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La orientación value y europea en la renta variable, junto con la exposición moderada a los tipos de interés, penalizaron las rentabilidades de los fondos de la estrategia Conviction durante los primeros cinco meses del año. Después, se recuperaron con fuerza, impulsados por la vuelta de los inversores a los segmentos más desatendidos, en busca de valoraciones atractivas.
Gestión de la renta variable
En este año 2020, los mercados de renta variable marcaron mínimo a mediados de marzo, pero después repuntaron con fuerza. El mercado europeo fue el más perjudicado y el que menos se benefició del repunte. Este peor comportamiento se debió a que el Viejo Continente se vio especialmente afectado por la pandemia, así como por el mayor peso de las acciones de crecimiento (growth) en los índices estadounidenses. Europa podría verse beneficiada de la rotación de estilo iniciada a principios de noviembre, tras el anuncio de los prometedores resultados de Pfizer sobre el inicio de la fase 3 de su vacuna candidata, lo que aportó certidumbre al mercado.
En cuanto a la secuencia de la recuperación, las medidas fiscales y monetarias sin precedentes adoptadas permitieron a los mercados recuperar gran parte de sus pérdidas, tras tocar fondo a finales de marzo. Inicialmente, este repunte benefició sobre todo a los títulos de crecimiento defensivos, principales beneficiarios de los flujos de liquidez y única alternativa a los tipos negativos a la que los inversores dan credibilidad. Este movimiento contribuyó a ampliar aún más la diferencia de rentabilidad (ya muy evidente a principios de año) entre el estilo growth1 y el estilo value2. En efecto, los sectores cíclicos y financieros se han visto especialmente afectados, al descontar un escenario de marcada recesión, pero después han repuntado con fuerza tras el «Pfizer day». La victoria finalmente clara de Joe Biden en las elecciones estadounidenses tranquilizó también al mercado.
Hay varios factores que probablemente contribuirán a que el value siga subiendo en los próximos meses. A corto plazo, la dinámica de las noticias relacionadas con la salud debería continuar con el fin de la segunda ola en Europa y el inicio de las campañas de vacunación. A medio plazo, la base comparativa favorable con respecto a los resultados de 2021, a partir del primer trimestre, debería respaldar los títulos cíclicos y financieros. A más largo plazo, aunque es probable que los tipos de interés sigan bajos, ya no serían un obstáculo para el estilo value. La correlación de los tipos con este estilo de gestión está fuera de duda y un aumento de las previsiones inflacionistas de los bonos europeos, como se ha visto con los bonos estadounidenses, podría impulsar de forma importante el value.
Gestión de la renta fija
Tras la crisis provocada por los confinamientos impuestos en todo el mundo, los bancos centrales proporcionaron abundante liquidez al mercado, mediante rebajas de los tipos de interés y una mayor expansión cuantitativa(3). Además de las medidas de estímulo fiscal para las empresas y las familias, esas políticas permitieron evitar un fuerte impacto en el mercado laboral y un endurecimiento considerable de las condiciones de crédito.
En los mercados de renta fija, el impacto se reflejó en la estabilización de los tipos sin riesgo en niveles bajos, así como en una fuerte reducción de las primas de riesgo de la deuda pública y corporativa. Así, los activos de mayor calidad han sido los que mejor se han comportado este año: la deuda pública europea ha registrado un 4,85% y la deuda corporativa investment grade se han anotado un 2,50%, por solo un 0,65% de los bonos high yield, a pesar del fuerte repunte en este último periodo por la promesa de la vacuna, que aporta certidumbre económica para 2021.
Aunque cabe esperar una fuerte recuperación a partir de la primavera de 2021, la economía de la zona euro ha quedado muy dañada. Los niveles de actividad serán inferiores a lo normal durante algún tiempo, con un elevado nivel de desempleo. Estos dos factores hacen que las perspectivas de inflación sigan siendo moderadas, por lo que el BCE seguirá respondiendo de forma dinámica, lo que debería mantener bajos los tipos.
En el mercado de crédito, tras haber agotado el potencial de rentabilidad del investment grade, es probable que los inversores sientan la tentación de asumir más riesgos. En efecto, las perspectivas económicas permitirán aumentar los márgenes de las empresas, generar flujo de caja y, por tanto, reducir la deuda, lo que debería beneficiar a los emisores high yield. Pensamos que el movimiento de reducción de las primas de riesgo continuará, aunque en menor medida.
Información sobre R-co Conviction Equity Value Euro y R-co Conviction Club
R-co Conviction Equity Value Euro está bien posicionado para beneficiarse plenamente del repunte del value. Así lo demuestra su buena rentabilidad en lo que va del mes de noviembre, que debería continuar si los factores anteriormente mencionados se confirman.
En esta temática, R-co Conviction Club mantiene un nivel de exposición elevado a la renta variable, con un sesgo europeo importante a favor de los títulos cíclicos y financieros. Aunque el mercado ha subido un 50% desde los mínimos de marzo de 2020, los niveles de las valoraciones siguen siendo atractivos comparado con otras regiones geográficas, sobre todo los títulos con descuento que se han visto perjudicados por la preocupación de los inversores acerca del ciclo económico y su modelo de negocio. En un entorno de recuperación del crecimiento económico y de incremento del beneficio por acción en 2021, con unos efectos de base muy favorables (estimación de consenso del 50% para el Euro Stoxx 50), podría beneficiarse de un efecto de recuperación especialmente porque el posicionamiento de los inversores es muy débil. La disminución de la prima de riesgo político también podría resultar favorable, ya que el plan de estímulo de 750.000 millones de euros aprobado en julio supone una mayor integración, incluida la mutualización de la deuda.
Aunque los tipos probablemente se mantendrán bajos, pues los bancos centrales mantendrán sus políticas flexibles para monetizar la deuda pública y financiar los planes de estímulo, la subida de la inflación podría impulsarlos ligeramente alza, riesgo que el mercado no refleja. En el compartimento de renta fija, el fondo tiene un posicionamiento defensivo de baja exposición, ya que, a los niveles actuales, la remuneración del riesgo no parece atractiva. ■
(1) The growth style focuses primarily on the earnings growth potential of companies with the expectation that sales and earnings growth will be above industry or market averages. (2) A value strategy implies that investor is looking for companies that are undervalued by the market at a given time, i.e. whose market value is lower than it should be regarding company’s results and the value of its assets.
(3) An “unconventional” monetary policy measure involving large purchases of debt securities by a Central Bank in order to lower interest rate levels. (4) Debt securities issued by companies or governments rated between AAA and BBB- according to the Standard & Poor’s scale. (5) Bonds with a high credit risk. Their financial rating is below BBB - according to Standard & Poor’s scale. (6) Source: Bloomberg, 7 December 2020.
Fecha de redacción final: 26 de noviembre de 2020
