¿Piensa el BCE correr el riesgo de un falso comienzo?

Es muy probable que el Banco Central Europeo ratifique una bajada de tipos en su reunión del próximo 6 de junio. Esta decisión sería histórica, ya que, por primera vez desde su creación, el BCE flexibilizaría su política monetaria antes que la Fed. ¿Es éste el comienzo de un ciclo de bajadas de tipos?

¿Y si el propio BCE se hubiera quedado atrapado? Encerrado en una postura adoptada desde hace varias semanas y basada en datos macroeconómicos que no han evolucionado como se esperaba. De acuerdo a la actual coyuntura económica en Europa, esta bajada de tipos sería sorprendente. El mercado laboral sigue siendo tenso y los salarios elevados, mientras que los índices PMI repuntan. Todos estos factores actúan en contra del lanzamiento de un ciclo de relajación monetaria. Sin embargo, dar marcha atrás y llevar a los mercados en la dirección contraria sería peligroso y podría generar una gran volatilidad.

Actualmente hay dos corrientes de pensamiento en el BCE. La primera, acomodaticia, demuestra que la caída de la inflación reducirá las tensiones sobre los salarios. La segunda, más conservadora, sostiene que el aumento de los salarios tiende a alimentar la inflación. La decisión de una bajada de tipos a partir de junio se basa, por tanto, en el postulado de los primeros, cuyos argumentos se han basado en un contexto en el que los indicadores avanzados de actividad económica eran más débiles de lo que lo son actualmente.

A pesar de este contexto, la flexibilización del 6 de junio parece ya descontada por el mercado, pero las decisiones que se tomarán en los próximos meses son mucho más inciertas. Es probable que el BCE retrase su objetivo de volver al objetivo de inflación más allá del 2025, que era su horizonte inicial, debido a las persistentes tensiones salariales y a los riesgos de los precios de los bienes. Las tensiones geopolíticas siguen pesando sobre los fletes y los precios de las materias primas se encuentran actualmente en niveles especialmente elevados. Las próximas elecciones en Europa y Estados Unidos también podrían provocar un resurgimiento de las tendencias proteccionistas, dando lugar a nuevas fuentes de inflación.

Es probable que el retraso en la vuelta al objetivo de inflación reduzca las expectativas de recortes de tipos de aquí a finales de año. De hecho, no es imposible que a este primer recorte no le siga otro de aquí a finales de año, mientras que el consenso sigue dudando entre uno y dos recortes más, frente a los siete previstos a principios de 2024. Como viene diciendo desde hace varios meses, el BCE sigue «dependiendo de los datos», y los interrogantes sobre la validez de este primer recorte arrojan dudas sobre la futura política monetaria.

Un desfase temporal en el retorno al objetivo de inflación puede reducir las previsiones de bajada de tipos de aquí a final de año. En efecto, no es imposible que esta primera reducción no vaya seguida finalmente de ninguna otra de aquí a finales de año, cuando el consenso todavía duda entre una y dos reducciones suplementarias cuando se preveían siete a principios de 2024. Como viene diciendo desde hace varios meses, el BCE sigue siendo "data dependent¹", y las dudas sobre la legitimidad de esta primera bajada dejan entrever dudas sobre la política monetaria futura.

En este entorno, mantenemos la prudencia en nuestras inversiones, evitando la parte larga de la curva de rendimientos por el riesgo de que se acentúen las expectativas de inflación. Así pues, favorecemos los vencimientos cortos e intermedios para protegernos de una posible subida de los tipos a largo plazo.