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Le biais “value” et européen sur les actions, associé à une sensibilité modérée aux taux d’intérêt ont pénalisé les performances des fonds de conviction au cours des cinq premiers mois de l’année. Elles se sont ensuite nettement redressées, tirées par le retour des investisseurs sur les segments les plus délaissés, en quête de valorisations attractives.
Gestion Action
En cette année 2020 si particulière, les marchés d’actions ont touché leur point bas à la mi-mars avant de rebondir de façon marquée. Le marché européen a été le plus impacté, et également le moins performant dans le rebond. Cette sous-performance s’explique par le fait que le Vieux Continent a été particulièrement touché par la pandémie, mais aussi par le poids plus important des valeurs de croissance dans les indices américains. L’Europe pourrait être le bénéficiaire de la rotation de style qui s’est enclenchée début novembre, après l’annonce de résultats encourageant de Pfizer concernant l’entrée en phase 3 de son candidat vaccin qui a redonné de la visibilité au marché.
Si l’on revient sur la séquence du rebond, les mesures budgétaires et monétaires inédites mises en place ont permis aux marchés de récupérer une grande partie de leurs pertes après avoir touchés un point bas fin mars. Ce rebond a particulièrement profité, dans un premier temps, aux valeurs de croissance défensives, principales bénéficiaires de l’afflux de liquidités, et seule alternative aux taux négatifs jugée crédible par les investisseurs. Ce mouvement a contribué à creuser encore l’écart de performance (déjà très marqué en début d’année) entre le style “croissance”(1) et le style “value”(2). Les secteurs cycliques et financiers ont en effet particulièrement souffert, intégrant un scénario de récession marqué avant de fortement rebondir lors du “Pfizer day”. La victoire, finalement nette, de Joe Biden lors des élections américaines a également rassuré le marché.
Plusieurs éléments devraient permettre une poursuite du rebond de la “value” dans les mois à venir. À court terme, le momentum de nouvelles sur le plan sanitaire devrait perdurer avec la fin de la deuxième vague en Europe et le début des campagnes de vaccination. À moyen terme, la base de comparaison favorable sur les résultats 2021, et ce dès le premier trimestre, devrait être un soutien pour les valeurs cycliques et financières. À plus long terme, même si les taux sont amenés à rester sur des niveaux bas, ils ne devraient plus être un vent contraire pour le style “value”. La corrélation des taux à ce style de gestion n’est plus à démontrer, et une augmentation des anticipations inflationnistes sur les obligations européennes, comme on l’a observé sur les obligations américaines, pourrait être un moteur puissant pour la “value”.
Gestion Taux
Suite à la crise déclenchée par les confinements à travers le monde, les banques centrales ont remis dans le marché des liquidités abondantes par le biais de la baisse des taux et d’assouplissement quantitatif supplémentaire. Outre les mesures de relance budgétaire en faveur des entreprises et des ménages, ces politiques ont permis d’éviter un choc important sur le marché du travail et un resserrement marqué des conditions de crédit.
Sur les marchés de taux, l’impact s’est concrétisé par une stabilisation des taux sans risque à des niveaux bas, et à une compression significative des primes de risques des États et des entreprises. Les actifs de meilleure qualité étaient ainsi les meilleurs performeurs de cette année ; la dette souveraine européenne a généré 4,65% depuis le début de l’année, les entreprises Investment Grade(3) affichent 2,79%, alors que les obligations High Yield(4) n’offraient que 1,83%(5), et ce malgré un rebond très significatif sur la dernière période avec la promesse d’un vaccin qui redonne de la visibilité économique pour 2021.
Même si l’on peut considérer une forte reprise à partir du printemps 2021, l’économie de la Zone euro est fortement abîmée. Les niveaux d’activité seront inférieurs à la normale pendant un certain temps, avec un niveau de chômage élevé. Ces deux facteurs impliquent que les perspectives d’inflation resteront modérées, la réponse de la BCE restera ainsi volontariste, ce qui devrait maintenir des taux bas.
Sur le marché du crédit, il est probable qu’après avoir épuisé le potentiel de performance de l’Investment Grade, les investisseurs soient tentés de prendre plus de risque. Les perspectives économiques donneront effectivement une capacité d’augmentation des marges des entreprises, de génération de cashflow, et donc de réduction de dette, ce qui devrait profiter aux émetteurs High Yield. Nous pensons que le mouvement de compression des primes de risque continuera, mais l’ampleur sera moindre.
Point sur R-co Conviction Equity Value Euro & R-co Conviction Club
R-co Conviction Equity Value Euro est bien positionné pour profiter pleinement du rebond de la “value”. Ceci est illustré par sa nette surperformance depuis le début du mois de novembre et qui devrait se poursuivre si les éléments mentionnés précédemment se confirment.
Sur cette thématique, R-co Conviction Club maintient un niveau d’exposition élevé aux actions avec un biais européen important en faveur des valeurs cycliques et financières. Même si le marché a rebondi de 50% sur les points bas de mars 2020, les niveaux de valorisation restent attractifs par rapport aux autres zones géographiques, notamment les valeurs décotées ayant souffert des inquiétudes des investisseurs sur le cycle économique et sur leur business model. Dans un contexte de reprise de la croissance économique et de rebond des bénéfices par actions en 2021 sur des effets de base très favorables (+50% estimés par le consensus pour l’Euro Stoxx 50), elle pourrait bénéficier d’un effet de rattrapage d’autant plus significatif que le positionnement des investisseurs est très faible. La diminution de la prime de risque politique pourrait également constituer un facteur de soutien, le plan de relance de 750 milliards d’euros adopté en juillet dernier marquant une intégration plus poussée, avec notamment une mutualisation de la dette. Même si les taux devraient rester bas, puisque les politiques des banques centrales resteront accommodantes pour monétiser les dettes des États et financer les plans de relance, le rebond de l’inflation pourrait néanmoins les tirer légèrement à la hausse, risque qui n’est pas intégré par le marché. Au sein de la poche obligataire, le fonds adopte un positionnement défensif avec une sensibilité faible, attractive aux niveaux actuels. ■
1) L’investisseur privilégiant le style “croissance” se focalise principalement sur le potentiel de croissance des bénéfices des sociétés en espérant que la croissance du chiffre d’affaires et des résultats soit supérieure à celle de son secteur ou à la moyenne du marché. (2) On parle de stratégie “value” lorsque l’investisseur recherche des sociétés sous-évaluées par le marché à un instant donné, c’est-à-dire dont la valorisation boursière est inférieure à ce qu’elle devrait être au regard des résultats et de la valeur des actifs de l’entreprise. (3) Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s. (4) Obligations présentant un risque crédit élevé. Leur notation financière est inférieure à BBB - selon l’échelle de Standard & Poor’s. (5) Source : Bloomberg, 7 décembre 2020.
Achevé de rédiger le 26 novembre 2020
