Quartalsstrategie-Update R-co Valor & R-co Valor Balanced — Q3 2023

Die internationalen Aktienmärkte schlossen das dritte Quartal mit
einem Minus von 3,8%(1) (MSCI World all Country-Index) ab. Der deutliche Anstieg der Staatsanleihenrenditen in Verbindung mit der restriktiven Rhetorik der Zentralbanken erstickte den von den Investoren seit Jahresbeginn kultivierten Zweckoptimismus. So gaben die Aktienmärkte in Europa -5,1%(1) (Euro Stoxx 50-Index), in den USA -3,7%(1) (S&P 500-Index) und in China -5,9%(1) (Hang Seng-Index) nach.

Mit Blick auf die einzelnen Branchen verzeichnete der Industriesektor – der Performancetreiber der Märkte im ersten Halbjahr – im dritten Quartal einen Rückgang von 4,1%(1) (Nasdaq 100-Index). Für den Fonds zahlte sich die Einzeltitelauswahl in dieser Thematik aus, er erzielte im Berichtszeitraum eine Performance von insgesamt +3,9%(2). Den höchsten Performancebeitrag leistete der Technologiesektor, der durch die nord- und südamerikanischen Werte im Portfolio wie Alphabet (+9,3%)(3), Uber (+6,5%)(3) und Mercado Libre (+7%)(3) Schub erhielt. Wir nutzten die Kurserholung bestimmter Aktien für Gewinnmitnahmen und bauten Werte wie Uber und Vipshop ab. Aufgrund der verschlechternden makroökonomischen Bedingungen und der anhaltend hohen Inflation, trugen zyklische Industriewerte am wenigsten zur Performance bei.

In China verpflichtete sich der ständige Ausschuss des Politbüros, das oberste Entscheidungsgremium der Kommunistischen Partei, zur Ankurbelung der als „undurchsichtig“ bewertete Wirtschaft. Die moralisierende Rhetorik in Bezug auf den Immobiliensektor wurde gedämpft, und gleichzeitig wurden die Schuldenrisiken der lokalen Regierungen angesprochen. Das Politbüro betonte erneut sein Bestreben, die chinesischen Haushalte als Motor für das Wirtschaftswachstum zu stärken. In diesem Zusammenhang kündigte der Ausschuss eine Reihe von wirtschaftsfördernden Maßnahmen an. Dazu gehören die Lockerung der Bedingungen für den Erwerb von Eigenheimen, die Senkung der Zinssätze für Immobilienkredite und des Mindestreservesatzes der Banken, steuerliche Erleichterungen für kleine Unternehmen sowie Unterstützung für den Kauf von Elektrofahrzeugen und ähnliches. Im August stiegen die Einzelhandelsumsätze im Jahresvergleich um 4,6 %. Dennoch stellt der Immobiliensektor, der rund 30 % des chinesischen BIP ausmacht, nach wie vor eine erhebliche Hürde für eine nachhaltige Erholung des Wirtschaftswachstums in der Region dar. Im Fondsportfolio begrenzten wir die Wertverwässerung in der Zone durch eine Aufstockung von Titeln wie Ping An, Kingdee und Tencent. Unsere Einzeltitelauswahl zielt auf eine Exposure im chinesischen Binnenkonsum durch Positionen in Technologiewerten, aber auch in Aktien aus dem Bereich ‚Freizeit und Reisen‘. Die Sparquote der chinesischen Haushalte liegt auf einem historisch hohen Niveau (ca. 2 Billionen USD in den letzten 12 Monaten), und selbst begrenzte Ausgaben dieser Ersparnisse könnten einen wichtigen Faktor für eine robuste Erholung sein.

Die Positionierung des R-co Valor per Ende September kann als vergleichsweise zurückhaltend bezeichnet werden, da wir unsere Strategie zur Risikoreduzierung im letzten Quartal weiterverfolgt haben. Hierzu senkten wir zunächst unsere Aktienallokation von 85% im November 2022 auf 69%(5) und somit auf das niedrigste Niveau seit 15 Jahren. Im Einklang mit den in den letzten Monaten getroffenen Maßnahmen haben wir den Fonds auf besonders defensive Titel ausgerichtet. Dabei haben wir Positionen in zyklischen Werten wie Finanzwerten und diversifizierten Bergbauunternehmen zu Gunsten von besonders defensiven Gesundheitsunternehmen und Goldminen abgebaut. Neben den Aktienpositionen behalten wir eine beträchtliche Allokation (31%)(5) in Geldmarktinstrumenten und geldnahen Anlagen bei. Wir investieren weiter in französische Staatsanleihen mit Laufzeiten unter einem Jahr, deren Rendite derzeit bei fast 4%(4) liegt, da wir davon ausgehen, dass sich diese Position nicht nur aufgrund der mit ihr verbundenen Rendite als Warteposition eignet, sondern auch eine hohe Liquidität bietet.

