¿Sigue siendo el descuento sobre el valor neto de los activos un factor de valoración para los fondos de inversión inmobiliaria (REITs)?

Es una pregunta que resulta legítima después de tres años consecutivos con descuentos generalizados en el sector superiores al 25 %, ¡un récord que no se veía desde la década de 1990¹!

El aumento de los tipos de interés ha generado descontento entre los inversores, lo que ha provocado un ajuste a la baja en las valoraciones inmobiliarias—un impacto que varía en magnitud según el tipo de activo y el perfil de los contratos de arrendamiento. Esta tendencia está llegando a su fin, a menos que se produzca un nuevo aumento significativo en los tipos de interés a largo plazo (superior a 50 puntos básicos). La corrección de precios ha permitido que el sector inmobiliario recupere rentabilidades atractivas en comparación con otras clases de activos. ¡Y lo que es más, el inmobiliario cotizado se está beneficiando de un punto de entrada con descuento!

Sin embargo, los inversores siguen siendo cautos con las compañías inmobiliarias cotizadas; solo aquellas que ofrecen crecimiento están atrayendo capital y cotizan con una ligera prima o cerca de la paridad con el valor neto de los activos² (Klépierre, WDP). La fase de ajuste hacia el descuento medio histórico del sector, del 10 %³, no parece representar una etapa intermedia en este ciclo.

En términos generales, esta observación se aplica a todos los sectores. El sector inmobiliario parece estar correctamente valorado, puramente en función del crecimiento relativo.

Sin embargo, en esta etapa, pocas compañías están en condiciones de buscar crecimiento sin llevar a cabo una ampliación de capital. El nivel actual de descuento hace que esta opción resulte demasiado atenuante, y emitir nueva deuda solo empeoraría la situación, salvo que entremos en un fuerte ciclo de caída de los tipos de interés (en el extremo largo de la curva), lo cual parece poco probable dadas las trayectorias presupuestarias de los principales países europeos. Para salir de este estancamiento, la mayoría de las compañías inmobiliarias no tienen más opción que seguir deshaciéndose de activos. Algunas, como Colonial el año pasado, pueden matar dos pájaros de un tiro financiando adquisiciones con títulos emitidos al valor neto de los activos (aunque esta vía sigue siendo limitada), o mediante el canje de acciones para llevar a cabo fusiones (como la oferta de adquisición de Aedifica sobre Cofinimmo el mes pasado).

¿Estamos empezando a ver la luz al final del túnel?

El repunte de la inversión inmobiliaria, aunque gradual en esta fase, debería cambiar las cosas. Por un lado, confirma que las valoraciones de los activos han tocado fondo—lo cual, en sí mismo, ya debería haber provocado una reducción del descuento. Más importante aún, ayudará a acelerar la rotación de capital y a allanar el camino para el inicio de un nuevo ciclo de crecimiento.

A modo de ejemplo, varias compañías inmobiliarias han realizado adquisiciones desde comienzos de año (WDP, Montea, Wereldhave, etc.); la más reciente es Mercialys, que acaba de anunciar la adquisición de un centro comercial cerca de Lyon por 146 millones de euros, lo que representa el 5 % de su cartera. La rentabilidad estimada se sitúa cerca del 8 %, lo que convierte esta operación en especialmente atractiva⁴.

En conclusión, además de confirmar el final del ciclo de devaluación de activos, la recuperación del mercado de inversión inmobiliaria señala un regreso gradual al crecimiento en el sector. Si no se produce un nuevo aumento significativo de los tipos de interés a largo plazo, este cambio debería reflejarse en la valoración de las compañías inmobiliarias cotizadas.