Estrategia de renta fija trimestral — Octubre 2023

Tras más de un año de endurecimiento excepcional de la política monetaria, tanto por su magnitud como por su rapidez, el BCE ha indicado que este ciclo, el más agresivo desde la creación de la institución, probablemente esté llegando a su fin.

¿El fin de la austeridad de la política monetaria?

Durante el último periodo, las medidas tomadas para frenar la inflación generaron subidas de tipos de más de 500 puntos básicos (pb) en EE. UU. y de 400 pb en Europa⁽¹⁾. No obstante, cada día parece más probable el fin de este ciclo de endurecimiento de la política monetaria. De hecho, los niveles actuales de los tipos de interés y las condiciones del crédito restrictivas incitan a los inversores a prever una «normalización» sin sobresaltos de la política monetaria, manteniendo los tipos a sus niveles actuales durante varios meses antes de cualquier caída prevista para mediados del año que viene.

¿Aterrizaje de emergencia o suave?

Los indicadores adelantados emiten señales preocupantes, manteniéndose los índices PMI relativos al sector manufacturero por debajo del umbral crítico de 50 desde principios del año⁽²⁾. Los índices PMI para el sector de los servicios están siguiendo una tendencia similar, convergiendo hacia niveles que apuntan a dificultades económicas.

Un ciclo desinflacionista entre la esperanza y la incertidumbre

El ciclo de desinflación parece haberse iniciado ya en EE. UU. Sin embargo, actualmente, la inflación sigue superando el 4 %⁽³⁾, valor que sigue siendo elevado respecto al objetivo de la Fed del 2 %. Incluso se han observado signos de recuperación, en particular en los sectores energético y de las materias primas, en especial con la subida de los precios del petróleo. Por su parte, el mercado inmobiliario muestra una cierta solidez de los precios, mientras que es necesario templar el mercado laboral, dado su papel decisivo en la inflación dentro del sector de los servicios.

En Europa, la inflación estructural está estabilizada, no obstante, con un retraso de la inflación subyacente⁽⁴⁾ debido en gran medida a la resiliencia de los servicios. A pesar de la aparición de un reciente impulso bajista, la inflación debería mantenerse a un nivel elevado a finales del año 2023 y permanecer claramente por encima del objetivo del 2 % de aquí a finales de 2024⁽⁵⁾.

Un ascenso de los tipos soberanos

Con sus tensiones inflacionistas persistentes, los tipos nominales han iniciado un importante movimiento alcista, sobre todo a finales de septiembre, con un pico del 4,6 % en EE. UU. y del 2,9 % en Europa⁽⁶⁾. Estos niveles no se observaban desde, respetivamente, 2007 y 2011⁽⁷⁾. Por tanto, podría parecer sensato prever inversiones en los valores de deuda soberana, en particular en previsión de una posible recesión. De hecho, históricamente, en fases de inflexión del ciclo económico, los activos considerados exentos de riesgo tienen tendencia a registrar un rendimiento adecuado, ofreciendo una protección sólida en las carteras de los inversores al generar un rendimiento determinado por el tipo real.

Nuestro posicionamiento en el mercado de crédito

El mercado actual ofrece rentabilidades atractivas con motivo del aumento de los tipos soberanos desde 2021. Por ejemplo, la rentabilidad de los valores de renta fija Investment Grade(8) europeos se sitúa actualmente en un 4,2 %⁽⁹⁾, un nivel similar al observado durante el pico de estrés financiero de 2011. Por su parte, el segmento High Yield⁽¹⁰⁾ ofrece un rendimiento nominal del 7 %(11). Sin embargo, es fundamental seguir prestando atención a la hora de analizar las primas de riesgo en vista de una posible recesión cíclica.

En el marco de nuestra estrategia de inversión, adoptamos un planteamiento moderadamente prudente dando mayor prioridad a la renta fija Investment Grade que a la High Yield a su gran correlación con los tipos soberanos, lo que históricamente ha generado rentabilidades positivas considerables tras el fin de los ciclos de endurecimiento de la política monetaria.

Actualmente, existe una diferencia de rentabilidad mínima entre las empresas cíclicas y no cíclicas. Nuestra estrategia consiste, en primer lugar, en mejorar la calidad de los créditos de las empresas presentes en nuestra cartera priorizando, por ejemplo, las calificaciones A frente a las calificaciones BBB y, en segundo lugar, en identificar las vulnerabilidades asociadas al ciclo económico de los emisores, lo cual nos permite excluirlos de nuestra cartera y concentrarnos más en los emisores no cíclicos.

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