Die Verlangsamung des globalen Wirtschaftswachstums, der Rückgang der Risikoprämie für Aktien, die von den Zentralbanken gesteuerte Liquiditätsverknappung und der erschwerte Zugang zu Krediten sind Faktoren, die uns veranlassen, besonders vorsichtig zu agieren. Die Zentralbanken gehen stärker als in der Vergangenheit datenabhängig vor und steuern ihre Geldpolitik mit Blick auf die Inflationsdaten. Das Inflationsniveau bleibt weiterhin hoch, was bedeutet, dass in naher Zukunft keine bedeutende Zinssenkung zu erwarten ist. Die recht überraschende Outperformance des USamerikanischen Technologiesektors in einem sehr ungünstigen Zinsumfeld ist symptomatisch für einen unruhigen Markt, der außerhalb der traditionell defensiven Sektoren nach Sicherheit sucht.

Portfolio-Allokation

Ende September betrug das Aktienexposure des R-co Valor Balanced 34,5%, das Anleihenexposure 58,4%. Der Rest entfiel auf Geldmarktinstrumente und Geldanlagen(6).

Aktien-Allokation

Das Aktienexposure des R-co Valor Balanced entspricht der Allokation des R-co Valor.
Daher sind die vorgenommenen Transaktionen und die Positionierung der beiden Fonds identisch.

Anleihenanteil

Nach einer gewissen Beruhigung in der ersten Jahreshälfte zogen die Renditen auf beiden Seiten des Atlantiks wieder an. So stiegen die Renditen 10-jähriger US-amerikanischer und deutscher Staatsanleihen jeweils um 74 Basispunkte (bp) auf 4,6% bzw. um 45 bp auf 2,8%(7). Der Markt für Unternehmensanleihen zeigte sich trotz der Unsicherheit über die Zinsentwicklung sehr widerstandsfähig. Bei den auf Euro lautenden Corporates(8) schnitten High Yield(9)-Papiere (+1,8%) besser ab als Investment Grade(10) Anleihen (+0,3%)(11), die stärker auf die Zinsentwicklung reagieren. Der Monat September, der in der Regel eine hohe Aktivität im Primärsektor aufweist sorgte mit einem Neuemissionsvolumen von nur 35 Milliarden Euro für Enttäuschung. Die schwache Emissionsaktivität lag zum Teil an der soliden Performance des Sekundärmarkts, vor allem in Bezug auf die risikoreichen Emissionen.

Der Fonds erzielte im Berichtsquartal eine Performance von +0,22% und 6,4% seit Jahresbeginn(7). Durch die Positionierung in Unternehmensanleihen konnte die Underperformance der Aktien kompensiert werden, sodass der Fonds das Berichtsquartal im positiven Bereich abschloss. Angesichts des bevorstehenden Endes des geldpolitischen Straffungszyklus und um die Sensitivität unseres Anleihenportfolios mit weiterhin moderatem Kreditrisiko zu erhöhen, haben wir 10-jährige Bundesanleihen erworben. Die Sensitivität liegt inzwischen bei 4,5 und damit nahe dem Niveau der Indizes(7). Für das Corporates-Portfolio bevorzugen wir nach wie vor Anleihen mit Investment Grade-Ratings und sichern rund 5% unserer High Yield-Exposure noch immer mit CDS(12) ab. Aufgrund der für die Jahre 2024 und 2025 erwarteten Refinanzierungsprobleme senkten wir schrittweise zudem die Positionen in Anleihen mit niedrigeren Ratings. Unter dem Strich ist R-co Valor Balanced zum Quartalsende relativ vorsichtig positioniert, da das Aktienexposure auf einen historischen Tiefstand gesunken ist. Wir wollen das Risiko durch die Aufteilung auf verschiedene Anlageklassen, aber auch innerhalb der einzelnen Klassen senken und bevorzugen daher Anleihen und Aktien mit geringerem Risiko und einem defensiveren Profil.

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