¿Son las bajadas de tipos sinónimo de oportunidades?

Aunque tanto el BCE como la Fed acaban de empezar a normalizar sus políticas monetarias, el ritmo y la magnitud de este movimiento permanecen inciertos en vista de los fundamentos económicos. ¿Cómo abordar este nuevo entorno? Nos lo explican Emmanuel Petit y Philippe Lomné, gestores de R-co Conviction Credit Euro.

¿Cómo interpretar las últimas bajadas de los tipos directores?

Las recientes decisiones de los bancos centrales marcan con claridad el inicio de un ciclo de bajada de tipos. El BCE ya ha realizado dos bajadas de 25 puntos básicos, en junio y septiembre, mientras que la Fed acaba de aprobar su primera bajada directa de 50 puntos básicos, la primera desde 2020. Estas decisiones se respaldan en unas cifras de inflación global bien orientadas, del 2,2 % en Europa¹ y del 2,5 % en Estados Unidos², cercanas al objetivo del 2 %. Sin embargo, la inflación estructural, denominada «subyacente³», se mantiene estable, en torno al 2,8 % en Europa¹ y el 3,2 % en Estados Unidos², respaldada por un sector de los servicios especialmente expuesto a las presiones salariales.

¿Marca esta decisión un cambio de enfoque por parte de los bancos centrales? 

A pesar de este cambio de rumbo, los bancos centrales siguen insistiendo en que son y seguirán siendo «dependientes de los datos⁴». Hasta ahora, utilizaban la inflación como brújula, pero ahora son los datos de empleo los que se observan con mayor atención. La decisión de flexibilizar sus políticas monetarias indica, no obstante, que ambos apuestan por un aumento de la tasa de desempleo en los próximos meses. 

¿Cómo se comporta el mercado laboral en estas dos zonas?

En Europa, la tasa de desempleo se encuentra en mínimos históricos y los salarios siguen creciendo con fuerza, casi en un 4 %¹, sin que aumente la productividad. Las empresas podrían, por lo tanto, verse tentadas a subir los precios para mantener sus márgenes. En cuanto a Estados Unidos, es cierto que la tasa de desempleo ha subido un 0,8 % desde su punto más bajo en mayo de 2023², pero, como indican las últimas publicaciones, las solicitudes de desempleo han disminuido, y la tendencia también ha sido a la baja en los últimos meses. Con unas ventas minoristas que se mantienen resilientes, estas cifras nos indican que aún estamos lejos de un entorno recesivo.

¿Qué podemos esperar en los próximos meses?

Por el momento, podemos suponer que los bancos centrales están reduciendo su política monetaria restrictiva en consonancia con la desaceleración de las economías. Estas tendrían que caer bruscamente en los próximos meses para que los bancos centrales se sintieran realmente cómodos con la idea de seguir bajando los tipos. Si nos fijamos en los indicadores anticipados, estos ya señalan una desaceleración económica. Sin embargo, la valoración de los activos de riesgo no refleja en absoluto la posibilidad de una recesión. Un escenario alternativo a la recesión y al «soft landing⁵» se basa en la idea de que los bancos centrales comiencen a relajar demasiado pronto la política monetaria, antes de que la inflación haya vuelto a su objetivo. Al impulsar la economía mediante bajadas de tipos, se corre el riesgo de que la inflación vuelva a dispararse y haya que subir los tipos más adelante, lo que tendría un impacto muy negativo en la economía. Así pues, los bancos centrales se juegan mucho en el control de la inflación.

¿Cómo han reaccionado los mercados ante estas decisiones?

A lo largo del próximo año, los mercados de los tipos de interés esperan ahora ocho bajadas de tipos en Estados Unidos y hasta siete en Europa, lo que suma un total de diez y nueve, respectivamente, incluidas las que ya han tenido lugar. Esta estimación corresponde al número medio de bajadas que se han observado en recesiones recientes, incluidas las crisis financieras. Dada la situación actual, esto puede parecer elevado. Los bancos centrales podrían adoptar un ritmo más lento para conservar margen de maniobra, como señaló Philip Lane, economista jefe del BCE.

¿Cuál es la situación actual de los tipos?

Las curvas de tipos se han vuelto a acentuar durante el verano. La pendiente de la curva estadounidense ha vuelto incluso a terreno positivo entre los 2 y los 10 años, tras tocar fondo con –110 puntos básicos en julio de 2023⁶. No obstante, creemos que merece la pena tomar un poco de perspectiva. Los tipos europeos alcanzaron un máximo en octubre de 2023 de casi el 3 %⁶. Actualmente, su nivel se sitúa en el 2,15 %, aunque las curvas empezaron a acentuarse de nuevo en julio de 2023⁶. Este movimiento comenzó hace más de un año. Para un índice de crédito, esto representa una rentabilidad de casi el 10 %⁷.

¿Cuál es su enfoque en este entorno?

Actualmente, la dificultad radica en la postura a adoptar en relación con las previsiones de tipos de interés a un año. Consideramos que debemos ser más prudentes en cuanto a la duración por dos razones, con una preferencia hacia la acentuación de la curva. La primera se refiere a la valoración de las curvas de tipos, que ya incorporan un escenario de recesión, especialmente a través de unas previsiones de inflación del 1,60 % en la curva alemana⁶, mientras que el objetivo de los bancos centrales es del 2 %. Por otra parte, si los mercados son demasiado optimistas sobre el ritmo y la magnitud de las bajadas de tipos, y si la economía sigue resistiendo, cabe esperar un aumento de la volatilidad que habrá que saber aprovechar. Esta volatilidad se reflejará sin duda en los tipos de interés, pero también en el crédito, donde los spreads⁸ se han estrechado considerablemente. Además, esta clase de activos reaccionaría especialmente mal si los inversores se viesen sorprendidos en el lado equivocado de la curva de tipos. Esta situación precedería, sin duda, a una recesión cíclica más grave. Teniendo en cuenta estos factores, esta estrategia nos parece la más convexa en la actualidad.

¿Cómo puede un fondo como el R-co Conviction Credit Euro destacar en este entorno?

La flexibilidad de nuestra gestión nos ofrece el margen de maniobra necesario para movernos a través de los diferentes ciclos crediticios, particularmente en periodos cruciales como el que vivimos actualmente. En términos más generales, nuestra filosofía de inversión se basa en firmes convicciones, lo que a veces nos lleva a alejarnos significativamente de nuestro índice de referencia, tanto respecto a la duración como al riesgo crediticio. Nuestra cartera se compone principalmente de renta fija corporativa Investment Grade⁹, pero diversificamos nuestra exposición con valores High Yield y sin calificación seleccionados de manera estratégica. Nuestra capacidad de respuesta también es una ventaja. Prestamos mucha atención a los movimientos del mercado para aprovechar las oportunidades en cuanto se presentan, porque aprovechar el momento oportuno suele ser fundamental en los mercados de renta fija.