelorMittal et TotalEnergies, dont les révisions de croissance bénéficiaire depuis le début de l'année nous semblent valider un scénario de ralentissement trop marqué.
Le Style Value en Europe reste particulièrement attractif en termes de valorisation. Son biais naturellement cyclique devrait lui être favorable dans le cadre de l'atterrissage en douceur qui semble aujourd'hui se dessiner. Ainsi, nous favorisons désormais i/ des secteurs et des valeurs cycliques qui nous semblent avoir intégré une décélération marquée de l'économie ii/ des valeurs sensibles à la normalisation en cours de l'inflation et des taux d'intérêt. L'environnement actuel, qui redonne, par ailleurs, de l'attrait aux marchés actions, devrait rester favorable à R-Co Conviction Equity Value qui affiche une surperformance désormais établie par rapport à son indice de référence (+7,7 % sur 3 ans10).
(1) Source : Bloomberg, 04/12/2023. Performances dividendes réinvestis.
(2) Source : Bloomberg, 04/12/2023.
(3) L’investisseur privilégiant le style « croissance » se focalise principalement sur le potentiel de croissance des bénéfices des sociétés en espérant que la croissance du chiffre d’affaires et des résultats soit supérieure à celle de son secteur ou à la moyenne du marché.
(4) On parle de stratégie “value” lorsque l’investisseur recherche des sociétés sous-évaluées par le marché à un instant donné, c’est-à-dire, dont la valorisation boursière est inférieure à ce qu’elle devrait être au regard des résultats et de la valeur des actifs de l’entreprise. Les investisseurs « value » sélectionnent des titres présentant des ratios cours/valeur comptable faibles ou des rendements de dividendes élevés.
(5) Source : Morgan Stanley Earnings Tracker Price Earning : ratio cours sur bénéfices.
(6) Source : Factset, Goldman Sachs Investment Research 27/11/2023.
(7) Source : Bloomberg, Rothschild & Co Asset Management, 04/12/2023/ part C EURO.
(8) Positionnement favorable à une politique monétaire moins restrictive.
(9) Atterrissage en douceur.
(10) Source : Bloomberg, Rothschild & Co Asset Management 30/11/2023.
(2) Source : Bloomberg, 04/12/2023.
(3) L’investisseur privilégiant le style « croissance » se focalise principalement sur le potentiel de croissance des bénéfices des sociétés en espérant que la croissance du chiffre d’affaires et des résultats soit supérieure à celle de son secteur ou à la moyenne du marché.
(4) On parle de stratégie “value” lorsque l’investisseur recherche des sociétés sous-évaluées par le marché à un instant donné, c’est-à-dire, dont la valorisation boursière est inférieure à ce qu’elle devrait être au regard des résultats et de la valeur des actifs de l’entreprise. Les investisseurs « value » sélectionnent des titres présentant des ratios cours/valeur comptable faibles ou des rendements de dividendes élevés.
(5) Source : Morgan Stanley Earnings Tracker Price Earning : ratio cours sur bénéfices.
(6) Source : Factset, Goldman Sachs Investment Research 27/11/2023.
(7) Source : Bloomberg, Rothschild & Co Asset Management, 04/12/2023/ part C EURO.
(8) Positionnement favorable à une politique monétaire moins restrictive.
(9) Atterrissage en douceur.
(10) Source : Bloomberg, Rothschild & Co Asset Management 30/11/2023.
