L’avènement du court terme

Dans l’environnement actuel, le segment des obligations de maturité courte est redevenu particulièrement attractif. Il permet de profiter d’un portage élevé tout en affichant un niveau de volatilité historiquement inférieur à celui du marché global. Positionnés respectivement au sein des univers Investment Grade et High Yield, R-co Conviction Credit SD Euro et R-co Conviction High Yield SD Euro déclinent cette approche selon deux logiques distinctes.

Un environnement porteur pour les maturités courtes

L’éclatement du conflit au Moyen-Orient a totalement rebattu les cartes par rapport à la situation observée en début d’année. La remontée des anticipations d’inflation, due à la hausse des matières premières, a engendré un repricing massif des politiques monétaires de part et d’autre de l’Atlantique, avec deux hausses encore anticipées par les investisseurs tant de la part de la Fed que de la BCE. Nous avons ainsi assisté à une hausse généralisée des taux d’intérêt, assortie d’un mouvement d’aplatissement des courbes. Le taux allemand à 2 ans a, par exemple, progressé de 90 points de base depuis le début de l’année, quand le 10 ans progressait de 40 points de base et le 30 ans de seulement 15 points de base¹.

Sur le crédit, les spreads² continuent d’afficher une certaine résilience malgré leur écartement au mois d’octobre. L’essentiel de la prime demeure accessible en deçà de cinq ans et nous considérons que l’allongement des maturités n’est plus suffisamment rémunéré. La courbe est même inversée sur certaines poches High Yield³. Alors que l’incertitude demeure forte quant à la trajectoire des taux, cette configuration renforce l’attrait relatif des maturités courtes. C’est précisément au sein de ces univers que sont positionnés R-co Conviction Credit SD Euro et R-co Conviction High Yield SD Euro.

Un coussin plus important sur les maturités courtes

Que ce soit pour l’Investment Grade⁴ ou le High Yield, lorsque l’on regarde la rémunération par point de volatilité mesurée par le ratio de Sharpe⁵, ces deux classes d’actifs sont les seules à afficher un ratio supérieur à 1, ce qui les place parmi les segments présentant les ratios les plus favorables de l’univers du crédit européen⁶.

Leur moindre sensibilité limite également l’impact d’une variation des taux sur leur valorisation. À cette caractéristique s’ajoutent deux sources potentielles de performance : le portage et le roll-down⁷. À courbe inchangée, le rapprochement progressif de l’échéance peut en effet entraîner une appréciation du prix de l’obligation. Dans un environnement où le niveau de rémunération joue de nouveau un rôle central sur les marchés obligataires, ces différents mécanismes constituent un coussin susceptible d’atténuer les mouvements de taux et de spreads.

Les breakevens⁸ à un an permettent de mesurer concrètement cette capacité d’absorption en estimant quelle hausse de rendement le marché peut absorber avant que la performance devienne négative à horizon un an. Effet de roll-down inclus, ils s’établissaient, au 23 octobre dernier, à 289 points de base pour l’Investment Grade 1-3 ans, contre 115 points de base pour l’ensemble de l’univers Investment Grade⁹. Sur le High Yield euro, ils atteignaient 358 points de base sur le segment 1-3 ans, contre 193 points de base pour l’indice toutes maturités9. Les données historiques témoignent par ailleurs d’une capacité de récupération rapide après les phases de correction. Hors crise de la Covid-19 et choc inflationniste lié à la guerre en Ukraine, huit des dix drawdowns¹⁰ étudiés ont été effacés en moins de 70 jours¹¹. Les épisodes extrêmes rappellent néanmoins qu’une maturité courte ne signifie pas absence de risque.

Investment Grade : le choc de taux comme opportunité

Avec la hausse des taux, la configuration actuelle s’avère particulièrement favorable à l’Investment Grade court, avec un point d’entrée très intéressant. Pour autant, la stratégie déployée à travers R-co Conviction Credit SD Euro ne se limite pas à maintenir une duration structurellement basse. Elle repose sur un pilotage actif de la sensibilité du portefeuille en fonction du cycle. Ainsi, une sensibilité supérieure à celle de l’indice permet, dans un scénario de détente des taux, de bénéficier davantage de la revalorisation des obligations, tout en profitant du roll-down.

La construction du portefeuille repose également sur la sélection des émetteurs et des structures de dette. Cet aspect est essentiel sur le segment des financières, qui représentent une composante significative de l’univers Investment Grade : la solvabilité des banques, leur structure de capital et le niveau de subordination des titres sont analysés afin d’arbitrer entre portage et risque de crédit.

High Yield : capter le portage dans un contexte de volatilité contenue

R-co Conviction High Yield SD Euro se positionne différemment et la nature de cette classe d’actifs exige davantage de sélectivité. Sur le segment High Yield, la performance dépend davantage du portage, de l’évolution des spreads et de la capacité des entreprises à honorer ou à refinancer leur dette. La maturité courte réduit la période d’exposition à une éventuelle détérioration des fondamentaux et offre généralement davantage de visibilité sur le remboursement ou le refinancement des titres.

Le portage est actuellement plus élevé que pour le segment Investment Grade et les performances historiques témoignent de rendements supérieurs. Par ailleurs, nous privilégions les notations élevées au sein de ce segment de marché. Nous avons également la possibilité de recourir à des dérivés de crédit, notamment des tranches sur indices CDS¹² iTraxx, afin de substituer une partie du risque de crédit spécifique par du risque de marché. Ces instruments permettent de compenser en partie la perte de rendement lorsque l’on évite de s’exposer aux émetteurs les plus fragiles.

Deux approches complémentaires

Le contexte actuel incite à une certaine prudence. Avec les niveaux de rendement  observés, les obligations retrouvent leur rôle protecteur dans une allocation globale, a fortiori sur la partie courte, en permettant de capter ce niveau de rémunération sans s’exposer à un risque de duration excessif.

Dans cette configuration, R-co Conviction Credit SD Euro et R-co Conviction High Yield SD Euro proposent des stratégies particulièrement intéressantes dans une optique d’optimisation du rendement rapporté à la volatilité, mais répondent à deux philosophies distinctes. La première affiche un profil plutôt opportuniste sur le marché Investment Grade, afin de saisir les opportunités offertes par l’environnement actuel, quand la seconde occupera un rôle plus structurel au sein d’une allocation, avec un enjeu de timing moins prégnant.


R-co Conviction Credit SD Euro - Principaux risques : risque lié à la gestion discrétionnaire, risque de taux, risque lié à l’utilisation d’instruments dérivés, risque de crédit, risque lié aux critères extra-financiers (ESG), risque de durabilité, risque de contrepartie, risque que la performance du compartiment ne soit pas conforme à ses objectifs et que le compartiment ne soit pas investi à tout moment sur les marchés les plus performants, risque de perte de capital, risques liés à la gestion des garanties, risque juridique.

R-co Conviction High Yield SD Euro - Principaux risques : risque lié à la gestion discrétionnaire, risque de perte de capital, risque de crédit, risque de Haut Rendement (« High Yield »), risque de taux, risque lié aux critères extra-financiers (ESG), risque de durabilité, risque de contrepartie, risque spécifique lié à l’utilisation d’obligations subordonnées complexes (obligations contingentes convertibles dites « CoCos »).


Ces produits ne prévoyant pas de protection contre les aléas de marché ni de garantie en capital, vous pourriez perdre tout ou partie de votre investissement.

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