Décote des foncières de bureaux, fin d'une ère ou opportunité ?

Depuis la fin de la pandémie de Covid-19, les foncières de bureaux restent à la peine en bourse. Elles sous-performent, ainsi, l’indice des foncières de la Zone euro, tous secteurs confondus.

Bousculé par l’explosion du télétravail et la transition énergétique, le marché des bureaux s’est disloqué, conduisant à une baisse de la demande locative moyenne de 20 % comparée à la période pré-Covid, soit 4 millions de m², contre 5 millions de m² en moyenne au premier semestre sur les cinq dernières années pour les dix-huit métropoles européennes recensées par BNP Paribas Real Estate ¹.

La demande locative cache toutefois une disparité forte apparue post-Covid entre les meilleurs bureaux, catégorisés « prime² », et le reste. Pour les premiers, qui représentent l’ensemble des bureaux bien placés, c’est-à-dire, situés en centres-villes des grandes métropoles européennes et offrant les meilleures prestations énergétiques (immeubles récents et/ou rénovés), la demande locative est restée soutenue alors même que l’offre y est contrainte. Les taux de vacance des marchés de centre-villes sont ainsi très faibles (2,5 % à Barcelone, 2,7 % à Milan, 3,3 % à Munich et 4,3 % à Paris) en comparaison avec les marchés périphériques (10,7 % en moyenne)¹, conduisant à une divergence de loyer significative.

On retrouve dans les performances opérationnelles des foncières cette divergence entre les actifs « primes » et « non primes ». Gecina et la Société Foncière Lyonnaise (acquise par Inmobiliaria Colonial) qui disposent des patrimoines les plus importants dans Paris intra-muros affichent au premier semestre des hausses de loyers de 20 % lors des renégociations des baux, voire +25 % pour Gecina dans le quartier central des affaires¹. Covivio, dont 50 % du patrimoine de bureaux français est situé à Paris, Neuilly et Levallois, affiche une réversion moyenne légèrement positive, avec +0,3 % du total des loyers, soit vraisemblablement + 3 % sur la base d’un renouvellement annuel moyen de 10 % des baux³. Enfin, Icade dont le portefeuille de bureaux est situé à 80 % en dehors de Paris laisse entrevoir une baisse de loyers comprise entre -20 % et -30 % selon une hypothèse de calcul similaire³.

Le marché de l’investissement reflète les tendances locatives. Les bureaux n’ont représenté que 26 % du total des capitaux investis au cours des neuf premiers mois de 2025, contre une moyenne de 39 % sur les dix dernières années en Europe¹. Les immeubles de secondes zones obsolètes sont invendables. Les volumes de transaction pour les meilleurs actifs restent, pour leur part, pénalisés par une prime de risque qui, en dépit de la hausse des rendements d’un peu plus de 100 points de base en moyenne par rapport à leur point bas⁴, reste tendue dans un contexte d’incertitude toujours forte sur l’orientation des taux longs. En bourse, la sanction est des plus sévères avec une décote moyenne de 47 % sur l’actif net des foncières de bureaux⁴ .

Quel horizon à court moyen terme ?

Concernant la demande de m², la vague de rationalisation du parc immobilier de bureaux suite à l’émancipation du télétravail est aujourd’hui derrière nous. Les perspectives de croissance et d’emploi pour 2026 restent, à ce stade, globalement satisfaisantes en Europe. Il est encore trop tôt pour avoir une vision précise de l’impact de l’IA sur l’emploi de bureaux. Aux États-Unis, selon différentes études (ADP, Stanford, Havard) les juniors exerçant des professions exposées à l’IA ont clairement été impactés, contrairement aux profils plus expérimentés pour qui l’emploi a augmenté.

Concernant l’offre future de m², elle s’est réduite depuis son pic de 2022 en Europe, reflétant la difficulté du marché locatif et la hausse des coûts de construction qui ont conduit à un effet de ciseau sur les marges des promoteurs. Savills, (broker immobilier) anticipe 3,1 millions de m² de livraison en 2026 en Europe, soit le plus bas niveau depuis 2017, alors que la moyenne annuelle s’éléve à plus de 3,5 millions sur la période, et une division par deux de l’offre spéculative, à 1,6 % du stock⁵. Le QCA (Quartier central des affaires) parisien va toutefois connaitre une grosse année de livraisons en 2026, avec 340 000m² soit environ 2 % du parc intra-muros, qui pourrait temporairement redonner un peu de marge de négociation aux locataires et calmer la hausse des loyers. D’autant que l’écart avec les zones périphériques a atteint un plus haut.

Que penser de cette situation ?

Les marchés publics offrent aujourd’hui l’opportunité, via le niveau de décote, d’acquérir des participations dans des patrimoines d’exception sur la base de prix inférieurs de 25 % aux prix des marchés immobiliers (décote sur actifs bruts), soit l’équivalent de rendements supérieurs de 100 points de base à ceux constatés sur le marché de l’investissement en bas de cycle⁴. Il nous semble peu probable qu’un nouveau choc puisse valider une baisse de prix aussi importante, sauf à anticiper une nouvelle hausse des taux long considérable et/ou un tsunami de l’IA sur l’emploi de bureaux. Le rendement des titres de 7 % offre, en outre, un portage attractif⁴. L’allocation de R-co Thematic Real Estate sur les bureaux représentent 14 % de portefeuille dont 80 % sur les bureaux « primes »⁶.