Yoann Ignatiew
General Partner, Head of International Equity and Diversified
Las bolsas internacionales cerraron el trimestre en positivo El índice MSCI World All Country arrojó un rendimiento del 5.6%(1) durante el periodo, animado por la esperanza de un cambio inminente en las políticas monetarias de los bancos centrales.
Mientras que la Fed optó por mantener el statu quo en su última intervención (dejando los tipos en una horquilla del 5% al 5.25%), los bancos australianos y canadienses, contra todo pronóstico, elevaron sus respectivos tipos de interés a los niveles más altos en 11 y 20 años, respectivamente. En Europa, se espera un aumento de 25 puntos básicos en julio, lo que situaría los tipos de referencia de la región entre el 3.75% y el 4.50%(2). Aunque los datos de inflación no subyacente bajan significativamente, la inflación subyacente se muestra más resistente y el mercado laboral parece resistir bien por el momento. La confianza general en el entorno económico varía de una región a otra: en Estados Unidos, la confianza de los hogares sorprendió al alza, con el índice en su nivel más alto desde enero de 2022; sin embargo, el 69% de los encuestados sigue creyendo probable una recesión en los próximos 12 meses(3). En Europa, el índice de clima empresarial IFO(4) se situó por debajo de las expectativas, en línea con el último PMI manufacturero alemán, que se contrajo bruscamente hasta 41(5).
China afectó especialmente al sentimiento general, con datos macro todavía dispares. En términos de consumo interno, aunque el número de personas que viajaron durante la Semana Dorada fue un 19% superior al de 2019, el gasto individual por turista descendió un 10%.(6) En términos más generales, el PMI se contrajo a 48.8 para el sector manufacturero. El sector servicios, aunque sigue en expansión en 53.9, pareció mostrar signos de desaceleración en junio.(7) A pesar del sombrío entorno, creemos que la exposición a China sigue siendo apropiada. El Gobierno parece haber abandonado la retórica reformista para centrarse en el crecimiento del país. Además, desde una perspectiva más micro, los niveles de valoración de la renta variable china son actualmente especialmente atractivos. En lugar de estar expuestos a la región en su conjunto, estamos especialmente posicionados en valores relacionados con el consumo, ya que la región cuenta con una gran reserva de ahorro. Por ello, limitamos nuestra dilución durante el trimestre invirtiendo marginalmente en valores como Ping An, Alibaba, Trip.com y Country Garden Services. Los principales retos para la recuperación a largo plazo de China son el desempleo, en particular el juvenil, la ralentización mundial, las persistentes tensiones geopolíticas y los déficits de las administraciones locales. Sin embargo, la reanudación del diálogo con EE.UU., el margen de maniobra que ofrece una inflación inexistente y la determinación declarada del Gobierno de apoyar su economía son factores que juegan a favor del atractivo de la región.
En el segundo trimestre de 2023, el sector tecnológico fue el principal responsable de la rentabilidad del fondo, debido principalmente a valores como Meta Platforms y Uber. Los precios de las acciones de las empresas tecnológicas estadounidenses de megacapitalización se dispararon, beneficiándose de un flujo dinámico a medida que los inversores se centraban cada vez más en empresas con beneficios sólidos. Además, las reducciones de costes de los últimos meses y una mayor disciplina de balance han contribuido a mejorar los márgenes. El sector también se ha visto impulsado por la tendencia de la inteligencia artificial, y el mercado ha recompensado, a veces de forma exorbitante, a las empresas posicionadas en este ámbito. En general, nos hemos dejado llevar y el único movimiento en el sector ha sido una reducción marginal de Meta Plarforms.
Las empresas industriales, especialmente las europeas, también obtuvieron buenos resultados en el trimestre, a pesar de que los PMI manufactureros estaban en terreno contractivo. La capacidad de mantener los márgenes en un entorno inflacionista, las sólidas carteras de pedidos y el efecto de recuperación tras un 2022 especialmente difícil fueron factores que contribuyeron al repunte del sector en el trimestre. En este contexto, una parte significativa de nuestras reducciones se produjo en valores como Airbus, Abb y Air Liquide. El objetivo era reducir nuestra exposición a valores cíclicos y tomar beneficios en valores que han registrado importantes ganancias desde principios de año. Del mismo modo, redujimos nuestra exposición a las materias primas reduciendo nuestra participación en Teck Resources.
El entusiasmo de los inversores por algunos valores tecnológicos se produjo a expensas de sectores más defensivos, como el sanitario, que fue uno de los que peor contribuyeron al fondo durante el periodo. Nuestra exposición al sector del ocio y los servicios también se resintió, principalmente debido a nuestra posición en Walt Disney, que se vio cuestionada por la rentabilidad de su segmento de vídeo a la carta.
En Junio, redujimos nuestra exposición a la renta variable al 73% a finales de junio, en línea con el movimiento iniciado a finales de 2022. El resto de la asignación del 27% se invierte en fondos del mercado monetario, deuda pública francesa con vencimientos inferiores a 1 año y, al margen, en efectivo(8).
La ralentización progresiva de las economías mundiales, la inestabilidad del entorno geopolítico, el acceso restringido al crédito y la vacilante recuperación de China nos llevan a mantener por el momento una postura relativamente prudente. La prima de riesgo de la renta variable está disminuyendo, especialmente en EE.UU.: si la temporada de resultados del 2T 2023 resulta de la misma calidad que la del 1T, los mercados de renta variable podrían seguir apreciándose. En este escenario, continuaremos con nuestra estrategia de generación de beneficios, reduciendo nuestras posiciones a medida que el entorno macroeconómico se ralentice.
Además, creemos que los fondos del mercado monetario representan una posición adecuada, con rendimientos superiores al 3%: se trata de un rendimiento atractivo en términos absolutos, pero que no proporciona una estabilidad adecuada(9).
Asset allocation
A finales de junio, el R-co Valor Balanced estaba expuesto en un 37% a la renta variable, en un 52% a la renta fija y el resto a instrumentos del mercado monetario y similares(10).
Exposición a la renta variable
El componente de renta variable de R-co Valor Balanced replica el de R-co Valor.
Los movimientos realizados y el posicionamiento son los mismos.
Exposición a la renta fija
Despuès de un relativo estancamiento en la primera parte del año, los tipos de interés empezaron a subir de nuevo a ambos lados del Atlántico. Los rendimientos a diez años en Estados Unidos y Alemania subieron 30 puntos básicos (pb) hasta el 3.8% y 10 pb hasta el 2.4%(11), respectivamente. En bonos corporativos, el Investment Grade(12) registró una rentabilidad trimestral del +0.44%, mientras que el High Yield(13) retornó un +1.84%(14). El fondo obtuvo un rendimiento del +1.52% en el trimestre. Analizando las diferentes clases de activos, la renta variable contribuyó en torno al 60% a la rentabilidad global, debido principalmente a la exposición a los sectores tecnológico e industrial. El crédito desempeñó plenamente su papel, contribuyendo en un 40% a la rentabilidad del periodo(15).
Tras un año 2022 especialmente difícil, el mercado de renta fija sigue representando una verdadera oportunidad. Aprovechamos la resistencia del High Yield para suavizar progresivamente este segmento, en previsión de los problemas de refinanciación previstos para 2024-2025. Hemos aumentado progresivamente nuestra sensibilidad en un entorno en el que el ciclo de subidas de tipos está llegando a su fin, posicionándonos en Bunds alemanes a 20 años. También favorecemos los bonos con grado de inversión con vencimientos ligeramente más largos que en el pasado y rendimientos atractivos, como los financieros sénior
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